我们是否已经达到了工业衍生品的顶峰？ - 彭博社

在过去十年中，工业分拆的数量达到了前所未有的水平。似乎没有哪个大型企业能够在没有重大分拆或资产出售的情况下度过——以至于我常常想知道这种狂潮是否走得太远。这些公司是否只是没有更好的想法，可能会错过多样性，而他们在每次经济下滑时都如此积极地试图抛弃这些多样性？也许我们最应该担心的不是母公司，而是它们的企业弃子。这让我想到了Garrett Motion Inc. 这家涡轮增压器制造商去年从霍尼韦尔国际公司分拆出来，本周起诉其前母公司，指控其存在“压迫性和不合理的”赔偿协议，涉及遗留的石棉责任。

不仅仅是工业

在经历了一段长期的超额表现后，分拆正在失宠

来源：彭博社

首先，提供一些背景。分拆公司的主要方式有两种：第一种是分拆出核心资产，以便它能够在不被不太理想的业务拖累的情况下充分发挥；第二种是摆脱那些不太理想的业务，认为它们在脱离母公司后会表现得更好，并且如果可能的话，利用分拆的机会处置一些负债或在此过程中获得现金分红。激进投资者Third Point LLC希望霍尼韦尔采取第一条路径，剥离其航空航天部门；霍尼韦尔首席执行官达里乌斯·亚当奇克决定相反地分拆不合适的Garrett涡轮增压器业务和Resideo Technologies Inc.的恒温器及家庭安全业务。他为霍尼韦尔做出了正确的决定：航空航天业务的增长飙升，而消除那些低利润业务的拖累使霍尼韦尔变得更有盈利能力。附带的好处是，这两个分拆共计承担了28亿美元的债务，以向霍尼韦尔进行现金分配，并签订了遗留负债的赔偿协议，要求它们每年向霍尼韦尔支付最多3.15亿美元。

但是，对霍尼韦尔来说好的事情显然对这两家分拆公司并不好。自去年十月公开上市以来，Resideo的股价下跌了惊人的63%，而Garrett的股价下跌了近40%。这部分反映了一系列收益失望，证明了这些业务为何在最初并没有吸引霍尼韦尔，但也因为那些赔偿协议造成的负担。在Garrett的情况下，它负责霍尼韦尔在未来30年内与某些石棉责任相关的90%的费用。霍尼韦尔保留对这些资金在和解和法律顾问上的支出控制权，而Garrett则承担费用——每年最高175百万美元。根据Gordon Haskett分析师John Inch的说法，未来支付的现值约为20亿美元。这是Garrett当前市值的两倍多，但仅仅是霍尼韦尔市值的一小部分，顺便提一下，自宣布分拆以来，霍尼韦尔的市值已经大幅增长。

Garrett声称，赔偿协议是在没有适当的公平谈判的情况下强加给其管理团队的，并且包括给予霍尼韦尔过多控制权的条款。 霍尼韦尔 表示 这些义务是合理的，并主张Garrett的首席执行官和其他高管在分拆之前理解并公开向投资者传达了分拆结构和赔偿义务。彭博智能分析师Holly Froum表示，母公司唯一的责任是不让分拆公司处于破产状态——而Garrett并没有。但如果Garrett能证明霍尼韦尔因未能提供有关责任和赔偿权的信息而违反了协议，Garrett可能会有一个案子，Froum 说。Garrett还辩称，该协议要求其赔偿霍尼韦尔的惩罚性损害赔偿，这在纽约公共政策下是非法的，尽管确定任何和解中有多少是惩罚性损害赔偿的实际操作可能是一个障碍。

