最后一剂波动性、风险和资本理念 - 彭博社

最后一剂波动性和风险……

我将在星期三恢复我习惯性盯着彭博终端屏幕的习惯，而不是阅读书籍。就我所知，市场在复活节和逾越节的假期前逐渐平静，似乎并没有特别激动人心的表现。所以这是我关于彼得·伯恩斯坦的 收件箱 中展开的辩论的最后一次更新 “资本思想，” 我们将在星期三纽约时间上午11点到12点30分之间在终端上讨论。到时见，或者就算了。

我很高兴收到一位读者的来信：“这是一场精彩的在线讨论——没有典型社交媒体的丑陋。”谢谢你，我希望其他人也有同样的感觉。所有评论，理想上是建设性的，将会受到欢迎。这里有一条：

关于波动性是否是风险，以及它是好事还是坏事的持续争论还有更多的分期——这是许多拥有伯恩斯坦在其书中所涵盖的“资本思想”的人的一个深刻出发点。这种观点看似简单，但我认为是正确的：

波动性——根据你的需求和观点可以是好也可以是坏。显然，如果你是交易员，金融波动性是好的。这就是你谋生的方式。保险公司喜欢可预测性和较小的波动性。保险公司喜欢管理和控制风险，以便他们能够维持业务。

有趣的是，这位读者也用同样的话暗示波动性是好的，不仅仅对交易者来说：

现在，波动性可以有好的一面，也有坏的一面。交易者可以在任何方向上赚钱，但如果你面临饥荒，你将在下行中饿死。波动性迫使人们保持警觉，可以这么说，但如果你正在进行心脏手术，你已经处于警觉状态。

在一个人们自我激励并且已经达到极限的社会中，波动性可能是坏的，因为他们已经处于或接近崩溃的边缘。

不幸的是，一些像交易者这样的人在波动性中茁壮成长，因此他们总是感到理所当然。过多的波动性可能会造成社会冲突。

你永远不知道在线对话会走向何方。与此同时，Jetstone资产管理公司英国首席投资官帕特里克·鲁登为波动性是风险的观点辩护：

将波动性视为风险是一个合理的理论。当然，正如我们所知，理论上没有理论与实践之间的区别，但在实践中是有的。在理论上：如果你告诉我资产A和B的预期年化收益率都是6%，但A的预期标准差为6%，而B为12%，我会更喜欢A。其他投资者也会如此，推动A的价格上涨（因此降低预期收益）与B相比，直到两者的预期夏普比率（每单位风险的收益单位）大致相同。

这个理论是不可辩驳的：所有理性的投资者都会要求在承受更多波动性时获得更多收益。在实践中：我们不知道A的波动性会低于B。模型假设过去（风险）表现可以告诉我们未来（风险）表现。通常这是一个合理的假设，但并不总是如此。这就是不确定性出现的地方。

对我来说，这就是波动性硬币的另一面。当我们处于钟形曲线的腹部时，理论运作良好，但当我们进入尾部时则完全不然。在实践中，那是关闭模型的好时机。不确定性随着时间的推移而增加。实际上，在基础类投资的时间范围内，不确定性可能主导波动性，成为适当的风险衡量标准。

这引出了一个观点，即如果你是一个基金会或捐赠基金，你应该积极寻求波动性，因为你能够承受它，而其他人则不能。这也让我觉得，“资本理念”中需要更多关于流动性的内容。

这是维也纳Gamma Capital Partners的管理合伙人Burkhard Feurstein的两分钱，他对试图将正常的钟形曲线分布应用于历史回报的尝试持极度怀疑态度，因为这会让投资者产生一种错误的感觉，以为他们可以期待未来有一个可预测的钟形曲线：

尽管我对正常分布持怀疑态度，但我发现波动性在一个基本稳定的环境中是一个非常有用的短期风险概念。然而，考虑到风险厌恶会有所帮助。Kahneman等人关于在赌博中为小概率支付过高费用以及在保险中为确定性支付过高费用的著名发现，以及$10损失与$10收益的效用因素显著不同，会导致一个不同的参数，一种“风险体验”而不是“风险”。

他还建议阅读罗曼·弗里德曼和迈克尔·戈德堡的“超越机械市场”来解释市场在长期内是多么不可预测。他以积极的语气结束，同时强调我正在逐渐理解的内容——华尔街对“资本理念”的热情拥抱是对当时条件的反应，而不是对新的数学真理的把握：

正如“资本理念”无疑有助于创造一个按预期运作的市场（仅仅通过对齐方法和最佳实践），未来十年将带来范式变化的所有概念已经开发出来。还需要另一次危机来迫使从业者应用这些概念，以及另一个彼得·伯恩斯坦来使其对所有人都易于理解。

马萨诸塞州SunLife投资管理公司的董事总经理Dec Mullarkey表示：

彼得·伯恩斯坦的许多见解之一是：“风险管理的本质在于最大化我们对结果有一定控制的领域，同时最小化我们对结果完全没有控制的领域。”

这触及了风险的核心，因为试图通过用一些“安全边际”（向塞思·克拉曼致敬）来评估一个机会的合理定价，来理解不可控因素，比将风险视为单一的定量数字更为相关。你可以通过多样化、关注你的投资期限以及在此过程中预测你的现金流需求来最大化控制。你需要意识到匹配你的资产和负债/所需支出。

虽然现代投资组合理论可以帮助寻找有效前沿，但这只是一个起点，因为它仅关注资产。对不同资产组合如何支持你预期支出的合理情景测试是一种更丰富的学科，可以探索你在重要承诺上短缺的脆弱性。测试情景可以从历史序列中提取，或根据你对世界未来样貌的合理看法，以及你的资产和整体投资组合回报在这些状态下的表现。

底线：基于平均值构建风险/回报投资组合很容易忽视破产风险，尤其是当你有严重的承诺需要在某个时刻资助时。通过情景测试选择资产组合是一种更稳健的解决方案。因此，风险管理是在你努力最大化终值的同时避免破产。

扩展这些观点，请注意，伯恩斯坦将多样化描述为一种激进的策略，因为它增加了他找到真正能够增长的机会的机会。这是一种明智的看法。

我将暂时以一个让我惊讶的观点结束，这个观点来自重新阅读《资本思想》，即已故数学家贝努瓦·曼德布罗特几乎没有出现。作为分形几何的发明者，他现在被广泛认为在50多年前对有效市场假说造成了或多或少致命的打击。他与理查德·哈德森共同撰写的书《市场的不当行为》是我所知道的对伯恩斯坦所倡导的“资本思想”的最佳揭穿——严谨但清晰易懂。如果你想要一个针对伯恩斯坦所阐述的观点的直接反驳，这本书就是为你准备的。

对于那些我未能在我强调的反馈中包括的人，我深感抱歉。将有最后一次也是最好的机会在周三上午11点（纽约时间）参与讨论。只需在终端上前往TLIV。如果你想发送问题，请通过书友会的电子邮件发送：[email protected]。

请加入我们。

我错过了什么？

如前所述，我最近花在市场上的时间比平时少得多。请告诉我在过去几周我错过了什么。正常服务将很快恢复。喜欢彭博社的《回报要点》吗？订阅以获得无限访问全球120个国家的可信、基于数据的新闻报道，并获得来自独家每日通讯《彭博开放》和《彭博收盘》的专家分析。