资本市场“变局者”：以科创板推动经济转型

随着相关制度规则的不断完善和技术准备的就绪，2019年中国资本市场改革的重头戏——科创板面世日益临近。截至目前，科创板受理企业已经超过百家，发行工作也正式进入上市委审议环节。

在业内人士看来，科创板将促进资本市场和中国经济深层次的改革，增强资本市场对提高我国关键核心技术创新能力的服务水平，成为资本市场的“变局者”。

受理企业已超百家

科创板开闸在即。按照上交所此前发布的公告，科创板上市委于6月5日召开第1次审议会议，审议深圳微芯生物科技股份有限公司、安集微电子科技(上海)股份有限公司、苏州天准科技股份有限公司等3家企业发行上市申请。

根据科创板相关规则，在发行上市审核中，上市委主要侧重于对上交所发行上市审核机构出具的审核报告及发行上市申请文件进行审议，就审核报告的内容和发行上市审核机构提出的初步审核意见充分讨论后进行合议，按照少数服从多数的原则，形成同意或不同意发行上市的审议意见。上交所将结合上市委审议意见，出具同意发行上市的审核意见或者作出终止发行上市审核的决定。如作出同意发行上市的审核意见，将按程序报送证监会履行发行注册程序;作出终止发行上市审核决定的，将按规定终止发行上市审核程序。

国盛证券表示，按照目前的审核进度，预计第一批科创板公司上市交易，将在今年7月中上旬。首批企业技术与盈利并进，公司体量已经形成一定规模。科创板制度允许和鼓励未盈利的优质科创企业上市，但从目前受理的情况来看，科创板监管层更倾向于谨慎观望，优先辅导与目前A股已上市公司较为相近的、已经有盈利能力的企业上市。

WIND统计数据显示，截至2019年6月4日，上交所共披露117家科创板受理企业，其中102家已问询，包括睿创微纳在内的9家企业已经明确上会时间，21家企业已回复，48家企业已回复(第二次)。

从行业分布来看，剔除“中止审查”的企业后，其余114家企业共涉及17个行业，其中计算机、通信和其他电子设备制造业的公司较多，为24家;其次是专用设备制造业，为23家，软件和信息技术服务业21家，医药制造业14家。

从财务数据来看，已受理企业的营收质量普遍较高。WIND统计数据显示，117家受理企业2018年共计实现营业收入1717.99亿元，实现归属于母公司股东的净利润159.44亿元，117家企业中有116家当年实现盈利。从2016年-2018年的三年复合增长率来看，117家企业中，有73家营业收入复合增长率高于30%，38家营业收入复合增长率高于50%;有83家企业归属于母公司股东的净利润复合增长率高于30%，60家高于50%。从绝对额来看，中国通号、天合光能和传音控股的营业收入均达到百亿元以上。117家受理企业的平均营业收入达到14.68亿元，平均净利润则达到1.36亿元。

中信建投的数据则显示，在研发占比方面，2018年66家公司研发费用占收入比小于10%，33家处于10%-20%之间，11家处于20%-30%之间，2家公司研发占比超过30%，为虹软科技(研发费用1.49亿元，占收入32%)和金山办公(研发费用4.28亿元，占收入38%)。在募集资金方面，112家公司合计拟募集资金1089.2亿元，平均募集9.7亿元。其中83家公司拟募集资金小于10亿元，25家公司在10亿元-30亿元之间(包含天合光能30亿元)，3家拟募集资金在30亿元-50亿元，分别为优刻得(47.5亿元)、传音控股(30.1亿元)和华熙生物(31.5亿元)。1家拟募集资金超过了50亿元，为中国通号(105亿元)。

上交所指出，从受理情况看，科创板申报企业体现出以下特点：一是行业较为集中。总体上属于高新技术产业和战略性新兴产业，主要集中在新一代信息技术、生物医药和高端装备等产业。二是能够反映现阶段我国科技创新企业整体现状。总体而言，当前我国科技创新企业大多处于爬坡过坎阶段，有一定的科技创新能力和市场竞争优势，科技创新处于跟跑和并跑阶段的企业多，处于领跑阶段特别是突破关键核心技术的企业少。三是申报企业总体上具备较强的科创属性。绝大多数企业主要依靠核心技术开展生产经营，研发投入远超过境内市场其他板块。四是具有良好的成长性。

严标准稳起步推进增量改革

在受理、问询等工作快速推进的同时，涉及科创板和试点注册制的各项制度建设和相关技术测试也在进一步推进之中。初步统计显示，截至目前，上交所已出台涉及科创板和试点注册制的相关规则19条，其中涉及发行上市审核类8条、科创板发行承销类3条、科创板上市类3条、科创板交易类5条。

