每周修复：三西格玛的放松让债券交易员紧张 - 彭博社

Luke Kawa

2019-09-06

欢迎来到《每周修复》，这是一份希望杰罗姆·鲍威尔和美国就业日不会抢走周四国债暴跌风头的通讯——这一事件本身掩盖了债券市场值得铭记的一周创纪录的投资级发行。–卢克·卡瓦，跨资产记者

路上的颠簸，还是反转？

这是每个债券交易员心中的问题，在周四收益率出现剧烈的全球反弹之后。

在某个时刻，美国两年期收益率的激增与2009年6月5日的情况相当——那一天，超出预期的5月非农就业报告激发了人们对大衰退即将结束的希望。这个历史参考尤其重要，因为2009年6月标志着美国周期的正式低谷。

然而，周四走势的基本理由——中国和美国安排贸易谈判，以及数据显示美国经济衰退并不迫在眉睫——在规模上与十年前对自大萧条以来最严重的经济衰退结束的乐观情绪相比，实在不值一提。这表明技术因素——严重超配的头寸、凸性对冲流动的结束以及大量企业发行——是这一波动幅度的重要贡献者。反过来说，这一行动对那些坚持认为国债反弹的前一阶段——促使两年期和十年期收益率曲线倒挂——在本质上相对不经济的人来说，是一个巨大的胜利。

这是一次以西格玛计量的抛售——另一个有用的提醒，金融市场和正态分布并不相容就像纽约大都会队的粉丝和常年的心碎一样。

定制投资集团定制投资集团对于TLT，长期债券ETF，单日损失是自2016年11月唐纳德·特朗普震惊当选以来的最大损失。

定制投资集团的跨资产分析也强调了“解除”是描述周四行动的简单但有效的方式，其中包括标准普尔500指数攀升至距离历史最高点不远的地方。

“从上次历史最高点到昨天收盘表现最差的50只股票篮子今天上涨了令人印象深刻的3.3%，而表现最佳的（其中许多是公用事业或其他防御性股票）实际上平均下跌”在自上次历史最高点以来的表现前十名中，他们写道。“这清楚地表明，今天强劲的股票表现在很大程度上是由于头寸的解除。”

可能会让人觉得，美国强劲的数据推动了市场。虽然这确实有助于收益率的上升，但股市——其中与中国相关的美国股票表现优异——暗示贸易谈判的乐观情绪是日常行动的直接原因。正如我们所了解到的，贸易头条的波动可能是善变和短暂的。

值得注意的是，这是自7月5日以来两年期收益率的最大变动——那一天股市回落。这是一个典型的“好消息是坏消息”的交易日，因为强劲的美国非农就业报告引发了抛售，因为这被视为降低了降息的可能性。

周四股市和收益率的激增显示了叙事转变的程度，因此，美联储的宽松政策并不是风险资产的唯一（当然也不是主要）催化剂。债券收益率的剧烈波动——伴随着到2020年底减少一半美联储降息预期——与股票的显著上涨同时发生，这一点值得注意。这加强了市场现在的观点：“好消息就是好消息。”

彭博社彭博社与尾部风险结果相关的概率降低被视为对美国风险资产的绝对积极因素，因为收益率与无风险利率之间的差距相当大。早在6月，这一切源于美联储主席杰罗姆·鲍威尔的保证，即中央银行将采取适当措施以维持经济扩张。现在，这一切源于对唐纳德·特朗普总统将采取适当措施以通过缓和贸易战来维持扩张的希望，以及基于当前数据的迹象表明这种下滑并不迫在眉睫。

这就是为什么周四的价格走势降低了美联储对风险资产的重要性。在短期内，这意味着仅仅降息25个基点（而不是50个基点）不会被视为收紧金融条件的失望（尽管伴随的沟通除外）。

由于长期债券收益率被认为更有效地受到美联储宽松周期启动的限制，许多其他主权地区的负收益率，以及对美国中性利率下降的认识，收益率上升对美国股票（除了防御性股票）的伤害能力似乎远不如2018年最后一个季度那么大。然而，退一步来看，美联储最近一直在讨论对联邦基金利率较低轨迹的预期如何帮助带来更宽松的金融条件。

在2019年第一季度，这一点确实成立，当时实际利率和股票价格之间的负相关性非常强烈。现在是否仍然如此则不太明确。今年早些时候，美联储语气的转变无疑促进了风险偏好的稳定和股票估值的改善。中央银行有保证不会收紧（通过利率或资产负债表）直到出现问题。

在市场上，这并不是至少一个月以来的主导范式。对中央银行宽松措施不足或不及时以避免衰退的担忧，促成了实际收益率和股票之间正相关的背景。

自7月31日降息以来，联邦基金期货曲线向下的缺口表明，市场继续要求在中期内超出“中期调整”的东西。但在短期内，预期与可能的结果相当一致，风险资产即使在隐含的美联储宽松减弱的情况下也能够上涨。换句话说，只要经济数据没有发出衰退的警报，投资者似乎能够逐渐摆脱中央银行的生命支持。但请注意：这个过程——就像混乱中断的债券牛市——即使最终实现，也可能不是单向的旅程。

如果不是周四收益率的疯狂飙升，本周债券的故事将是企业发行的疯狂激增。