蒙牛50亿超高溢价购贝拉米，雅士利22亿商誉减值”前科”犹在_风闻

“枷锁有多重，野心就有多大”，这适用于当下的乳业企业。

以伊利、蒙牛为例，在“双千亿”目标压力下，两大乳企帝国进击号角越吹越响。

9月16日，蒙牛官方消息，以14.6亿澳元（约71亿元）的超高溢价收购贝拉米。但即便有澳洲第一、世界领先有机婴幼儿配方奶粉制造商之称的贝拉米，其净资产也只有约2.3亿澳元。

超12亿澳元溢价背后，是蒙牛对奶粉产能的势在必得，乳企竞争日趋白热化。

而在稍早的9月6日，伊利股份发布了修改后的2019年限制性股票激励计划（草案），在2019-2023年间，计划向480名核心团队授予1.52亿股限制性股票。

巨大的股票奖赏背后，是罕见的详尽行权条件，尤其是在成长性及盈利性指标上。

行业人士张明（化名）指出，“无论是蒙牛的海外并购，还是伊利的股权激励，其目的都为调动内外资源，为2020年实现‘双千亿’目标蓄力。”

01 蒙牛向外补短

但两大乳企的蓄力方式，却截然不同。

沿用一贯策略，蒙牛继续向外开启疯狂的并购计划，高溢价收购贝拉米便是鲜明案例。

实际上，但这并不是唯一。自2017年，蒙牛提出“双千亿”目标后，“并购”就成了其营收扩张的最大依仗。

2018年3月，蒙牛完成对现代牧业旗下肥东工厂和蚌埠工厂50%的所有权收购；同年6月30日，蒙牛已经持有现代牧业60.76%的股份。

2018年12月，蒙牛在向中国圣牧、圣牧高科分别支付1.58亿元、1.44亿元后，分别获得了它们26.27%及24.33%股份。

但与本次收购贝拉米相比，最相似的要数2013年蒙牛斥资百亿收购雅士利。同样是对奶粉巨头的超额溢价收购。

据了解，2013年6月，蒙牛乳业以124亿港元（约98亿元）对知名老牌奶粉企业雅士利进行要约收购。彼时，超49亿元的商誉价值，溢价率高达100%。而此次收购贝拉米，溢价金额超50亿元，溢价率更是超过500%。

“高溢价与商誉价值损失往往相伴而来，极易带来亏损，雅士利便是代表。” 张明指出。

在2016年，综合雅士利亏损及经营状况，蒙牛计提奶粉业务的商誉减值超22亿元，直接导致蒙牛2016年度亏损8亿元。这也是业内人士，对蒙牛超500%的溢价率收购贝拉米的担忧所在。

但身为国内前二乳企，蒙牛在奶粉领域的地位并不相称（2018奶粉年度营收60亿，占比不足10%），奶粉业务方面的短板，让蒙牛不惜放手一搏。收购雅士利是如此，收购贝拉米更是如此。

收之桑榆，便失之东隅。蒙牛得到贝拉米的同时，也失去了另一优质资产君乐宝。

7月1日，当蒙牛宣布出售君乐宝51%股权，变现40亿时，业界便有传言，蒙牛是在为这次并购做筹资。

张明等行业人士对趣识财经表示，“蒙牛并购策略，短期内能做大规模，但长期带来影响很难说，尤其是抛售君乐宝这一优质资产（预计2020年君乐宝营收将达200亿）。”

无论如何，为了2020年实现千亿营收，蒙牛已经在对外扩张的道理上越走越远。与此同时，另一乳业帝国也没闲着，与蒙牛不同的是，伊利选择了向内的超级股权激励。

02 伊利向内看远

9月6日，伊利公布的2019年限制性股票激励计划修订稿显示，拟在2019-2023年间，向480名核心团队人员授予1.52亿股（15.46元/股）限制性股票。并在多个维度设置行权条件：公司未来5个年度净资产收益率（盈利能力）不低于20%；分红率（投资者回报）不低于70%；以2018年净利润为基数，设定2019-2023年度净利润增长率分别不低于8%、18%、28%、38%、48%（盈利增长性）。

援引伊利董秘对媒体所言，稳定军心和鼓舞士气的秘笈就是股权激励，采用约束与激励并重的限制性股票激励计划，将管理层和员工与企业的长期发展深度捆绑，是实现企业战略目标的必然、必要方式。

再看伊利此次股票激励解禁周期长达6年，与A股市场常见的股权激励计划周期（4-5年）相比，亦较为少见。加之，具体的盈利性、成长性行权指标，无不展示出伊利管理层及核心骨干对公司业务长期发展的信心，当然这也包含完成“双千亿”目标。

但不少业内人士，对此次股权激励，却有不同看法：

首先，行权条件虽然明确，但难度相对不大。以净资产收益率（ROE）为例，趣识财经统计发现，自2009年至今的10年间，伊利ROE从未低于20%，甚至在某些年份，一度超越30%。

其次，授权价格过低，相较于30元/股的市场波动价格，15.46元接近市场价的50%。

第三，董事长潘刚所占股权比例相对较大。在480名激励对象中，潘刚占整个激励的1/3。

张明直言，“这既是内部团队的激励政策，但也是对管理层的个人嘉奖。”

但抛开争议的股权激励不谈，伊利离千亿营收目标，已越来越近。财报显示，2018年伊利年度营收795.5亿元；2019年中报显示，伊利营收实现450亿元。按照2019全年900亿营收来算，2020年实现1000营收，或许水到渠成。

相对而言，蒙牛的形势或要严峻一些，2018年实现营收690亿元；2019年上半年营收近399亿元。加之，剥离君乐宝，收购贝拉米，一增一减之下，不确定性增加。

03 未来拼研发、比品质？

但摆在乳企面前的，或许不仅仅是营收困境，还来自于过度营销造成的恶性竞争。

数据显示，2018年，蒙牛营销费用达到188亿元，同比增长26.75%，占营收比重为27.3%。在广告及宣传费用方面，蒙牛耗资超70亿元，同比激增37.8%，仅一项便占集团总收入的比例为10.2%。

同期，伊利的销售费用亦达197亿元，约占营收的25%。

而营销费用高企同时，乳企对研发投入却相对吝啬。数据显示，2018年，蒙牛研发投入为1.59亿元，伊利为4.27亿元。

通过计算，营销费用与研发投入之比，蒙牛为惊人118倍，伊利这一比例也达到46倍。这对一个愈发注重品质、服务的深度消费行业来说，高营销、低研发的经营策略，依然有很大的改进空间。

实际上，自2019年初，马建平卸任蒙牛董事长后，中粮总裁于旭波便走马上任，但仅3个月后，于旭波便卸任，由陈朗接手。不足半年，蒙牛三易其帅，但自始至终，不变的是蒙牛的对外并购之路。

而股权激励，却成了伊利的常规武器，本次激励已经是伊利的第四次股权激励。

一个向外并购快速求变，一个向内激励志在长远，为了双千亿目标，蒙牛伊利以鲜明的差异策略上演起乳业帝国二人转。

但关于研发投入、品质提升，乳企未来还有很长的路要走。