5月31日，中国证券业协会发布《科创板首次公开发行股票承销业务规范》(以下简称“《承销规范》”)和《科创板首次公开发行股票网下投资者管理细则》(以下简称“《管理细则》”)。与A股现行的《首次公开发行股票承销业务规范》相比，此次《承销规范》要求更为细致严格，明确了对证券公司投资银行内部控制、承销商及其工作人员廉洁从业、禁止行为、承销费用的合理确定原则以及证券服务机构全程见证等方面的要求。

《管理细则》则从四个方面加强科创板网下投资者自律管理，包括：明确私募基金管理人注册为科创板网下投资者的具体条件。要求参与科创板新股网下询价的投资者具有一定的专业能力和经验;加强网下投资者行为规范。对网下投资者询价前准备、报价原则、拟申购数量上限等操作环节做出具体要求，并明确了网下投资者负面行为清单;强化证券公司推荐责任。要求证券公司应对其推荐的科创板网下投资者及配售对象审慎核查，充分发挥“看门人”作用;加强对网下投资者违规行为的处罚力度。加大违规成本，形成不敢违、不能违、不愿违的长效防范机制。

而在此前的4月30日，上交所、中国证券金融股份有限公司、中国证券登记结算有限责任公司联合发布《上海证券交易所中国证券金融股份有限公司中国证券登记结算有限责任公司科创板转融通证券出借和转融券业务实施细则》，集中对科创板转融通证券出借和科创板转融券业务出借环节的差异化安排作出规定。上述机制安排将于科创板开板时实施。近期，上交所、中证金融和中国结算将发布相关技术接口并组织开展技术测试。

证监会主席易会满日前表示，科创板正按计划平稳有序推进，将按照“严标准、稳起步”的原则，坚定地推动设立科创板并试点注册制相关工作，增强资本市场对提高我国关键核心技术创新能力的服务水平。他表示，科创板将从三方面促进科技创新企业发展：一是有助于解决科技创新企业股权融资。科创板是既有多层次资本市场的重要组成部分，聚焦科技创新企业特点设计制度，增加包容性，使企业可以通过资本市场在快速发展阶段获得必要的股权融资，做优做强。二是有助于科技创新企业强化公司治理，建立现代企业制度。上市以后，科技创新企业会更加重视公司治理，强化披露意识，规范生产经营，最终实现长期可持续发展。三是有助于科技创新企业以人才为依托发展壮大。科创板优化相关制度安排，鼓励科技创新企业实施员工持股计划和期权激励，增加凝聚力和创新力，激发创新潜能，形成科技创新的持续推动力。

易会满表示，科创板是资本市场改革的“试验田”。证监会将对科创板的创新和运行情况进行综合评估，推动形成可复制、可推广的经验。同时，统筹推进创业板和新三板改革，把握好市场定位，促进优势互补，推动多层次资本市场平稳健康发展。

资本市场的“变局者”

作为资本市场2019年的改革重头戏，科创板的推出饱受瞩目，业内人士和机构普遍认为，无论是对于资本市场本身的完善，还是对于中国经济转型和技术创新，科创板都具有极其重要的意义。

中泰证券首席经济学家李迅雷认为，科创板会促进资本市场和中国经济深层次的改革。他指出，科创板可以给科技型民企更快融资发展的空间，是对资本市场过去多年问题的修复和改革。科创板作为增量改革的前沿试点，其机制在不断改善成熟后，将延伸至A股市场的存量领域，如创业板、中小板和主板，使得资本市场活力进一步增强。

中银国际证券总裁助理兼首席经济学家徐高表示，最近十年，在以移动互联网为代表的科技创新推动下，世界产业格局发生了重大变化。截至2019年5月下旬，在全球市值最大的十家公司中，新经济公司已占据7席。与全球十大公司相比，A股市值前十公司的列表有很大差异，近十年来的全球技术和产业变迁在A股市场中并未得到充分体现。从2010年到今年5月，A股前十大公司的总市值仅由之前的9万亿元增加到当前的12万亿元，涨幅大概只有1/3。而在同期，海外中概股里规模最大的十家新经济公司的总市值已从之前的5000亿元增长到现在的超过7万亿元，涨幅超过10倍。2019年5月，A股市场中“新经济”公司市值占比仅为11%，而“新经济”公司在美国中概股中市值占比高达47%，差不多占据半壁江山。我国资本市场对新经济参与度不高，并非是因为国内投资者不认可新经济公司，而是因为在现行的制度下，A股发行上市门槛偏高，新三板发行上市门槛又偏低，使得新经济公司难以或不愿进入。

