CMC资本陈弦：在线一对一必能跑出百亿营收公司_风闻

陈弦认为，合格的投资人要有四种能力——知识面广、学习能力强、“诚实”和有长线思维。

本文作者 | 彭孝秋

作为CMC资本合伙人兼首席投资官，陈弦接受的采访并不多，似乎他更愿意把时间花在寻找优质的项目上。CMC资本（原华人文化基金）由2009年第一支纯文娱基金起家，发展至今已在文娱、科技、消费三大领域布局了若干优质企业，教育这个常青行业CMC资本自然是不会错过的，在该赛道内，CMC资本一口气捕捉到了掌门教育、英语流利说、高思教育、猿辅导四个项目。

事实上，早在加入CMC资本之前，陈弦就一直在顶级国际私募机构工作，包括摩根斯丹利直接投资部、普罗维登斯、以及后来的CMC资本。

“和CMC资本的结缘，始于TVB。”陈弦告诉蓝鲸教育，当时，普维投资（于1989年成立于美国普罗维登斯，管理资产超过270亿美元）联合了另外2个机构组成财团，从香港娱乐帝国TVB创始人邵逸夫手里收购了TVB的26%股权。也就是在这期间，陈弦接触到了想和TVB合作的黎瑞刚和CMC资本。

除了TVB，陈弦还参与了爱奇艺的投资。2010年，普维投资和百度共同成立了爱奇艺，之后又把龚宇及新团队请了过来。对于资金支持，普维投资还认购了爱奇艺的A轮5000万美元可赎回转换优先股，并认为这笔钱就可以助公司打赢市场。两年后，百度宣布收购普维投资手里持有的全部爱奇艺股权。如今的爱奇艺，市值超过130亿美元。

“我加入CMC资本的时候，第一期美元基金刚开始。为什么会加入CMC资本呢？首先是，CMC资本是一个创业平台，我个人也喜欢从0做起。更重要的是我觉得黎总这个人很可靠，不管是他的资源还是投资风格，都很合拍。尽管黎总之前是管理几万人的国企老总，但他出来以后走的是市场化路线，团队也纯市场化运作，这本身就不容易，所以也需要证明自己。”对于加入CMC资本原因，陈弦对蓝鲸教育回忆道。

教育赛道虽大，成人和K12三个特性更强

今年2月，掌门教育宣布正式完成3.5亿美元E-1轮融资，本轮融资由CMC资本、中金甲子、中投公司联合投资，世界银行集团国际金融公司（IFC）、Sofina、海通国际、元生资本等机构跟投。这也是K12在线一对一全科辅导赛道迄今为止金额最高的一笔融资。

自2014年起，掌门1对1先后获得七轮融资，上一轮为华平投资和元生资本提供的1.2亿美金D轮融资。

对于这个时点才进行投资，估值会不会太高？相比于同行，掌门教育存在哪些优势？陈弦的分析是，首先要从CMC资本的投资风格说起。CMC资本是一家成长型的基金，区别于VC和晚期。这意味着CMC资本的投资策略是要投那些有清楚商业模式、能占很大市场份额的好项目。也就是说如果一个赛道尚未被验证，我们是不会投资的。但VC可能就不一样，会提前去赌赛道。“所以过去几年，我们成功错过了很多‘风口’，比如共享单车、共享充电宝、无人便利店、社交电商等。在判断不清楚就不会投资的大前提下，自然也就不会有所谓的怕错过心态。”

回到教育本身，这是一个大赛道，毋庸置疑。其中的成人和K12更符合市场空间大，盈利模式清晰，付费意愿强特性。

据陈弦判断，K12是一个典型的刚需、高频、时间周期长、付费意愿也很强的行业。

回到商业本质，K12的底层逻辑是什么呢？是提分，对于家长而言，只要花钱提分就可以了。如果把提分手段进行排序，最厉害的是线下一对一，其次是线上一对一，然后是线下班课，最后是线上班课。因为从线上化率来看，一对一的体验折损明显好过一对多。今年在线班课整个行业‘打得很厉害’，宣称的收入规模也都是20亿左右。而掌门去年就超过了这个数字。

目前，行业一些人认为在线一对一规模不经济。陈弦看法正相反。他认为，随着收入水平的提高，一对一一定会好起来。因为线下班课是内容驱动，只要有好的老师和教研，赛道允许多个巨头同时存在，每家都可以活得不错。

而一对一是平台驱动型。平台上的老师不需要是名师，具有一定的教学经验就可以，只要有耐心讲，每天有针对性地刷题，帮助中间水平的那部分学生提10-15分问题不大。

从成本结构来看，一个老师对应一个学生，就算盈利，利润率也很薄。要想提升利润率，只能去各个环节挤利润。比如定价提高5%，获客成本降低5%等等。这样下来，在线一对一就是“721定律”，第一名占据70%，剩下的30%就是专业机构。目前来看，这个格局已经形成，掌门1对1占据了这个赛道的第一名。

其中一个重要的推动因素就是政策加速了行业整合。去年以来，监管层重拳整顿线上线下培训机构，办学场所要求提高增加了机构场地房租成本、所有教师具备教师资格证增加了人力成本、不得收取超过三个月的学费对机构经营形成现金流压力。所以在这个背景下，领先的头部教育公司就更容易胜出。

