阳光城再现人事动荡 高负债困局下上演资本“豪赌

据蓝鲸7月18日报道，7月13日晚间，阳光城发布公告称，公司董秘罗瑞华、董事张志超双双辞去在阳光城的职务，董秘一职将由徐慜婧接任，中民投合资子公司中民嘉业投资有限公司董事长彭心旷接任董事。

对于上述董事会人员变动，公告中仅用了个人原因或工作原因一笔带过，但事实上，自2016年朱荣斌、吴建斌“双斌”加入阳光城以来，大力改革之下，这家企业从管理层到董事会的人事动荡便一直持续。

在“双斌”改革风暴的背后，阳光城收获了规模增长和净现金流近五年来首次回正，但未解决和新增的问题也在不断增加。近日，在高负债悬而未决之时，阳光城先是不惜以8%利率高息发永续债，后又通过控股股东质押100股权方式进行融资，被业内称之为一场豪赌。

以上种种改革带来的“阵痛”还在持续，阳光城如何化解？

管理层到董事会 阳光城再现高管离职潮

7月13日，阳光城董秘罗瑞华、董事张志超双双辞任，这已是继阳光城管理层人事大变局之后的又一场人事震荡。而这一系列变动事实上早有预兆。

2017年6月份，拥有中海地产、中建建筑背景的前碧桂园联席总裁朱荣斌加入阳光城，担任执行董事长、总裁。在此之前的5月份，他的老搭档吴建斌已早一步进入阳光城。彼时，朱荣斌在接受媒体采访时表示，“我来阳光城之后，林腾蛟主席对我提出的最大的任务，就是组建一支最优秀的团队。”

因此，“双斌”合璧之后，立刻招揽了一支由阚乃桂、胡书仟、徐爱国等地产圈著名职业经理人组建的管理团队。从阳光城管理团队出现的新面孔中不难发现，这支新生军大多来自“双斌”一脉相承的中海、中建系。

诸多新将上任，也伴随着旧臣的离去，阳光城频繁出现人事调整。

去年11月，原阳光城总裁张海民正式提出离职，此后，诸多旧臣如元老级副总裁陈林、许珂、北京区域公司总裁李军、上海公司总经理宋友强纷纷退场，包括近期董秘罗瑞华、董事张志超陆续离职。

规模or利润 能否兼得？

在这场起自管理层落至董事会的深度“大换血”背后，一场以“双斌”为主导的战略变革也在同时发酵。

业内公知，朱荣斌与吴建斌有过三段共事的职业经历，朱荣斌精于投资经营，吴建斌则擅长财务管理。两位老搭档来到阳光城，老板林腾蛟为其定下的是规模做大、利润做强的双向目标。

但对于房企而言，规模和利润一直是个单选题，强如碧桂园（02007.hk）也不得不舍利润而保规模，又如中国恒大（03333.hk），在洗礼三四线市场之后，还是要转身拥抱一二线市场去寻求利润增长。

对于这个“鱼与熊掌必须兼得”的玩法，朱荣斌也颇感困难，他曾公开说，“规模上TAI阶，又要有大量现金流，负债率降低，真的很有难度。就像我们大吃大喝又不允许有‘三高’，还要减肥。”但为了实现老板的期许，朱荣斌开出了六道“药方”，分别是调结构、做好高周转、构造完整产业链、建立双赢机制、信息化建设和梳理管理架构。

其中，“调结构”被放到了战略改革的首要位置。吴建斌曾指出，“阳光城的土地来源太多，但现金依旧在路上。原来并购的项目，要一一把它搞定，才能变成货值。”由此，阳光城扩储方式明显出现变化。

数据显示，2017上半年，阳光城通过公开招拍挂、并购等多种方式共计获得64个地块，其中，通过收购获得52宗地块。而自朱荣斌于6月份上任后，下半年内，阳光城再无新增并购项目，转而向招拍挂市场拿地。过去一年，2017 年，阳光城通过并购获得 52 个地块项目，而招拍挂项目由12个新增至68个项目。

由此可见，此前一直以并购方式储地被业界称之为“并购王”的阳光城，在朱荣斌上任之后的半年里，几乎是马不停蹄的奔赴在招拍挂市场中。

而随着并购低价储地模式的转变，招拍挂方式直接导致其土储成本提升，这却进一步压缩了企业的净利润。数据显示，2015年，2016年，阳光城的净利率分别为7.74%，7.3%，而2017年又进一步下滑至6.72%，这与同规模企业相比有一定差距。

