A股围城，众生相_风闻

文章首发于公众号：叁里河

作者：中环老季

在三季度的64个交易日里，市场波动不大，振幅不到10%。成交量下降，跌幅明显放缓，市场波澜不惊。但平静的水面下，暗潮涌动，各个市场主体的操作策略迥然。

A股和港股在三季度都录得资金净流出，散户出逃成为主要驱动力。非机构投资者在3季度净卖出A股3640亿人民币。海外资金则继续增持A股，北上资金净流入10亿美元。EM基金和亚洲基金则分别将A股比重上调115/165个BPs。高盛预期，在2019年，在配置需求的推动下，北上资金净流入会达到650亿美元，与国内券商估算的4000亿人民币的增量基本吻合。

基金方面，三季度共有99只股票型基金清盘，涉及管理资产24亿人民币，创下新高。同时，流入离、在岸A股ETF基金的资金，在三季度显著加速。28只新ETF基金成立，募资超过600亿人民币。主动型基金清盘增多，指数型基金和ETF受到追捧。通过被动投资参与权益类市场，成为越来越多个人投资者的选择。A股的个人投资者们历经熊市洗礼，越发“佛系”。

国家队方面，三季度又现“神操作”。根据高盛的研究测算，“国家队”在三季度的市场平静期，几乎减持了所有行业的配置，总共净卖出1040亿元。伴随着国庆节后的大跌，又开始净买入。看大盘走势，国家队一番操作猛如虎，成功实现高卖低买，有效降低了持仓成本，堪称波段交易的经典。

行业方面，国内的机构投资者和外资保持高度一致。地产板块最受机构投资者追捧。国内机构投资者和外资在3季度共买入27亿美元，其次是日用消费品（8亿美元）。万科A和三一重工获得机构和外资的一直青睐。而恒瑞医药和茅台则成为北上资金和QFII的重点出货对象。在机构投资者看来，即便最优质的个股，当估值不再具备吸引力时，也会被果断抛弃。

对于港股，南下资金和海外机构出现明显分歧。可能考虑到H股的估值折价和投资标的的安全性，南下资金最喜欢配置银行股，其中，工行和汇丰的净买入额都在10亿美元以上。而三季度，海外资金（EM/Asian Fund）港股仓位下降最快的也是银行股。

二者对市场的分歧，在港股擎天柱—腾讯控股的交易中，体现的最为淋漓尽致。腾讯同时成为南下资金净卖出最多的个股（净卖出超22亿美元），和外资净买入最多的港股（净买入超10亿美元）。海外一线机构对腾讯的目标价大多都在400港元左右，看好其基本面和前景，认为当下估值吸引力明显。而国内舆论对腾讯的担忧显然对投资者预期产生了较为明显的负面影响。

散户投资者在持有的A股市值占比在过去3年里，不断下降。不过，目前仍有将近30%的总市值份额。A股的“散户”属性虽然在减弱，但较之成熟市场，还有明显差距。从持仓来看，散户的持仓随意性较强，结构比较分散，没有明显特征。三季度，散户卖出最多的即消费品行业。估计不少个人投资者被17年消费品行业的大牛市吸引，在后期追高入场，却又在板块明显调整之后“割肉”。另外，A股的银行股是散户最低配的板块。

而国内的机构投资者和散户的操作恰恰相反，公募基金在最近不断增配日常消费品行业的股票。保险和养老金则在3季度明显增持银行股，该板块市值已经占到这两类机构，投资组合的一半。

海外机构方面，以新兴市场基金和亚洲基金（除日本）为主的海外基金持续超配A股，超配比例维持在200个BPs以上。海外基金显然是认可中国的消费升级和经济结构转型，所以可选消费和日常消费品行业是这类基金的配置首选。而QFII在上半年的买入节奏较为缓慢，但在3季度净买入40亿人民币，并通过增配医疗、地产，卖出日常消费，进行了调仓。

随着熊市调整的深入，个人投资者亏钱成为普遍现象，对市场越发敬畏。个人账户直接持仓比例不断下降，被动投资兴起，养老金和保险资金等机构投资者加速入市，A股的“机构化”在加速。MSCI扩容和A股在富时的权重上调，则进一步吸引更多海外资金。

虽然短期有波动，但海外资金中长期增持的趋势不会改变。相信A股定价权由散户向机构（含海外资金）的转移，将会显著降低未来波动，强化资本市场的价值发现功能。届时，A股投资者也能感受一下传说中的熊短牛长。

这大概就是A股出现围城的原因，进来的散户想出去，外面的机构想进来。目前的宏观经济形势大体也是如此，手握技术和管理优势的外资虎视眈眈，长期看好中国的消费市场。而过去挣了大量 easy money的中小型民营企业却觉得，黄金时代早就过去了。