中美国债利差收窄不一定引发资金外流

今年以来，中美利差持续收窄。近日，中美1年期国债利率更是出现10年以来首次倒挂，10年期中美利差也维持在30基点左右的历史较低水平。

市场开始担心，中美利率收窄甚至倒挂可能导致人民币贬值压力加大，从而进一步加大跨境资金流出压力，影响我国货币政策的独立性。

对此，多位专家表示，中美两国国债利率出现倒挂属意料之中，主要受两国货币政策差异影响。目前，美国处于加息周期，短端国债利率上行较快，同时中国当前从降杠杆转向稳杠杆，增加市场流动性投放，导致国债利率走低。中美利差倒挂是为实现内部均衡的必然现象，投资者不应过度解读其指标意义。

“依据利差收窄进而推测汇率贬值，在理论上可行，但从我国实际来看，却存在着几个阻碍利率与汇率联动的因素。”中信证券首席固定收益分析师明明表示，首先是我国资本项目尚未实现完全开放，这对利率与汇率的双向传导，尤其是利率对汇率的传导作用可能会形成阻碍。其次是我国外汇衍生品市场还有待完善，这也将对通过套利实现无套利均衡形成阻碍，使得利率与汇率联动在现实中的有效性打了折扣。

利差收窄也不一定会引发资金大规模外流。明明说，有一种常规看法认为，美元资产是全球的避风港，在美国国债利率逐步攀升时，大量资金将会涌向美国市场，国内经济增速必将放缓。但从历史表现来看，两者之间并没有必然联系。比如，在2002年到2004年以及2005年到2007年中美国债出现利差倒挂期间，中国的对外贸易额和外汇储备保持较高速度增长，同时中国GDP也维持高速增长。

“决定资金流动的根本原因在于经济增长水平，一国政府可以通过多种手段维持经济增长的稳定性，从而保证经济对资金的吸引力。”明明说，在经过去产能、去库存和去杠杆“三去”措施之后，当前中国经济增长仍存在很强韧性，能够健康平稳运行，不用过于担忧利差收窄对资金流出造成的影响。

对于市场关于货币政策独立性的忧虑，国盛证券固定收益首席分析师刘郁也认为大可不必。目前，我国对外债依赖度处在较低水平。截至2018年6月末，我国短期外债与外汇储备的比例为38%，远低于国际警戒线100%。对于中国而言，眼下加息挽留外资的必要性较小，货币政策更注重国内因素。

但也有专家坦承，随着中美利差倒挂，靠利差优势吸引海外机构加仓人民币债券的时代已经过去。根据中央国债登记结算有限责任公司公布的数据显示，截至2018年10月末，境外机构在中债登的债券托管量为14425.52亿元，较9月末增加2.53亿元，增加额为过去20个月最少，显示外资机构购入人民币债券的规模正在减少。因此，未来要吸引海外机构持续加大人民币国债投资配置，金融市场还需加快对外开放步伐，推进人民币国际化进程，创造更多的资产多元化配置机会，吸引越来越多海外机构加大人民币债券的配置需求。（本报记者 李华林）