上市公司并购重组松绑 将激活资本市场和经济活力

■张志前

10月18日，中国证监会正式发布了《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》以下简称《管理办法》，《管理办法》从公布之日起执行。此举被认为是鼓励和规范上市公司资产重组行为，完善资本市场基础性制度的一项重要举措。

在世界贸易保护主义抬头和我国经济面临下行压力的大背景下，《管理办法》贯彻了中央深化“放、管、服”改革的思想，坚持市场化导向和原则，对资本市场的重组并购松绑，同时加强关键环节的监管，将有利于激活并购重组市场，提高上市公司质量，为我国资本市场和经济发展注入新活力。

两方面因素制约上市公司重组开展

并购重组是企业提升市场竞争力、实现持续健康发展的重要手段。对于上市公司而言，通过重组并购可获得先进技术、专业人才和管理经验等各类资源，实现资源优势互补和自身新陈代谢，提高企业整体实力和市场竞争力。对于非上市企业而言，通过被上市公司并购重组，可以快速实现资产的证券化，是登陆资本市场的一条捷径。对于投资者而言，并购重组是手中股票实现从“乌鸡变凤凰”的最好概念和题材。正因为如此，上市公司的资产重组一直受到各方的广泛关注。也正因为如此，监管部门对上市公司重大资产重组高度重视，并为此也制定了专门的监管办法，以确保上市公司并购重组的有序开展。

随着我国多层次资本市场的建立和发展，上市公司并购重组案例与日俱增，成为我国资本市场吐故纳新的重要途径，但同时也面临着一些不适应和问题，这在一定程度上制约了上市公司重组的开展。

一方面，资本市场的“忽悠式”重组仍不断上演，引发投机炒作和股价波动。这些上市公司重组的目的不是为了提升企业竞争力，而是为了忽悠投资者，从而达到其不可告人的目的。一些公司借用重组名义哄抬股价，通过关联交易非关联化、非公允关联交易等形式，让上市公司高价收购劣质资产，实现对大股东的利益输送；另有一些公司假借重组名义停牌，以避免上市公司自身问题暴露而导致股价下跌；还有一些公司盲目追逐市场热点，重组并购市场热点的资产和企业，却无法进行有效整合。最后，随着行业周期或政策出现重大不利变化，不得不面临大额商誉减值、标的失控、买卖纠纷等困境。

另一方面，重组标准过于苛刻，重组门槛过高过细，这影响和制约了上市公司重组并购的正常开展。为防范和遏制“忽悠式”重组，监管部门对上市公司重大资产重组有着严格的要求，对包括总资产、净资产、营业收入、净利润、发行股份数量等在内的多项指标都制定了严格标准。这些标准和要求在规范上市公司重组行为、减少监管套利和市场炒作的同时，也使得上市公司的资产重组周期拉长，甚至导致很多重组并购无法实施，影响和制约了资本市场上重组并购的正常开展。由于并购重组标准和要求过高，一些重组并购的项目达不到标准和要求而夭折。由于时间周期和审批流程较长，在此期间市场变化较大，一些重组资产和项目如按原计划进行，难以达到预期目的和效果，对上市公司的创新和发展产生较大影响，甚至导致企业竞争力和绩效下降。

给我国资本市场带来长期利好

这次新发布的《管理办法》，对原管理办法主要进行了五个方面的重大修改：一是取消了重组上市认定标准中的“净利润”指标；二是进一步缩短了“累计首次原则”计算期间；三是推进创业板重组上市改革，允许符合国家战略的高新技术产业和战略性新兴产业相关资产在创业板重组上市；四是恢复重组上市配套融资；五是加强重组业绩承诺监管。

总体看，这次修改是对上市公司重大资产重组的松绑。这将有助于激发资本市场的重组并购活力，提升上市公司质量并支持高新技术发展，提高我国直接融资的比重，使资本市场更好地服务我国经济结构调整和产业升级，助推经济实现高质量发展。

首先，新的《管理办法》将有利于资本市场并购重组的开展，促进上市公司新陈代谢和提升公司质量。新发布的《管理办法》取消了一系列复杂和不必要的指标限制，进一步简化了上市场公司并购重组的流程，有利于提高并购重组的效率，激活上市公司重组并购的积极性。取消净利润指标将有助于经营与财务困难、微利或亏损公司加速资源整合，引入优质资产、盘活存量资产并提升上市公司整体质量水平。将“累计首次原则”计算期间进一步缩短至36个月，将使得上市公司控制权发生变更三年之后即可注入新实际控制人资产而不触发重大资产重组认定，有利于吸引社会资本参与上市公司的并购和重组，支持实体经济的发展。同时，新的《管理办法》恢复重组上市配套融资，可以防范资产重组过程引发流动性风险，确保上市公司重大资产重组的成功率。新的《管理办法》出台后，可能将引发资本市场新一轮重组并购浪潮。

其次，新的《管理办法》允许部分优秀新经济或科创型企业在创业板重组上市，有利于推进国家产业结构的调整，促进高新技术的发展。创业企业最需要资金的支持，这也是建立创业板的主要目的之一。我国创业板开板至今，上市公司已经明显分化，由于此前禁止创业板借壳上市，无法实现吐故纳新，导致部分创业板上市公司质量有所下降，创业板资源配置功能和支持创业企业发展的功能无法有效发挥。新《管理办法》有条件放开创业板股票资产重组和借壳上市，有助于提高创业板的整体资产质量，维护创业板的稳定和健康发展。当前，中国经济正处于新旧动能转换的重要时期，经济正由高速增长转向高质量发展，尤其是在当前国际经贸背景下，发展拥有自主知识产权的核心技术尤为重要和迫切。新《管理办法》对高新技术产业和新兴产业的扶持意图非常明显，未来符合新经济方向和政策重点扶持行业的并购重组将会提速。

最后，新的《管理办法》加强重组业绩承诺监管，将进一步规范上市公司重组行为，减少“忽悠式重组”的发生，保护中小投资者的利益。业绩承诺是基于其与上市公司签订的业绩补偿协议做出的，是重组方案的重要组成部分，受到广大中小投资者的关注。近年来，一些上市公司和对手方通过高额并购抬高股价，然后召开股东大会调整补偿金额，股份解禁后再抛售，如此一来，重组方赚得盆满钵满，而股价回落的损失却由散户投资者承受。新的《管理办法》明确：重大资产重组的交易对方做出业绩补偿承诺的，应当严格履行补偿义务。超期未履行或违反业绩补偿承诺的，可以对其采取相应监管措施，从监管谈话直至认定为不适当人选。这实际上是抓住了资产重组业务监管的关键，从制度上保障了各方，尤其是散户投资者的利益，有助于今后上市公司资产重组的规范化开展。这对资本市场而言是一个长期利好。

（作者系中国建投研究院高级研究员、副秘书长）