市场已经将贸易冲突的影响纳入价格，现在准备迎接一场激烈的斗争 - 彭博社

插图：彼得·甘伦为《彭博商业周刊》创作随着美国和中国之间的关税斗争本月突然升级，华尔街的专家们迅速行动起来，写下了大量投资建议，夹杂着隐喻和轶事，旨在帮助客户理解全球经济的新形势，以及他们的投资组合。

对于来自杰富瑞的三位分析师来说，这意味着在给客户的报告中放出1970年代的耳虫 自杀无痛。这首歌是关于朝鲜战争中美国医生的电影改编情景喜剧M*A*S*H的主题曲，在人民日报和其他中国国有媒体发表了一篇评论文章后，这首歌进入了分析师们的脑海，文章提到与美国和中国支持的势力之间的和平谈判和战斗的比较。该无署名文章的标题为：“如果你想谈，我们可以谈。如果你想打，我们就会打。”

彭博商业周刊博格包，托特包中的克罗克斯，如何赢得美国妈妈的青睐减税自我偿还及其他童话故事印度腐烂的稻米引发对莫迪食品政策的不满美国芯片引导的俄罗斯导弹击毙6岁女孩美国对中国宣称的贸易战类型自2018年春季谈判开始以来一直是一个备受争议的话题。这会是像福克兰战争那样短暂且伤亡有限吗？还是像朝鲜冲突那样漫长且血腥？随着共识的形成，股市在今年开局强劲，大家认为这只是一次短暂的争吵，很快就会解决。但随着关税的报复性升级，这种希望已经被撕碎，导致股票、债券、货币和商品市场的重新定价。

目前的共识是……嗯，实际上并没有。但这种斗争可能会拖得更久——并开始对全球经济和市场造成更严重的损害——这一想法再也无法被忽视。“我们认为市场可能低估了这场斗争解决所需的时间，”美国世纪投资管理公司全球固定收益的联合首席投资官查尔斯·谭说。

全面的贸易战可能会在2020年前将美国的增长削减多达0.6个百分点

在这场贸易战中，是时候考虑中国正在加紧抵抗的可能性了。谭指出，今年的一系列事件可能会激发民族自豪感并使国家立场更加坚定，妨碍停战进程：五四运动的百年纪念，这是一次反对西方殖民主义的起义；中国海军成立70周年；以及天安门广场抗议活动的30周年。“对他们来说，这是一个非常政治敏感的年份，”谭说。“因此，中国有很多重要性需要展示政治团结，并能够抵抗西方大国。”

加征的关税使经济学家们不得不修改他们的预测，但到目前为止，他们并没有预测经济衰退或其他经济末日。大多数人表示，最新一轮的关税和反制措施将在2020年使美国的增长减少0.1个百分点到0.3个百分点。如果发生全面的贸易战，国际货币基金组织估计对美国的影响可能高达0.6个百分点，对中国则可能达到1.5个百分点。

这种升级有可能导致美国消费者面临更高的价格，或者损害与中国进行贸易的公司的利润率，或者两者的结合。对2000亿美元中国进口商品的原始10%关税可能确实提高了美国某些商品的成本，但其他地方的价格压力如此温和，以至于没有对通胀指数产生影响。

现在的情况有所不同，因为美国已将这些关税提高到25%，并正在探索对额外3000亿美元商品征收高达25%的关税。“如果公司无法将这些更高的成本转嫁出去，那么利润率将受到挤压，这将传导并对股市施加更大压力，”布兰迪温全球投资管理公司（Brandywine Global Investment Management LLC）的投资组合经理杰克·麦金泰尔（Jack McIntyre）表示。

其他连锁反应——例如对消费者和商业信心的损害，以及广泛的不确定性抑制投资——更难以量化。敌对行动的升级发生在美国增长已经准备从第一季度强劲的3.2%回落的时刻。尽管第一季度受到了美中贸易紧张局势的提振，但这种提振并不可持续。在2018年最后三个月，生产商急于将商品和原材料运入美国，并在预期更高的关税下囤积供应。提前进行这些采购的效果是降低了第一季度的进口，缩小了贸易赤字并推动了国内生产总值。公司在第一季度继续增加库存——但这些膨胀的库存威胁着成为增长的拖累，彭博社情报公司的经济学家表示。

