中国大飞机能抓住波音737 MAX的危机机遇吗？_风闻

作者：北渡南归

作者为阿尔法工场特邀研究员

（本报告中的信息均来源于公开资料，不构成任何投资建议）

昨日（3月11日）美股开盘，波音(NYSE:BA)大跌12%。近五个月来第二架波音737MAX8客机的坠毁，使这家全球航空航天业领袖公司陷入空前的全球信任危机之中。

初步的分析是，为了保持与空客A320NEO飞机的竞争，737MAX换装了更粗大更省油的LEAP发动机。这款发动机的直径箱单庞大，下边缘距离地面到了航空法规的极限，而上边缘已经超越了机翼表面。

由此带来的结果是，发动机上表面气流扰乱了机翼上表面气流，使得飞机容易在大攻角飞行失速。客机紧急拉起、大迎角飞行时，发动机气流就更容易导致攻角失速。

为了避免出现失速坠机，波音设计师又开发了一套MCAS增稳系统，随时监测飞机攻角，当攻角超过了安全界限，就自动压低机头保持10秒钟，等飞机攻角正常后，然后自动解除。

业界怀疑，正是这套新的系统在异常情况下自动触发，与飞行员抢夺对飞机的控制权，导致了两架全新的737MAX最终机毁人亡。

两次空难引起的全球舆论震动仍在进一步发酵之中，同时也给予了即将走上商业化正轨的中国大飞机重要警示：无论是即将试飞的C919，还是将于2025年首飞的CR929，必须稳扎稳打发展，决不可留下任何隐患。

实际上，对于中国大飞机而言，2019年本就是为为关键的一年：其作为继高铁之后，中国制造业下一个要攻占的桥头堡，先发之作——C919，将于年内完成交付商用前最后三架的首飞试验。

可以预见，在波音主力机型深陷信任危机背景下，外界对C919的竞争力的聚焦将被放大至像素级。

01 C919的关键一年

今年2月份举办的“亚布力中国企业家论坛第十九届年会”上，中国商用飞机有限责任公司（以下简称“中国商飞”）董事长贺东风表示，中国商飞将于2019年内完成余下3架C919的首飞试验，预计最快可于2021年实现首次交付。

图1：C919重要时间节点 

（资料来源：笔者根据中国商飞官网整理，点击可看大图）

C919客机从确定设计方案到首架客机完成首飞历经8年，是我国第一架自行研制、具有自主知识产权的干线窄体飞机，座级158-168座，航程4075-5555公里。

按载客量进行分类的话，商用飞机可以分为干线飞机（100座以上）和支线飞机（100座以下）。其中，干线飞机根据飞机内通道的数量又可分为窄体客机（单通道）与宽体客机（双通道）。

C919属于干线窄体飞机，与当前处于舆论漩涡中的波音737MAX，以及另一家全球民用飞机巨无霸法国空客的A320属于同一类型；而常见的宽体客机为波音747（中国与俄罗斯目前正在合作研制的CR929也属于宽体客机。）

从客舱宽度（乘客舒适度）、发动机（飞机性能）来看，中国商飞C919优于正在执飞的波音B737Max和空客A320Neo，具备显著的后发优势。

图2：干线窄体客机主要指标对比

（资料来源：根据公开数据整理，点击可看大图）

截至18年6月底，C919累计拥有29家客户共计1015架订单，客户以国内航空公司和银行租赁公司为主，有3家国际客户，共涉及订单34架。

从订单情况可以看出，目前国际客户对C919的认可度还不够高，但考虑到C919是我国首架干线窄体飞机，这样的情况也不难理解。

但我们相信，通过后续的试飞、交付、投入运营，C919相比于正在执飞的B737Max和A320Neo的优势会进一步展现出来，取得国际客户的信任只是时间问题。

图3：C919订单分布

（资料来源：中信建投研究发展部，点击可看大图）

02 大飞机是中国制造业必须攻占的下一个桥头堡

【1】全球每年超2万亿人民币的大蛋糕，不能拱手让人

根据波音公司的测算，2018-2037年全球将迎来商用飞机的交付高峰。从交付量上来看，商用飞机在2018-2037年的交付量将是2017年全球存量的1.75倍，其中增量最快的是窄体干线客机（2017年存量的2倍）和宽体客机（2017年存量的1.9倍）。

未来20年，平均每年商用飞机的市场空间将高达2.2万亿人民币。最大的窄体干线客机市场规模高达1.2万亿元/年，宽体客机市场规模高达0.87万亿元/年。

图4：波音预测的市场规模（2018-2037）

（资料来源：波音公司，点击可看大图）

中国在未来20年内会是新飞机需求的主要来源国。

根据IMF的预测，中国未来两年的经济增长仍将保持年增速在6.5%左右。随着经济的持续增长，居民可支配收入会相应增多，中产阶级人群的进一步壮大都会带来居民对生活品质要求的提高。未来中国将有更多的人依赖于航空出行，无论是国内短程还是国际长途，都还存在很大的增量空间。