“我们去年投资掌门教育的时候，以为掌门教育的市场份额未来5年会到70%。结果监管文件一出来，掌门教育就达到了70%。”陈弦坚定地对蓝鲸教育分析道。

CMC资本的投资风格和逻辑

目前，CMC资本管理着两支人民币私募股权基金及三支美元私募股权基金。五期基金， CMC资本一共投资了近50个项目。已经上市的项目有IMAX、哔哩哔哩、爱奇艺、趣头条、英语流利说等等。

陈弦透露道，CMC资本内部在评估项目时，一直坚持定性和定量结合的方式。细化来看，首先要有数据并分析透彻，可以是收入、利润、用户数据；其次是要想象空间，因为分析不可能面面俱到，所以需要想象和判断。根据过去的投资经验，能很好识别天花板是不是很高、行业竞争如何、是否赢家通吃、公司到底强在什么地方、网络效应还是执行力强、能不能赚到钱等这些基本要素。

从行业来看，CMC资本长期坚持在文娱、科技、消费三大行业布局投资。

在教育领域，从时间上看，基本上是一年投资一个；从轮次上看，偏向于C轮以后且是领投。高思是集中在线下班课，通过沉淀的高质量老师和教研体系去赋能三四线城市学校；猿辅导是线上班课；掌门就是一对一；英语流利说是用一个很巧妙的方式打开一个很难做的市场。

在盈利模型里，有很多动态的参数，比如获客、定价、教学成本、服务成本等等。随着时间的推移，用户成本可以下降，定价也可以上升，所以不能用静态视角来看待成本。简单说，就是一半人说好，一半人说不好的时候，才有钱赚。

投资所需要的四大核心能力

“我在分析任何一个行业的时候，都是选择高成长和天花板高的行业去关注，然后去和行业里的优秀公司聊。研究之后不一定会投资，看到合适的标的也会等待合适的时机出现才扣动扳机。”陈弦表示，CMC资本除了投资文娱，还投资在科技和消费以及三大行业下的各细分行业，比如本地服务饿了么，物流领域满帮集团，生鲜行业的叮咚等等。尽管还有很多没有投资，但一直都有关注。比如互联网金融，和汽车相关的，旅游也关注了几年没有投资。这是一个出发点。

掌门也是一样。K12我们看了很久，但需要等到一个模式成为主流的时候才会进去。去年投的时候就是很好时机，如果再往前，营收额不到10亿时看不清楚；再往后，可能就很贵。我们去年投资掌门的时候几十亿规模，很合适，所以就扣扳机了。这就是梳理出掌门教育的过程。我们和前四名都有聊过，但模式、规模、管理团队质量、思考能力、战略深度布局能力、业绩都不同。

“张翼比我年轻也比我成功。实际上，张翼本身是老师出身，懂产品和内容，这是第一个评价；再一个，他最开始做的不是线上一对一，而是线下班课，所以他知道线下模式的弱点，主动选择了在线一对一；第三，他不是第一个做线上一对一的，但比别人做得更快更好。尤其每年都有清晰的战略目标，先从规模做起，再做供给、平台、口碑、品牌。换言之，什么时候做什么事情，怎么配合融资。这个就很符合线上一对一模式的本来规律；第四，张翼是个潮汕人，执行能力很强，这个行业打仗很厉害，不能太书生气。”陈弦这样评价掌门教育创始人张翼。

据悉，掌门教育也在慢慢尝试素质教育赛道的扩科。从公布的数据来看，掌门少儿单月营业额已经突破4300万元，学员续费率89%，转介绍率突破50%，预计2019全年营收突破5亿元人民币。那么，这个背后有没有一对一的瓶颈所在而进行的布局呢？

“对于掌门教育来说，一对一的市场地位已经占据得很清楚了，少儿和素质教育就是自然扩张。反过来想，如果市场地位不稳，重心还是得做好一对一。并且，学前教育是拓展年龄段，有助于从源头把握客户和不流失客户，也有利于拓展用户的留存周期。”陈弦这样解释。

从事投资行业这么久，到底需要哪些核心能力呢？陈弦给出的回答是，总结机构的核心投资能力比较复杂，总的要求是团队要强，决策机制和文化要好。抽象成个人角度就是：第一，知识面要广。行业得懂、政治大环境和宏观环境得懂、微观分析和常识判断能力得有；第二，学习能力要强。今天是在线教育，可能未来就变成另一个赛道了。如何跟着市场走，这也是过去6年走的最成功的一点；第三，要诚实。懂就是懂，不懂就是不懂。别自己骗自己；第四，长线思维。目标一定是5年后怎么样，而不是5个月后怎么样。每个动作可能都是一个长期的布局。所以，在市场最热的时候，CMC资本投资在放缓，遇冷的时候再扩张。泡沫是短期的事情，不要被噪音干扰。

最后，陈弦也补充了他对科创板的观点。对于科创板，他认为方向是对的，不然企业都到海外去了。但还是要控制盲目过热，符合行业实际情况。相信未来会回归常态，也会有更多的硬科技公司上市。