资金面回暖 股起债落为哪般

税期结束，资金转松，资金价格纷纷回落。然后，债市出现冲高回落的“诡异”一幕。股票市场重启升势，风险偏好上升，或表明当前利率低、资金松、经济稳的格局对股市更为有利。

7月24日，债券市场表现较弱，国债期货低开后持续震荡，收盘各合约全线下跌，成交最为活跃的10年期期债主力T1909合约跌0.2%，连跌两日。此前一日，T1909合约上演戏剧性的一幕，期价在早间上冲98.830元，创出两年多新高后掉头回落，盘中一度翻绿，收盘仅上涨0.02%，最高时则上涨了0.48%。

现券行情方面，10年期国债活跃券190006成交利率债下行至3.15%附近后遭遇阻力，24日尾盘成交在3.17%，反弹了约2个基点。10年期国开债活跃券190210成交利率也从3.53%回到3.55%，上行了2个基点。

最近，货币市场利率处于下行态势。随着税期过去，本周市场资金面重新放晴，市场上短期流动性紧张局面得到很大缓解，各类资金价格指标纷纷回落。以银行间市场债券回购利率为例，自7月22日起，1个月以内的中短期限回购利率纷纷回落，截至7月24日，隔夜品种DR001加权价报2.47%，近3日累计回落将近40个基点;更有代表性的DR007加权价报2.52%，近3日累计回落超过30个基点。

流动性改善，带来货币市场利率的下行，这本有利于债券收益率的下行。然而，面对流动性回暖，债券市场不涨反跌。与此同时，最近A股市场出现反弹迹象，7月24日，A股三大股指全线走高，科创板首批上市25家企业股价全部上涨，创业板指上涨1.22%，超过大盘。理论上，流动性边际改善对股债等大类资产均构成利好效应，但从股起债落这一现象，不难看出股票市场成了主要受益者，市场风险偏好在上升，这是为何?

分析人士认为，当前债市收益率已接近前期低位水平，要实现向下突破，光靠市场上已有或已预期到的利好并不够，还需要增量利好。当前阶段何为增量利好?要么是经济出现超预期的下行，基本面推动债市收益率重估;要么是货币政策出现更大力度的放松，推动市场利率中枢下移。但当前出现这两种情形的可能性并不大。6月份及二季度宏观数据再次展现了经济基本面的韧性，虽然未来仍存在一定下行风险，但市场对经济不会出现失速下行局面是有共识的。宏观政策方面，市场对财政政策的发力抱有更高期待，6月份地方债发行重新放量，在当月经济数据表现超预期的背后应该扮演了重要角色。相比之下，本周央行暂停了逆回购操作，对MLF也未进行足额对冲，可能表明其保持流动性合理充裕的态度未变，货币政策短期内未有明显放松的迹象。总的来看，债市虽有望保持强势，但要出现大涨的动力似乎不足。

对权益资产来说，流动性充裕和低利率的环境有助于估值扩张，经济不弱也提供了一定的基本面支撑作用。当前利率低、资金松、经济稳的格局对股市可能更为有利。科创板顺利开市，首批股票表现较好，也活跃了短期市场交易。风险偏好的变化也在一定程度上抑制了债券市场表现。当然，股市要走出系统性行情，仍有待企业盈利预期的改善。目前阶段，债市可能难以大涨，但也未必会大跌。