图5：IMF宏观经济预测数据

（资料来源：World Economic OutlookUpdate, January 2019，点击可看大图）

根据波音公司预测，未来20年里（2018-2037）全球旅客周转量（RPK）每年以4.7%的增速增长，中国本土市场会以年均6.1%的最高增速超越北美和欧洲，届时中国市场的旅客周转量将位居世界第二，仅次于亚太地区。

类似地，空客公司的预测报告也指出，在2037年之前，中国本土市场将会增长3.5倍，超越美国成为全球最大的本土市场。

图6：波音、空客对全球航空旅客周转量的预测（2017-2037）

（资料来源：波音公司官网，空客公司官网，点击可看大图）

未来20年，中国干线窄体客机的市场规模将高达2200亿元/年，占全球需求的18%。

根据波音公司预测，中国未来20年将新增7690架商用飞机，其中5730架为窄体干线客机，价值6300亿美元。

以中国2007-2016年这十年重点发展的高铁来看，其现在市场规模也每年不过700亿左右的规模，仅窄体客机就3倍于其市场空间。

随着中国制造业基础全面提升，10亿双袜子换一架飞机将成历史。C919正是瞄准了这2200亿的大蛋糕，蓄势待发。

图7：波音预测中国各机型未来新增的需求和价值量（2018-2037）

（资料来源：波音公司，点击可看大图）

​**【2】不仅仅是经济需求，大国意志成幕后最强推手**

铁路和航空两个行业本身就是替代品的关系，随着近几年高铁不断提速、技术不断突破，中国大部分地区都通了高铁，对航空业造成了一定的挤出。截至2017年，中国高铁运营里程已突破2.5万公里，超过第2至第9名国家高铁运营里程之和。

那么在中国的高铁已经发展到全球第一的情况下，中国为什么还要费时费力地自主研发国产大飞机？

图8：全球前十国家高铁运营里程

（资料来源：UIC，点击可看大图）

首先要明确的是，无论是发展高铁还是发展商用飞机，都是中国经济转型的需要。

过去几十年中国经济的高速发展是粗放式的，制造业的迅猛发展也有目共睹，但基本都是低附加值的低端产业发展带来的增长动力。

中国要想真正完成从发展中国家转变成发达国家的质变，自主创新能力是必不可少的，这也是为什么发展高端制造业会成为国家战略的原因之一。

虽然高铁率先于2008年完成这一转变，在10年的飞速发展中成为了全球第一，而中国的民用航空技术自上世纪80年代运10的夭折后就一直停滞不前。

无论是从技术难度还是单体价值量来看，航空制造业基本上可以代表一个国家高端制造的天花板。如果说中国高铁的成功是中国高端制造业崛起的象征，那么商用飞机的制成就是吹响高端制造业加速前进的号角。

其次，交通运输一直以来是彰显国家实力的领域。从欧洲各国合力发展空客、苏联解体导致俄航的衰落、中国中车出海频频受阻等案例中都可以看出，无论是飞机还是高铁，交运设备供应的本土化一方面是出于国家安全层面的考量，另一方面也是国家实力的载体。

随着中国的经济发展，国产大飞机是势在必得的。

此外，即使仅考虑国内出行需求，中国地域辽阔、地形复杂，高铁无法完全取代飞机。即使未来高铁技术进一步突破，高铁的速度也有天花板，无法完全满足人们出行的需要。（感兴趣的读者可以了解一下大瑞铁路历时10年才建成的艰辛史）

因此，抛开飞机制造行业未来潜在的可盈利空间之外，自主研发民用大飞机不仅能推动中国经济转型，也是国家意志的体现。

【3】十年高铁路，为大飞机的发展提供充分的借鉴

十年前，中国生产动车组的厂家共有4家：青岛四方、长春长客、唐山公司和青岛四方庞巴迪，它们分别隶属于中国南车集团和北车集团。

除青岛四方庞巴迪为合资公司外，其余三家均通过引入海外先进的技术，走“消化-吸收-创新”的发展路径。

2015年，铁道部进行动车组的第二次招标，希望招到300-350公里的动车组。南北车集团选择了不同的竞标路径。

唐山公司（隶属于北车集团）与西门子生产的时速320公里的动车组平台联合，以CRH3C动车组成功竞标；而南车集团背负着废标的风险进行自主研发，最终成功研发出我国首列国产化时速300公里的动车组，即CRH2C动车组。

中国高铁从CRH3C到CRH2C是质的飞跃，自主研发能力的大幅提升才是中国高铁当下如此成功的本因，这对于大飞机制造的未来发展指明了方向。

引入外来技术并将其充分消化吸收，是中国制造业驾轻就熟的路径，大飞机未来更需要的是加大自主研发的力度，早日实现关键技术的国产化，避免陷入“引进-落后-再引进-再落后”的死循环。

图9：高铁的技术引进简图

（资料来源：东吴证券研究所，点击可看大图）

【4】中国商飞或打破寡头垄断格局

其实从细分行业来看，波音和空客两家主要布局为干线飞机，而主营支线飞机的庞巴迪、巴西航空工业公司（以下简称“巴航工业”）则是支线飞机制造领域的翘楚。

但显然波音和空客并不满足于只做细分行业龙头。2017年10月，空客与庞巴迪宣布将在C系列飞机上开展合作，设立C系列飞机有限合伙企业（CSALP），空客持有50.01%的股份，空客成功夺取控制权。

