股市无视糟糕的企业利润 - 彭博社

股票投资者不相信盈利预测恶化。

正如金融媒体上周详尽解释的那样，美国债券市场对经济前景充满了悲观情绪。收益率曲线出现倒挂，这绝不是一个好兆头。然而，股票似乎更加乐观。

周五收益率曲线倒挂的后果——当10年期国债收益率跌破三个月期国债利率——是戏剧性的，但这并没有真正打断股票三个月来的反弹。令人瞩目的是，尽管对企业盈利的乐观情绪急剧恶化，复苏依然发生。这张图表显示了MSCI世界指数（涵盖所有发达市场）的预期盈利比率，与MSCI对与去年盈利增长相比预期增长的衡量标准相比。这两个指标历史上是一起波动的，但在2015年发生了变化，当时尽管对利润持悲观态度，股票仍然上涨。而现在，这种情况再次发生。

需要明确的是，盈利乐观情绪的衰退是近期的，但非常明显。根据FactSet的数据显示，在为本季度发布盈利指导的105家标准普尔500指数成分股中：

七十七家公司发布了负的每股收益指引，28家公司发布了正的每股收益指引。发布负的每股收益指引的公司数量超过了五年平均水平（74），而发布正的每股收益指引的公司数量低于五年平均水平（32）。

问题出在科技行业，该行业也有许多公司警告收入，以及医疗保健公司。但没有强有力的例外来改变更多负面指引的趋势：

疲弱的盈利动能是一个全球现象。预计的盈利增长在全球范围内放缓甚至下降，正如这张来自法国外贸银行量化团队的图表所示：

对欧元区的预期可以理解地偏向悲观，但对美国的信心丧失尤其迅速而残酷。如果我们观察盈利和利润率与债券市场的传统关系，就可以明白原因。这张图表来自伦敦的绝对策略研究公司：

升级与降级的比例变化在美国国债收益率变化后三个月显示。这个关系相当明确；在其他条件相同的情况下，债券收益率的下降应该会导致更多的降级。基于这一点，看来我们应该看到升级数量相对于降级数量的持续下降。分析师的预测与随后的息税前收益之间也存在明显的关系（显然，较低的收益率在一定程度上应该通过降低利息成本来抵消这一点）：

尽管分析师有他们的缺点，但他们往往对企业利润的方向判断是正确的。因此，他们预测中显示的动能丧失应该真正令人担忧。

最后，为了证明这些措施往往相互确认，绝对策略显示债券收益率的变化确实往往会引领总利润的变化。目前，在债券收益率急剧下降之后，这应该是一个坏兆头：

到目前为止，市场对此视而不见，并抬高了预期收益倍数。换句话说，股票投资者正在押注分析师对利润方向的判断是错误的，尽管债券收益率的下降往往表明分析师可能是正确的。他们寄希望于公司能从某处找到大量意外利润，这看起来是不明智的。

彼得·伯恩斯坦：阿诺特的笔记

正如周一的通讯中提到的，我们推出了阿瑟斯的笔记，这是我们为那些想更广泛阅读商业和金融世界的人提供的读书俱乐部实验。启动的书籍是彼得·伯恩斯坦的经典故事，讲述了一群数学思维的学者如何重新制定金融规则，“资本思想。”这本书在27年前出版，但我在周一争辩说值得重读。现在，我想请一个更权威的人物来提出同样的观点。

罗伯·阿诺特是研究附属公司的创始人，该基金管理集团帮助开创了 基础指数投资的概念。他还是一位领先的金融理论家，曾任《投资组合管理杂志》的编辑，并且是已故彼得·伯恩斯坦的密友。悲伤的荣誉落在他身上，成为伯恩斯坦最后一次在会议上演讲的发言人，就在其作者去世的第二天。

这是他对伯恩斯坦及其书籍的简要评价。我希望他能说服你尝试（重新）阅读它：

彼得·伯恩斯坦是一位老派知识分子，充满好奇心，是一位完美的绅士，深深致力于伦理和体面。我可以列举无数例子。在一个聪明的人们激烈争论自己世界观的世界中，他的世界观从未固定或教条。他是一位凯恩斯主义者，欢迎哈耶克、米塞斯和弗里德曼的思想。

他可以说是金融界见过的最佳作家。我与彼得的两篇期刊文章可以说是我所有论文中写得最好的；如果对普通大学毕业生来说不是一个引人入胜的故事，那就写得不够好。

一个思想实验。假设有人说：“我想写一本书，记录风险、不确定性和概率理论的历史。我认为它会在《纽约时报》畅销书榜上待上几个月。”我们中的任何人都会对这个建议的不可行性翻白眼。那本书就是《反对众神：风险的非凡故事》，这是一部杰作，售出超过500,000本，受到数百万读者的喜爱。

六年后，在1992年，他出版了《资本思想：现代华尔街的不可思议起源》，详细描述了塑造现代金融的人和思想。这些思想包括现代投资组合理论（由哈里·马科维茨提出）；有效市场假说（尤金·法马等）；资本资产定价模型（比尔·夏普等）；衍生证券的定价（费舍尔·布莱克、迈伦·斯科尔斯和罗伯特·默顿）；公司资本结构中的套利（弗朗哥·莫迪利安尼和默顿·米勒，他们赞扬了套利在确定证券价值中的核心作用）；以及许多其他思想。

这些思想为其原始创作者赢得了许多诺贝尔奖，并在其支持者和批评者之间引发了热情和积极的辩论。支持者常常会说：“这些思想描述了世界的运作方式，”而批评者则说：“这些思想过于简单且危险地不完美！”中间立场则不那么有争议。正如乔治·博克（博克-詹金斯的名人）所观察到的，“所有模型都是错误的，但有些是有用的。”通常，彼得的《资本思想》描述了世界理想的运作方式；利润存在于理论与现实之间的差距中。彼得愉快地承认了争议和中间立场，并寻求在理论与现实之间的差距中运作。

他是一位快乐的知识好奇者。

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