当强者变为弱者

挣扎中的工业分拆公司与其前母公司相比，规模微不足道

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注意：数据截至周五盘前

无论此案最终如何发展，它都引发了有趣的哲学问题。当分拆公司挣扎时，是因为在分离中失去了什么，还是因为当业务独立时，我们能更清楚地看到挑战？如果母公司蓬勃发展，但其分拆公司却失败，我们真的能称之为价值创造吗？从最粗略的部分总和的角度来看，显然可以，但也有一种情况是过于牵强。在其他地方，Chemours Co. 正在 起诉其前母公司杜邦公司，要求解除与PFAS相关的责任的赔偿协议，这些被称为 “永恒化学物质”的物质与癌症有关。约翰逊控制国际公司在2016年分拆时给Adient Plc带来的 沉重债务负担使其在萎缩的汽车市场中更加难以应对。多佛公司自从分拆其Apergy Corp.能源业务以来表现出色，而 Apergy却不那么理想。我怀疑投资者会排队等待Arconic Inc.的 铝板业务或Fortive Corp.的 工业产品业务。许多分拆公司取得了显著成功，但它们总是双赢的想法正受到严峻考验。快递恶棍今年感恩节较晚，这意味着自2013年以来，黑色星期五和圣诞节之间的日历距离最短。那一年，联合包裹服务公司因未能及时交付亚马逊公司发送的包裹而受到指责，使得包裹的内容无法变成圣诞袜的填充物。 压力在于UPS和竞争对手联邦快递公司必须确保历史不会重演，并证明他们在这些年中花费的数十亿更新网络的投资是值得的。但这也可能是现有公司证明自己不如投资者所担心的那样容易被亚马逊取代的机会。亚马逊对2013年的交付失误感到愤怒，此后建立了自己的物流网络，并承担了越来越多的责任，将商品送到消费者的门口。这是投资者和消费者第一次看到这一操作在压缩的假日高峰季节中的表现。亚马逊仍然可以在一定程度上依赖UPS和邮局，但不会得到联邦快递的帮助，后者在今年早些时候与零售巨头断绝了关系。到目前为止，情况并不太好。根据 Recode的报道，亚马逊Prime会员本周在公司的Twitter和Facebook账户上涌现出大量关于延迟交付的投诉。目前尚不清楚这些延迟是否是亚马逊物流基础设施造成的。在给Recode的声明中，该公司将其归咎于高需求和冬季风暴，这正是UPS在2013年出现问题时所指出的。当鞋子在另一只脚上时，这可就不好玩了。关于其他假日运输新闻，我的同事Sarah Halzack关于重新思考如何对抗门廊海盗的文章值得一读。交易、活动家与公司治理****通用电气公司本周举行了其医疗保健部门的投资者日，所有迹象表明该业务在可预见的未来将继续留在公司内。回想一下，前首席执行官约翰·弗兰纳里曾计划 分拆医疗保健部门，但他的继任者拉里·卡尔普搁置了这一计划，转而 出售通用电气的生物制药业务给丹纳赫公司，交易金额为214亿美元。卡尔普过去曾表示，剩余的成像、监测和诊断资产与公司的其他部分并不明显契合，最终可能会被剥离，但本周的演示中没有提到重新考虑首次公开募股。关于如何改善医疗保健业务的讨论很多，包括每年25到75个基点的利润扩张、更好的营运资本管理以及未来几年投资1.5亿美元的新创新计划。当然，这一切的反面是，目前医疗保健业务的财务状况仅仅是一般，特别是在自由现金流方面。因此，似乎合理的是在通用电气能够真正落实这些计划的改进并争取更高估值之前，等待首次公开募股。通用电气表示，预计在监管批准延迟后，仍将在第一季度完成生物制药交易。3M公司正在 探索出售其药物输送系统部门，知情人士告诉彭博社。这是一个近期表现不佳的业务，今年迄今销售额较去年同期下降超过11%。3M将此归因于大订单的不稳定性和监管批准的时机，但这对医疗保健业务造成了影响，而该业务最近在公司的收益中是少数亮点之一。该业务可能会以约10亿美元的价格出售，并吸引私募股权公司的兴趣，彭博社报道。3M的股价在这一消息传出后上涨了超过3%，这可能反映了人们对这不会是公司试图摆脱糟糕的2019年而出售的唯一不合适资产的希望。Anixter International Inc.，这家同意出售给Clayton, Dubilier & Rice的工业分销商，本周披露了一家替代神秘竞标者仍在竞标。“A方”在11月19日提议以每股90美元收购Anixter——或包括债务在内的超过40亿美元，其中70%以现金支付。这是A方的第三个提议，似乎优于CD&R的全现金报价，后者在11月22日提高至每股82.50美元。该修正案将Anixter的“购物期”截止日期定为11月24日，并提高了如果选择在此之后出售给其他人的解约费，但截至本周的代理声明，Anixter和A方似乎仍在讨论中。RBC和雷蒙德·詹姆斯的分析师认为A方是竞争对手Wesco International Inc.。考虑到Anixter对需要股东投票批准股权部分的担忧以及反垄断反对的更大可能性，该公司可能仍需改善其报价以超越CD&R。不过，增加更多现金将进一步增加Wesco的债务负担。RBC分析师迪恩·德雷估计，当前的报价将使其在2019年的净杠杆率达到4.7倍，远高于在疲软的制造业背景下理想的水平。

欧司朗光电股份公司的漫长并购传奇可能终于要结束了。奥地利传感器制造商AMS AG周五表示，至少有55%的欧司朗股东同意以其40亿欧元（44亿美元）的收购报价出售他们的股份。在AMS早期的报价未能获得足够支持后，接受门槛被降低。AMS随后购买了欧司朗近20%的股份，以帮助抵御最初签署协议收购这家照明制造商的私募股权公司的竞争。但尽管AMS的收购现在可以继续进行，迄今为止实际提交的股份比例仍然很重要。正如我的同事克里斯·休斯所写，购买20%的股份可能使专注于并购套利的对冲基金掌握更多权力，他们看到利用AMS困境的机会。如果AMS仅仅刚刚超过55%的门槛，这实际上对对冲基金来说是一个理想的情况，他们可以尝试推动公司支付额外费用，以获得所需的额外10%到20%的股份以实现完全控制，克里斯写道。工会也仍然不满，AMS仍需获得其自身股东的批准，以批准融资收购所需的资本增加，因此谁知道这个疯狂故事可能还有另一个转折。额外阅读 在零售业工作比在美国的工厂车间更具风险 汽车制造商裁员8万个工作岗位，电动转型颠覆行业 嘉能可的律师准备迎接另一个薪酬日：克里斯·布莱恩特 这项中美贸易休战仍然岌岌可危：大卫·菲克林 为什么要建造一艘新邮轮，而不如将一艘邮轮一分为二 纽约市明天的垃圾桶

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