紧接着，2018年7月，波音为了应对空客和庞巴迪的兼并，宣布与巴航工业建立战略合作伙伴关系。双方计划组建一家合资公司，波音持有合资公司80%的股份。面对后起之秀发起的进攻，波音和空客通过兼并收购减小竞争，巩固其行业龙头的地位。

那么问题来了：外来竞争者来来去去，空客和波音在过去半个世纪里仍然傲视群雄，凭什么中国商飞就有望打破这种平衡，促成三足鼎立的局面？

我们认为，中国商飞无论是从政策支持、市场需求还是技术研发方面来说，都具备着“后来者居上”的气势。

首先，政策支持对于“烧钱的”航空事业的发展来说必不可少。自主研发大飞机是《国家中长期科学与技术发展规划纲要(2006-2020)》中确定的16个重大专项之一，政策倾向保证了大飞机研发的资金充足。

其次，中国商飞背靠中国这个庞大的市场，未来20年，中国市场将体现出更为强大的订单消化能力。

近日因空难悲剧而颇受市场关注的波音B737 MAX 8（目前已被中国民航局强制停运），正是C919在设计之初主要对标的产品。

去年的事故发生后，波音公司曾发布公告称该系列的飞机飞行控制系统存在读数输出错误的问题，但一直没有给出解决办法。如果本次事故报告最终显示为同一原因导致，那么未来波音的发展大概率会受到很大的冲击，行业格局有望发生改变。这对于C919来说，也未尝不是一种机会。

第三，中国航空工业集团目前已具备各类飞机的研发能力，其自主研发的大涵道比涡扇发动机CJ1000系列于2018年底进入试车阶段，预计2022年将装配在C919上。

03 C919将带来确定性的产业链投资机会

【1】短期，C919还难有中国心

C919虽然号称国产大飞机，但也不是完全没有采用海外配件。

通常来说，飞机的五个主要部分是：机翼、机身、尾翼、起落装置和动力装置，动力装置的主要组成部分就是航空发动机。航空发动机堪称工业“皇冠上的明珠”，是一个国家高端制造业实力的象征。

C919目前装配的发动机为CFM国际公司最新研发的LEAP-1C涡扇发动机。CFM国际公司是美法合资公司，其母公司为通用电气（GE）和赛峰集团（Safran）。

中国目前民用航空的技术发展起步还远不及发达国家，采用发达国家常用的发动机也是情理之中。但是国内已有航空企业专注于攻克发动机这一核心技术，未来C919也必然会改用国产发动机，真正实现“中国心”。

（航发动力的CJ1000-AX已于2018年完成试车，预计将于2022-2025年完成适航取证，于2026年装配在C919客机上。）

目前，窄体干线飞机的航空发动机全球存量为3万台，CFM的产品占比达70%。可以说，目前在产的窄体干线飞机几乎全部都装配的CFM发动机。

图10：商用窄体发动机市场结构 

（资料来源：FlightGlobal，点击可看大图）

LEAP系列发动机有1A、1B、1C共3个型号，LEAP-1A发动机为空客A319neo、A320neo飞机提供动力，1B提供给波音737MAX，1C提供中国商飞C919。LEAP-1C引擎已同时被欧洲航空安全局（EASA）和美国联邦航空局（FAA）授予了型号合格证，为C919飞机日后投入运营铺平了道路。

而C919装配最新的LEAP-1C发动机具有推力大、推进效率高、噪音低、油耗低等多方面优势，比起LEAP-1B（波音737MAX配备）和LEAP-1A（空客A320配备）要更为先进。

但是相应的，C919面临着后续维护的问题。除此之外，一款新的飞机从首飞到投入商业运营还有很长的路要走，所以在看到C919的后发优势的同时，也要关注C919的后续布局，但当务之急则是C919何时能够取得欧美适航证以及能否在2021顺利交付手头的订单。

图11：CFM国际公司向中国商飞交付首台LEAP-1C发动机（2015年7月22日） 

 （资料来源：中国商飞公司新闻中心）

【2】产业链中的非发动机配套企业将存在确定性机会

C919作为国产率超过50%的民用大飞机，除了中国商飞作为主承制商参与之外，还有不少A股上市的军工类企业也参与其中。

2016年起，军改、军民融合、院所改制等一系列改革措施落到了军工行业的头上，加之宏观大环境的不达预期，近3年来，军工企业在二级市场的表现都略显低迷。

但目前各项改革措施进展顺利，军改步入尾声，C919虽然短期内还面对不少挑战，但中长期来看发展空间较大。自2月初C919年内将完成3次试飞的消息传出，市场已做出相应的反应，军工板块受此影响，板块估值开始修复，但目前仍处于历史较低水平，其中不乏参与C919研制的企业。

从大飞机的结构来看，机体结构（38%）、发动机（20%-30%）、机电和航电系统（25%）价值占比都较大，涉及的上市企业将存在确定性企业，值得关注。

图12：C919国内外供应商情况 

（资料来源：中国商飞，点击可看大图）