易居研究院研究总监严跃进向蓝鲸房产分析认为，招拍挂本身有很多复杂的机制，包括限价和资金审核等，而并购本身的管控会少一点。另外涉及到一些现金流短期有问题的地产项目，房企并购可以实现一步到位的开发，所以房企普遍较为积极。

同策研究机构总监张宏伟对蓝鲸房产表示，招拍挂的地大多是净地，拿地之后可以快速开发，快速回流现金，且没有过多产权纠纷。但他也强调，企业需要考虑背后的各种风险，收并购相对的性价比会比较高。

显然，想要在规模和利润上双突破，对于朱荣斌而言，是一个不小的考验。

负债困局下的资本“豪赌”

被业内称之为闽系“黑马”房企的阳光城，想要做大规模早已不是秘密，但给企业提速并不是一笔简单的账目，即便放在资本高手吴建斌手中，阳光城的这本帐恐怕也不好算。

数据显示，从2013—2016年，阳光城的经营性现金流数据分别为-54.7亿元、-56.4亿元、-38.8亿元、-25.8亿元，连续四年为负，至2017年经营性净现金流历史上首次回正至88.2亿元。

对于追求高速增长的阳光城而言，这组数据却难言乐观。截至2017年底，阳光城总资产规模同比增长约77%，达到2132亿，负债方面，阳光城的资产负债率为85.66%，同比2016年底的84.29%高1.38个百分点。

在今年4月份业绩会上，吴建斌面对这组数字回应道，“总得来看公司还是小企业，目前规模也不算大，要做的事情还是很多的，我想我们会继续努力把公司发展更好。”

在悬而未决的高负债难题下，还要配合朱荣斌打规模战，对于吴建斌而言，财务压力可想而知。蓝鲸房产梳理发现，2017年阳光城通过发行44亿中期票据、10亿永续中票、7.5亿美元海外债（含私募债）等多种融资方式扩大了融资渠道。海外债方面，阳光城以境外全资子公司YANGOJUSTICE INTERNATIONAL LIMITED（阳光城嘉世国际有限公司）在境外发行5亿美元债券。阳光城2018年一季度报显示，公司申请注册发行不超过人民币30亿元的定向债务融资工具获准。

近期，阳光城更开启了一轮“豪赌式”的融资手段。6月7日，阳光城公告称发行了10亿元2018年度第一期中期票据（永续中票），利率为8%，而市场普遍利率为5.5%—7.5%。根据年报显示，截止到2017年末，阳光城共发行40亿永续债，接近10家A股房企发债总额419亿的1/10。

以2017年末公司资产负债率和净负债率分别为85.66% 和252.82%来计算，如果将永续债计入债务之后的资产负债率和净负债率则分别为87.54%和265.90%，高于行业81%资产负债率平均水平。

同侧研究院陈朦朦指出，永续债有可能成为利润“黑洞”。企业若不能在一个时间段偿还债务，重设的利率也会不断飘高，未来这些资金的成本将进一步侵蚀利润。她表示，永续债一般前两年利息会比较低，房企若在两年内还清则影响不大，但阳光城起始票面利率已经高达8%，这无异于是一场“豪赌式”融资。

大股东股权100%质押 寻求融资

除了对外寻求资金之外，阳光城也对内开启了一场“自救”式的融资手段。

蓝鲸房产梳理发现，目前，阳光城控股股东福建阳光集团持股比例达17.51%，其质押率达100%。而除了控股股东100%股权质押之外，其多个股东的股票质押率均达90%以上，如一致行动人福建康田实业集团有限公司持有股份占比10.17%，质押率达98%；东方信隆持有股份占比为15.32%，质押率达90%。按照一季度十大股东情况，前十大持股比例为68.87%，而截至目前企业的股份质押率已达41.34%。

一般而言，股权质押对于资金链紧张的企业有“解渴”作用，然而控股股东全部质押股权也有其“副作用”。西南证券董事张刚告诉蓝鲸房产，“控股股东质押全部股权的背后，是当前市场资金面紧张的情况下，很多中小企业非常缺钱的体现。一旦股价下跌，券商会依据规定做风险提示，或要求公司追加保证金。如果没有足够的现金补充，负面效应就会扩大。”

截至7月17日，当日收盘价为5.79元/股，而其今年年初1月股价高点为10.73元/股，股价已下跌近54%。

针对财务状况与融资计划，蓝鲸房产致函阳光城集团，截至发稿前暂未收到回应。但可以肯定的是，在急迫的规模扩张和2000亿负债面前，阳光城的压力必然不小。（蓝鲸房产 李逗）