钮文新：美国为什么发生“钱荒”？_风闻

钮文新：美国为什么发生“钱荒”？

美国为什么发生“钱荒”？从奥巴马时代起，美国金融已经逐步从“交易型金融”转向“资本型金融”，金融长期化趋势极其明显，这也为股市上涨提供了关键性动力。但美联储过去三年试图让货币政策“回归正常”，不仅“缩表”，而且“结束了长期基础货币供给”，从而迫使短期流动性需求再度暴涨。这就是“钱荒”的原因。

美联储宣布将原定10月10日结束的回购计划延长到11月初，市场普遍认为这是在安抚9月“钱荒”后心有余悸的美国金融市场。

9月中旬，美国隔夜回购利率突然飙升，这当然说明美元短期流动性出现缺口，这就是所谓“钱荒”的出处。面对市况，美联储紧急行动，通过公开市场操作窗口——纽约联邦储备银行展开大规模回购操作。9月17日以来，每个交易日的操作规模都在750亿美元。截至10月7日的情况显示，美国金融机构对短期流动性的需求已经缓和，当日纽约联储提供750亿美元隔夜回购规模，但金融机构申请规模只有470.5亿美元。

从美国隔夜回购市场利率“已基本恢复稳定”的市况看，美联储及时采取行动已经获得预想效果，尽管如此，美联储还是延长了回购计划。

美联储应对“钱荒”的措施是临时的？还是长期的？对这个问题市场争论颇多。因为它们担心，一旦美联储撤出回购市场，“钱荒”有可能卷土重来。毕竟，还有诸多金融机构对未来货币市场流动性的看法仍然是：不够。事实上，本周就将有3次14天期“逆回购”到期，总金额高达1390亿美元。回购到期后，银行需要向美联储还本付息，如果美联储不再续作“逆回购”，那短期利率是否还会飙升？至少，不少人有这样的担忧。或许，这正是美联储决定延长“逆回购”操作的主要原因。

可见，美国许多金融机构患上了“短期流动性医疗症”，而美联储也认为“这样的临时应付一下不是办法”。所以，它们正在考虑“长效机制”，但无论如何年底之前要拿出方案，因为四季末，银行为满足监管规定会留足准备金，届时还将临近季度纳税高峰，受多重因素叠加影响，美国金融市场“出现新的流动性不足”可能性很大。

美联储的能给出怎样的“长效机制”？美联储主席鲍威尔在9月降息后提出，美联储正评估何时恢复资产负债表的“有机增长”。美联储副主席理查德·克拉里达日前也透露，美联储将在10月底举行的货币政策例会上讨论扩张资产负债表。对此我的理解是：美联储不是简单地“扩表”，而是“有机扩表”。所谓“有机扩表”应当包括两项内容：其一，为M2找到适宜的、“基础货币与货币乘数”的比例关系；其二，收短放长，通过收购长期债务加大长期基础货币供给，弱化市场短期债务需求。

说到这儿，我们可以回答美国为什么出现“钱荒”的问题了。

先看一个发生在我们身边的例子。近年来，中国央行通过“降准”向市场注入长期流动性之后，我们都会看到一个现象：央行通过公开市场操作大量回笼短期流动性，回笼规模甚至超过“降准”释放的基础货币规模。而且，整个过程中，短端货币市场利率并未因央行回笼短期流动性而升高，反而有所降低？为什么会出现这样的现象？很简单，因为金融机构有了长期流动性，将减少短期流动性需求。而且，央行每增加1元长期流动性供给，商业金融机构将会减少1元以上、甚至减少3至5元的短期流动性需求。

这个现象说明：过去银行和企业都存在严重的“资产和负债的期限错配”。理论上说，负债期限越短，资产期限越长——“期限错配”越严重，短期负债需求就会越大。比如银行，在存款期限不断缩短的情况下，为维系长期贷款稳定，银行必须“超量借入短期存款”才能维系所谓“流动性安全”。一旦短期存款发生断供，立即就会发生“流动性危机”，这对银行是致命的。

懂得这个道理极其重要。实体经济需要长期资本，而银行要投放长期贷款，必须要有长期存款来源，而不能任由“存贷期限无度错配”。“存贷期限错配”达到一定程度，必然出现短期负债需求暴涨，其结果是：全社会杠杆率急速攀升，不仅给金融体系带来巨大的风险隐患，同时因为“债务虚胀”而压制经济衰退。

美国为什么发生“钱荒”？从奥巴马时代起，美国金融已经逐步从“交易型金融”转向“资本型金融”，金融长期化趋势极其明显，这也为股市上涨提供了关键性动力。但美联储过去三年试图让货币政策“回归正常”，不仅“缩表”，而且“结束了长期基础货币供给”，从而迫使短期流动性需求再度暴涨。这就是“钱荒”的原因。

【钮文新，察网专栏学者，证券资讯频道执行总编辑兼首席新闻评论员。本文原载微信公众号“老钮锐评”，授权察网发布。】