演讲局 | “末日博士”努里尔·鲁比尼：如何理解美联储的鸽派立场转变_风闻

作者：努里尔·鲁比尼

（Nouriel Roubini）

著名宏观经济学家

经济界先知、末日博士

美联储最近出人意料地做出了一项重大政策调整，令市场感到意外。当联邦公开市场委员会(FOMC)于2018年12月召开会议时，它将美联储的政策利率上调至2.25-2.5%，并暗示将再加息三次，至3%-3.25%，然后停止加息。美联储还暗示，将继续无限期地减持美国国债和抵押贷款支持证券的资产负债表，每月最多减持500亿美元。

但仅仅6周后，在1月下旬的联邦公开市场委员会(FOMC)会议上，美联储暗示将在可预见的未来暂停加息，并在今年某个时候暂停资产负债表平仓。

有几个因素推动了美联储的转变。首先也是最重要的是，在FOMC去年12月的会议之后，政策制定者对金融环境的急剧收紧感到不安。此次会议加速了始于2018年10月的全球股市暴跌。而美元不断升值，以及某些信贷市场(尤其是高收益和杠杆贷款市场)可能被有效关闭，加剧了这些担忧。

第二，2018年下半年，美国核心通胀率出人意料地停止向美联储2%的目标攀升，甚至开始回落至1.8%。随着通胀预期的减弱，美联储被迫重新考虑加息计划，该计划的基础是相信结构性低失业率将推动通胀率超过2%。

第三，美国总统唐纳德·特朗普的贸易战，以及欧洲、中国、日本和新兴市场增长放缓，引发了人们对美国自身增长前景的担忧，尤其是在美国联邦政府长期停摆之后。

第四，面对政治压力，美联储不得不展示其独立性。去年12月，当美联储暗示将进一步加息时，特朗普曾呼吁暂停加息。但自那以后，美联储不得不担心，一旦经济陷入停滞，自己会受到指责。

第五，备受尊敬的经济学家和市场专家理查德·克拉里达于2018年秋季加入美联储，担任副主席，使FOMC的天平向更加鸽派的方向倾斜。在此之前，美联储主席杰罗姆·鲍威尔自己的鸽派倾向一直受到稍微不那么鸽派的工作人员和美联储三驾马车的第三位成员、纽约联邦储备银行行长约翰·威廉姆斯的控制。威廉姆斯预计，随着劳动力市场趋紧，通胀率将逐渐超过目标水平。

在通胀停滞和金融环境收紧的背景下，克拉里达的加入无疑对美联储按动暂停按钮起到了决定性作用。不过，克拉里达似乎也以更微妙的方式推动美联储重拾鸽派立场。首先，他的出现支持了鲍威尔的观点，即菲利普斯曲线趋平(菲利普斯曲线表明通胀和失业之间存在反向关系)可能更多是结构性的，而非暂时性的。美联储的一些研究人员不同意这种观点，他们发表了一篇论文，认为菲利普斯曲线的不确定性不应阻止美联储使美国货币政策正常化。但有了克拉里达的加入，美联储将更倾向于关注实际的通胀趋势，而不是传统模型下的官方失业率及其影响。

此外，虽然美联储工作人员倾向于认为美国经济的潜在增长率非常低（约1.75%-2%），但克拉里达和鲍威尔一样，似乎对特朗普的减税和放松管制政策持开放态度，再加上下一波技术创新，将使非通胀增长略有加强。

最后，克拉里达正牵头进行一项内部战略评估，以确定美联储是否应该在经济衰退期间开始弥补低于目标的通胀，并在经济扩张时期允许高于目标的通胀，从而减缓复苏步伐。尽管该评估仍处于初期阶段，但美联储似乎已经接受了这样一种观点，即通胀应被允许在不立即引发紧缩的情况下超过2%。

综上所述，这些因素表明，美联储可能在2019年剩余时间保持暂停模式。毕竟，即使最近工资增长略有加速，似乎也没有产生更高的通胀，这意味着菲利普斯曲线可能会更长时间保持平坦。而且，鉴于美联储在商业周期内针对平均通胀制定的新的实际政策，核心通胀在2%以上的适度、临时增长不一定能通过政策行动得到满足。

不过，尽管美联储很可能在2019年大部分时间保持不变，但不能排除年底或2020年再次加息的可能性。中国的增长放缓似乎正在触底反弹，未来几个月中国的经济复苏可能会开始加强，尤其是如果当前的中美谈判导致贸易紧张局势缓和的话。同样，避免经济灾难性的“硬脱欧”的协议可能仍在酝酿之中，欧元区的放缓——尤其是德国的放缓，可能只是暂时的。

此外，由于美联储和其它央行再度采取鸽派立场，全球金融环境正在趋缓，这可能会转化为美国国内更强劲的增长。这将在很大程度上取决于特朗普是否会放弃对欧洲汽车行业发起单独的贸易战，这将再次震动股市。然而，除非在美国联邦预算和债务上限问题上出现更多争执——更不用说可能对特朗普提起弹劾程序，否则，未来几个月美国国内可能不会出现严重的政治和政策冲击。

如果美国国内生产总值今年的增长确实保持弹性，工资增长和物价通胀可能会随之加速，核心通胀甚至可能在今年下半年或2020年超过目标。尽管美联储似乎愿意容忍一段时间内通胀率暂时高于目标，但它不能让这成为新的现状。如果这种情况在今年晚些时候或明年出现，美联储可能会将基准利率再提高25个基点，然后才会陷入长期的停顿。无论如何，新的常态将是美国的政策利率接近或略低于3%。

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