供应管理协会制造业活动指数在四月份降至唐纳德·特朗普总统任期内的最低水平，而ISM服务业的读数则是自2017年8月以来的最低水平。这两个指标仍然处于增长模式，但逐渐接近信号经济收缩的水平。

还有一个问题是可能会发生其他坏消息。随着中国在与美国的关税对等中耗尽进口，关于北京可能采取其他反击方式的猜测层出不穷。报复的方式可能包括抵制美国产品、延迟海关检查或增加对在中国经营的美国公司的监管审查。

金融市场上还有两个杠杆也在被密切关注：中方持有的美国政府债券和其货币的每日定价。中国在其投资组合中持有1.1万亿美元的美国国债，理论上可以通过在投资者被新债拍卖淹没时抛售美国政府债务，造成金融市场的混乱——以更高的利率形式——来引发混乱，这些债务是为了弥补因减税而膨胀的赤字。

美国国债的主要外国持有者

截至三月底

数据：美国财政部

这是一个令人担忧的前景，但许多债券市场参与者表示，尝试这样做是愚蠢的，因为其影响不值得对中国作为全球金融强国的雄心造成的损害。即使中国抛售国债最初导致美国借贷成本飙升，美联储也可以降息并重新启动其购债计划以将利率拉回。而对美国债务的似乎无止境的全球需求远远超出了中国——确保收益率保持在历史低位，尽管借贷狂潮已将债券发行推高至每年超过1万亿美元。“抛售美国国债可能在中国的报复措施清单中排在很后面，这在所有商品的关税增加都已耗尽之后才会发生，”德意志银行货币策略师艾伦·鲁斯金在5月13日写道。他表示，中国没有太多其他地方可以投资其储备，撤出美国证券将“对所有市场造成干扰，包括中国自己的储备资产，甚至更重要的是其自身的资产市场。”

贬值人民币以使中国出口更具竞争力可能是北京的另一种报复选项，尽管这也伴随着风险。自特朗普发起最新关税攻势以来，人民币对美元贬值超过2%，但货币交易员认为，中国已积极防止更明显的贬值，以免激怒特朗普，后者经常指责中国操纵其货币。

更重要的是，贬值不再像以前那样强有力，因为中国的贸易顺差在过去十年中作为GDP的比例显著缩小。此外，根据彭博情报经济学家的说法，近20%的出口附加值来自进口零部件，而当人民币贬值时，这些零部件的成本会变得更高。

无论中国是否以及如何反击，投资者都倾向于认为北京不会首先妥协。毕竟，距离下次美国总统选举不到18个月，而特朗普将强劲的经济、活跃的股市以及他作为交易者的能力视为他竞选连任的支柱。“从关税的角度来看，中国受到的伤害比美国更大，但从时间的角度来看，我认为美国比中国更处于不利地位，因为我们有短期的选举周期，”布兰迪怀恩的麦金泰尔说。“中国可以熬过这一切。”

那么特朗普会妥协吗？也许，但这可能是在投资者经历更多痛苦之前。根据 雷蒙德·詹姆斯政策分析师埃德·米尔斯的说法，股市需要至少下跌10%，特朗普才能在6月底与习近平主席在二十国集团会议上会面时谈论与中国达成协议的前景。

华尔街正在进行类似的猜测。使用期权市场的行话，投资者谈论“特朗普认沽。”认沽合约允许持有人以某个价格出售，从而限制潜在损失。当股票跌破该价格时，认沽合约就是“有利可图的”。所以理论上，如果股票下跌得太快太远，特朗普会突然与中国达成协议或做其他事情来刺激市场。

并不是每个人都相信这个理论。“我认为总统没有认沽，”波士顿 Natixis Investment Managers SA 的首席市场策略师大卫·拉弗提说。“如果他有，那也是一个相当远离盈利区间的认沽。”