看到泡沫：我们为何喜欢发现其他投资者的错误 - 彭博社

插图：Eva Cremers 为彭博商业周刊亲爱的投资者，

我想给您一个更新，并分享一些好消息：泡沫机会对冲基金今年上涨超过22%，这要归功于我们对长期政府债券、比特币和城市房地产的重大持有。

好吧，我其实并不经营对冲基金。但在2017年，我在推特上开玩笑说，应该有人创建一个仅由专家们喜欢警告处于泡沫中的资产组成的投资组合。这个前提是，人们总是把上涨很多的东西称为泡沫，而大多数时候这些判断都是错误的（或者至少是非常早熟的），所以把它们作为一个篮子买入是有意义的。

彭博商业周刊亚当·纽曼的最新项目是WeWork的竞争对手做空者的攻击如何威胁到这家西班牙家族公司埃隆·马斯克在复兴极右派术语“再移民”中的角色热衷于印度的投资者对阿达尼做空者的攻击不以为然保罗·麦克纳马拉在GAM经营着一个真正的非虚构对冲基金，几天后他构建了一个假设的泡沫投资组合，包含Netflix、腾讯控股、特斯拉、一个加拿大公寓REIT、一个伦敦房地产公司、Grayscale比特币信托、阿根廷世纪债券、日本政府债券、长期零息美国国债等等——你知道的，所有那些人们多年来一直称之为高估的东西。有些头寸已经崩溃（谢谢，阿根廷），但总体而言，表现一直很强劲。

好吧，关于我自己虚假的构建投资组合的能力，吹牛已经够了。不过，自金融危机以来，人们不断声称我们正处于一个又一个泡沫中，这确实是个事实。在2010年，你可以找到关于新的互联网泡沫正在形成或加拿大房地产处于泡沫中的警告。在2011年，有关于比特币泡沫的事后分析（哈哈），这绝对不是最后一次。多亏了谷歌搜索，我可以继续说下去，但你明白我的意思。预测泡沫是一项流行的运动，即使获胜比看起来要困难得多。

“在80年代长大的人总是对崩盘保持警惕”

但为什么做出这些预测如此受欢迎呢？首先，这让你感觉自己很有见识。你可以皱起眉头，摇头晃脑，谈论“历史总是重演”，然后引用你曾经在查尔斯·麦凯的 非凡的流行妄想与人群的疯狂 中读到的东西。正如长期交易员、推特账号 @BehavioralMacro 背后的大脑马克·道所指出的，泡沫预测有一个很好的不可证伪性。“你无法证明某事不是泡沫，”他说，“因为明天‘可能就是那一天’。而且总会有明天。”此外，正如道所说，世界存在“灾难近视”。随着商业周期越来越受到金融市场的驱动，以及2008年的危机仍然深深烙印在人们的脑海中，泡沫是最简单、最生动的隐喻。

海伦·梅斯勒，一位活跃于市场四十年的股市专栏作家，对当前对泡沫的痴迷提供了类似的解释：“我常常认为我们都是在市场中‘成长’的产物。因此，例如，成长于70年代的人总是关注通货膨胀。成长于80年代的人则总是警惕崩盘。”

当我问麦克纳马拉是什么促使他参与关于泡沫头寸投资组合的玩笑时，他告诉我：“作为一个在市场工作的人，我通过艰难的方式学到了很多时候，当市场以看似奇怪的方式定价时，要么a)市场是对的，要么b)即使市场是错的，盈利地反向操作也真的很难。”

他还看到泡沫预言者中有很强的道德主义元素——看着罪人享受生活并不好玩。而且，随着金融危机逐渐淡入过去，悲观的合唱声越来越响亮是有原因的。麦克纳马拉说，泡沫谈论“在那些在08年做对了，但在09年因为等待另一只鞋子落地（以大规模违约、经济萧条和恶性通货膨胀的形式）而遭受损失的人群中尤其常见。”在这些人看来，今天高资产估值的维持只能归因于市场被美联储和其他中央银行操控。

麦克纳马拉关于仅仅因为市场定价奇怪而称某物为泡沫的评论恰好引导我们来到今天和 负利率和债券收益率的世界。借钱并得到更少的回报的概念感觉就是不对。这让人头疼。由于债券收益率在价格上涨时下降，负利率意味着人们在为债券支付 很多。那么这次的泡沫是真的吗？根据道的说法，问题在于，尽管债券反弹了，但你并没有看到很多人购买它们以致富（就像他们对待股票、房屋和比特币一样）。债券市场并没有太多的FOMO交易。

现在，我必须承认，当被要求写这篇文章时，我感到紧张。我不想让它成为关于无尽泡沫警告的愚蠢之谈——然后第二天一切都崩溃了，我看起来就像经济学家欧文·费舍尔，他在1929年10月中旬宣称股票将永远保持高位。大崩盘大约在一周后开始。

所以这并不是说没有风险。威廉·科汉最近写了一篇文章，为纽约时报辩称存在一个巨大的债务泡沫，美联储迫切需要加息以刺破它，以免进一步失控。他将当前的情况比作金融危机前的抵押贷款。

然而，“泡沫”是否是这里最有用的术语并不明确。杰罗姆·莱维预测中心的策略师斯里尼瓦斯·提鲁瓦丹泰表示，风险是真实的，但描述是错误的：“是否存在不可持续的杠杆增加？是的。为什么不这样说呢？”他对泡沫的定义很简单。当人们“纯粹基于价格上涨的预期购买资产，并且价格升值的潜力是几倍时”，就会发生泡沫。由于债券有固定的终点，并且如果持有到期，回报大致可预测，因此它们很难产生与比特币或互联网股票相同的泡沫动态。

当然，让人们在看到价格上涨时停止使用“泡沫”这个词可能是个无望的事业。泡沫无疑是迷人的。我个人最喜欢的是1920年代的佛罗里达土地热潮，它失控到铁路堵塞的地步。也许仅仅拥有一个最喜欢的泡沫就是问题的一部分。人们喜欢说：“那些不学习历史的人注定要重蹈覆辙。”但对投资者来说，另一个相关的真理是：“那些学习历史的人注定会认为它在重演。”