徐高认为，在最为宏观的层面上，科创板是我国运用资本市场力量来推进经济转型的重要尝试。由于新经济企业在融资需求方面更为多样化，更符合资本市场的融资特性，科创板的推出将助力这些企业的发展。反过来，科创板也能给我国资本市场投资者参与中国新经济企业发展、分享其成长红利提供一条新的途径。而科创板所试行的包括“注册制”在内的各项新制度，也基本代表了我国资本市场未来改革的方向，在一定程度上会改变我国金融体系的面貌，并带来金融机构竞争格局的改变。因此，说科创板是“变局者”，不算为过。

国盛证券则认为，科创板服务于符合国家战略、拥有关键核心技术、市场认可度高的科技创新企业，是我国实施创新驱动发展战略、深化资本市场改革的重要举措。科创板注册制是国内资本市场的跨越式变革，上市条件设置上，科创板积极吸纳成熟经济体资本市场经验，并重点体现“包容性”;发行定价立足“市场化”，对标美国纳斯达克，通过对机构投资者充分询价获得市场化定价;拓展交易模式，放宽涨跌限制;重视并强化后续监管，要求类同纳斯达克。该机构认为，当前我国经济增长正处在新旧动能的转换期，新兴产业发展具有庞大的资金需求。参考国外经验，股权融资将成为经济动能转换的重要支撑。此外，通过设立科创板等方式完善我国资本市场，促进股权融资发展，也是解决当前经济高杠杆困境的最优途径。

投资者参与热情高涨

随着科创板开闸的日益临近，从个人投资者到机构投资者，都对参与科创板投资表现出了高度的热情。

6月5日，第二批科创板基金开始发售，本次发行的5只基金分别是：华安科创主题3年封闭灵活配置混合基金、富国科创主题3年封闭运作灵活配置混合基金、鹏华科创主题3年封闭运作灵活配置混合基金、广发科创主题3年封闭运作灵活配置混合基金、万家科创主题3年封闭运作灵活配置混合基金。

此前，监管层下发通知，要求相关基金公司理性销售。通知要求，基金管理人、基金销售机构应合规稳健开展基金销售，不得人为制造紧俏氛围，不得在募集期间对外披露销售数据，不得使用微信等媒体渠道扩大宣传，严禁虚假宣传，严禁制造炒作热点等。

今年4月22日，首批7只科创板基金获批，26日首只科创板方向基金正式开售，3天后首批余下6只科创板基金同日发售。首批科创板基金受到了市场的高度关注，吸引了千亿级巨量资金的认购，合计规模达1200亿元。按照事先设定的募集规模上限，7只科创板基金均将采取比例配售，使得最终成立规模均低于10亿元，平均配售比例仅为5.73%。

中信证券指出，科创板定位“三个面向”，即面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求。回顾历史，移动互联网催生全球科技巨头，造就投资机会;展望未来，5G、AI、IOT等核心技术将孕育下一轮投资机遇，高端装备、新材料、新能源、节能环保、生物医药等领域亦将涌现出值得关注的公司。

申万宏源证券战略业务负责人、保荐代表人屠正锋认为，目前科创板所申报的企业主要突出“科技创新”这一特质，科创属性很明显，尤其是研发的强度，总体上占比是高于创业板的。此外，现在披露的公司估值水平差异比较大。他认为，目前100多家企业，假设估值比较高肯定会出现分化，虽然是科创属性，但行业领域不同，行业周期阶段不同，定价会出现先扬后抑的过程，未来一定会分化，对于投资机构来说就是要筛选出真正的好企业。

对于以证券公司为代表的中介机构而言，科创板在开拓新的业务空间的同时，也带来了新的挑战。安信证券研究所所长胡又文认为，科创板带来的最大挑战是对于卖方研究能力全方位的考验。他表示，现在上市公司的定价投行要参与，对于二级市场的参与者，投行的报告，包括卖方的报告就是非常重要的依据。这些对于卖方研究员的挑战前所未有，对于分析师也是前所未有的机遇。

兴业证券研究院大健康与消费研究中心总经理、医药行业首席分析师徐佳熹认为，作为研究人员，备战科创板需要增加三方面能力：第一是知识储备;第二是和一级市场人士沟通的能力，学习投前如何给估值，怎么看项目等;第三是规则的把控能力，包括交易规则和上市规则。