演讲局成员、“末日博士”努里尔·鲁比尼：财政赤字货币化的诱惑和局限性_风闻

作者：努里尔·鲁比尼

（Nouriel Roubini）

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著名宏观经济学家

经济界先知、末日博士

国际货币基金组织（IMF）本月的年会笼罩在一片阴云之中。随着全球经济同步放缓，任何数量的尾部风险都可能导致彻底的衰退。除此之外，投资者和经济政策制定者必须担心中美贸易和技术战争的再次升级。美国和伊朗之间的军事冲突将波及全球。英国“硬”脱欧，或者国际货币基金组织与阿根廷即将上台的庇隆主义政府之间的冲突，可能也是如此。

不过，随着时间的推移，其中一些风险可能会降低。美国和中国已就“第一阶段”部分贸易协定达成初步协议，美国暂停了原定于10月15日生效的关税。如果谈判继续下去，原定于12月15日对中国消费品征收的破坏性关税也可能被推迟或暂停。近几个月来，伊朗被指击落了一架美国无人驾驶飞机，并对沙特的石油设施发动攻击，美国迄今也没有直接回应。美国总统唐纳德·特朗普无疑意识到，一场军事冲突引发的油价飙升，将严重损害他明年11月连任的前景。

英国和欧盟已就“软脱欧”达成初步协议，英国议会至少已采取措施，防止“无协议脱欧”。但这一传奇还将继续，很可能会再次延长英国退欧的最后期限，并在某个时候举行大选。最后，在阿根廷，假设新政府和国际货币基金组织已经认识到彼此的需要，相互毁灭的威胁可能导致妥协。

与此同时，金融市场对全球尾部风险的降低以及美联储、欧洲央行和中国央行等主要央行进一步放松货币政策做出了积极反应。然而，由于全球公共和私人债务的大规模累积，一些冲击引发新一轮衰退(可能随之而来的是金融危机)仍只是时间问题。

当这种情况发生时，政策制定者会怎么做?越来越多的人认为他们会发现自己弹药不足。世界各地的预算赤字和公共债务已经很高，货币政策正接近极限。日本、欧元区和其他几个较小的发达经济体已经实行了负利率政策，并仍在实施量化宽松和信贷宽松。就连美联储也在通过支持回购(短期借贷)市场，削减利率并实施秘密量化宽松计划。

但是，如果认为政策制定者会任由一波“创造性的破坏”浪潮席卷所有僵尸企业、银行和主权实体，那就太天真了。他们将面临巨大的政治压力，以防止出现全面萧条和通缩。那么，任何情况下，再一次经济低迷都会带来比我们目前看到的更多“疯狂”和非常规的政策。

事实上，各个意识形态的观点都一致认为，在下一次经济衰退中，将更大的财政赤字进行半永久性货币化（财政赤字货币化又称政府债务货币化，指以增发国债为核心的积极财政政策导致经济体系中货币供量的增加。财政赤字货币化下中央银行通过发行货币的方式为财政融资，其结果将导致货币供给量的增加）将是不可避免的，甚至是可取的。支持所谓“现代货币理论”的左翼人士认为，在经济萧条时期，如果将更大的永久性财政赤字货币化，将是可持续的，因为不存在通胀失控的风险。

根据这一逻辑，在英国，工党提出了一个“人民的量化宽松政策”（People’s QE），根据这一政策，央行将印制货币，为直接向家庭而不是银行家和投资者进行财政转移提供资金。其他国家，包括主流经济学家，如英国金融服务管理局前主席阿代尔·特纳，呼吁“直升机撒钱”：通过央行资助的财政赤字，直接向消费者转移现金。还有一些人，比如前美联储副主席斯坦利·费希尔和他在贝莱德的同事们，已经提出了一个“长期的紧急财政机制”，这将使中央银行能够在经济严重衰退的情况下为巨额财政赤字提供资金。

尽管在术语上存在差异，但所有这些提议都是同一概念的变体:在下一次衰退发生时，由央行货币化的巨额财政赤字应该用来刺激总需求。要理解未来会是什么样子，我们只需要看看日本，在那里，央行通过维持负利率政策、实施大规模量化宽松和追求10年期政府债券收益率为0%的目标，有效地为该国庞大的财政赤字融资，并将其高负债占gdp的比例货币化。

这些政策真的能有效阻止和扭转下一次经济衰退吗?2008年的金融危机是由负面的总需求冲击和对缺乏流动性但有偿付能力的机构的信贷紧缩引发的，在这种情况下，大规模的货币和财政刺激以及私人部门的救助是有意义的。但是，如果下一次衰退是由永久性的负供给冲击引发的，从而导致滞胀(增长放缓和通胀上升)，那该怎么办呢?毕竟，这是美中贸易脱钩、英国脱欧或油价持续上行压力带来的风险。

财政和货币宽松不是应对永久性供给冲击的恰当措施。为应对上世纪70年代的石油危机而采取的宽松政策导致了两位数的通货膨胀和急剧增加的公共债务。此外，如果经济低迷导致一些公司、银行或主权实体资不抵债——而不仅仅是流动性不足，那么让它们存活下去就没有意义了。在这种情况下，债权人内部纾困(债务重组和注销)比“僵尸化”纾困更合适。

简而言之，在经济再次下滑的情况下，半永久性地将财政赤字货币化可能是恰当的政策回应，也可能不是。这完全取决于冲击的性质。但是，由于政策制定者将被迫采取行动，“疯狂”的政策回应将成为必然结果。问题是，从长远来看，它们是否弊大于利。

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