融信上市的1200天：杠杆扩张、规模跃进与地王后遗症_风闻

©作者/韩东  编辑/邱韵  设计/邓敬

当新力、海伦堡、奥山控股、万创国际等一众房企仍在港交所门外苦苦等待时，另一批早一步完成上市的房企正在资本市场里继续着命运的流转。

日前，融信中国公称告，拟额外发行于2022年到期的2亿美元优先票据，票面利率为8.75%，额外票据发行的所得款项净额用于现有债务的再融资。

自2016年1月成功IPO以来，这样的动作对融信来说并不陌生。据一点财经不完全统计，三年多来，融信发行美元票据的次数已经不下十余次，发行公司债的次数更是多不胜数。

融信于资本市场上的长袖善舞，对于一众暂未能上市的房企来说或许值得艳羡，但一如马云所说，“上市就像加油站，不要到了加油站，就停下来不走，还得走，继续走”。

融信仍在奔跑。在上市1200天之后，它的命运又发生了怎样的改变？

01 **************|**************上市的1200个日夜

2016年1月13日，伴随着董事局主席欧宗洪在港交所敲下的一声锣响，融信正式完成上市。

它走的并非一片坦途。融信在香港的公开发售仅获2.7%认购，剩余部分不得不重新分配至国际发售，以获得适度超额认购。它的最终发售价也厘定为每股5.36元，为招股价范围的下限定价，最终总募资仅17.74亿元。

但毋庸置疑，上市似乎就意味着部分成功。历经13年的发展才最终登陆资本市场，上市对于它说意义重大。翻开融信上市后的履历，资本市场也确实未负其所托。

财报显示，2015年-2018年，融信销售额从119亿元一路上升至1219亿元，三年内成功晋身千亿房企的同时，公司年复合增长率也高达117%，领先于同行。

与此同时，融信资产规模也在不断增厚，从2015年底上市前的348亿元一路增加至2018年的2034亿元，年复合增长率同样高达80%。

规模的翻番与资产的增厚，与融信所实施的积极土地扩张有关。一点财经了解到，在融信成功实施上市的2015年和2016年，公司的布局区域仍主要集中在上海、 杭州、福州、厦门及漳州五个城市。2016年2月，融信将总部搬迁至上海，由此正式开启了全国化布局之路。

2017年则被称为融信全国化布局战略落地之年。

这一年，融信成功收购海亮地产位于17个城市的35个项目，一举获取了超过500万平方米土地储备，进驻了苏州、合肥、郑州、西安、兰州、银川等城市，成功转身成为了一个全国化布局的房企。截止2018年底，融信拥有总土地储备2542万平方米，这一数值是其上市前的5倍。

这一切都与上市有关。在成功实施了上市之后，融信一夜之间打开了资本市场的通道，公司通过发行境外债、永续债、配股集资等多样化融资方式，不断为企业的规模扩张助力。

可以预见，假若没有实施上市，融信或许难以具备这样的实力去实施这样极速的扩张。然而，上市也并非就此一劳永逸，即便已经拿到登陆资本市场的“船票”，仍有问题困扰着融信的发展。

02 **************|**************三大难关待解

上市让融信具备了规模跃进的底气，但在激进规模扩张策略下要想维持报表的平衡也绝非易事。在千亿规模的花团锦簇下，回归到财务表现上，困扰融信的那些老问题依然存在。

数据显示，在融信上市前的2012年-2015年期间，融信的资产负债比率分别达到171%、 504%、1541%和247%，杠杆率高得惊人。而上市虽然让融信的负债水平有所缓和，但在此前激进的扩张策略下，其负债率亦呈现过山车式的起落。成功上市之后的2016年-2018年，融信的资产负债比率分别为98%、159%和105%。

**一点财经了解到，为了在积极扩张情形下实现负债率的下降，融信可谓煞费苦心。**截至2016、2017和2018年底，融信分别拥有永续债32亿元、27亿元和9亿元。与此同时，于2017年和2018年，融信分别实施了配股融资，共计募资达23亿港元。

透过这两种不增加负债的方式实施融资，使得融信可以将负债率控制在一个较为合理的水平。但配股融资不可避免会分摊股东权益，永续债也总有还的一天，否则就需要承担高额利息，可谓有利有弊。

另一方面，从营收水平上看，规模水涨船高，但融信的营收水平却并未由此得到显著提升。财报显示，2015年-2018年，融信分别实现营业收入74亿元、114亿元、303亿元和345亿元，相较于规模的增幅，融信营业收入的增幅要小得多，特别是在2018年。

一点财经发现，这或许与融信近年来逐渐加大的合作比重有关。财报显示，2016-2018年，融信分别新增土地储备527万平方米、1482万平方米和478万平方米，其中权益土地储备261万平方米、746万平方米和196万平方米，权益占比仅为49.57%、 50.34%和41.00%，处于行业较低水平。

**这也就意味着，融信对于规模的撬动，并非完全依靠自身能力，而更多的是依靠增加合作项目的比重，最终实现千亿的冲刺。**而千亿虽好，对于更看重业绩表现的投资者来说，营收、利润的增长或许更加实际，但融信在这两方面的表现并不若规模那般突出。

财报显示，2015年-2018年，融信分别实现毛利率36.60%  、20.24%、16.56%和23.47%，实现净利率18.96%、14.98%、8.72%和10.10%。相较于上市前的利润率表现，融信上市后的利润表现出现了一定程度的下降，而这或许与融信2016年拿的一批高价地王有关。

2016年，也就是融信成功上市的那一年，或许是有资本市场的助力，融信也有了更大的底气。这一年，融信活跃在各个拿地现场，并先后在上海、杭州、南京等地拿下多个高价地王，被誉为“地王收割机”，赚下眼球无数。

根据融信财报，在上市之前，融信的平均土地成本仅为4957元/平方米，但在上市首年，融信的土地成本却一举飙升至12963元/平方米，几乎是其上市前的三倍。

拿地王让彼时名不见经传的融信一举成名，但拿下地王的苦果却只能融信自己去咽。2017年负债率的飙升、近几年来利润水平的下降，都是融信必须承担的后果。

痛定思痛之后，融信自2017年开始转变策略，实施并购并下沉到更多核心一二线以外的城市，严控地价的同时亦在积极实施降负债。“为了实现稳步降杠杆，公司决心很大，上下各个层面都在为此努力。”融信中国管理层在业绩会上曾表示，融信的目标是2019年年底将短债控制在80亿元左右，净负债率降到70%~90%，3年内降到合理水平。融信中国董事局主席欧宗洪认为，这样后续发展的安全系数会更高。

但在规模扩张情形下，要达成这样的目标并非易事，特别是在2019年房地产行业整体增速下滑，融资环境逐渐收紧、融资成本走高的情形下。

融信公布的最新数据显示，今年前五月，融信实现合约销售额466.48亿元，同比仅增长4.29%，完成2019年销售目标1400亿的33.32%。

03 **************|**************结语 

一片叶子有两面。融信的成功上市为其打开了境外融资的窗口，也获取了规模扩张的更多资金“弹药””。

但资本市场的助力并非毫无代价，在有了更多的“钱”的同时，如何把“钱”用在正确的地方，为企业和股东创造更好的利益和回报，对于每个企业来说，都是一门需要用心钻研的学问。