周小川：关于改革国际货币体系的思考_风闻
其命维新-2018-11-15 20:25
时任央行行长周小川著，2009-03-23 发表于央行网站
原文链接：http://www.pbc.gov.cn/hanglingdao/128697/128719/128772/2847833/index.html
此次金融危机的爆发与蔓延使我们再次面对一个古老而悬而未决的问题，那就是什么样的国际储备货币才能保持全球金融稳定、促进世界经济发展。历史上的银本位、金本位、金汇兑本位、布雷顿森林体系都是解决该问题的不同制度安排，这也是国际货币基金组织（IMF）成立的宗旨之一。但此次金融危机表明，这一问题不仅远未解决，由于现行国际货币体系的内在缺陷反而愈演愈烈。
理论上讲，国际储备货币的币值首先应有一个稳定的基准和明确的发行规则以保证供给的有序；其次，其供给总量还可及时、灵活地根据需求的变化进行增减调节；第三，这种调节必须是超脱于任何一国的经济状况和利益。当前以主权信用货币作为主要国际储备货币是历史上少有的特例。此次危机再次警示我们，必须创造性地改革和完善现行国际货币体系，推动国际储备货币向着币值稳定、供应有序、总量可调的方向完善，才能从根本上维护全球经济金融稳定。
一、此次金融危机的爆发并在全球范围内迅速蔓延，反映出当前国际货币体系的内在缺陷和系统性风险
对于储备货币发行国而言，国内货币政策目标与各国对储备货币的要求经常产生矛盾。货币当局既不能忽视本国货币的国际职能而单纯考虑国内目标，又无法同时兼顾国内外的不同目标。既可能因抑制本国通胀的需要而无法充分满足全球经济不断增长的需求，也可能因过分刺激国内需求而导致全球流动性泛滥。理论上特里芬难题仍然存在，即储备货币发行国无法在为世界提供流动性的同时确保币值的稳定。
当一国货币成为全世界初级产品定价货币、贸易结算货币和储备货币后，该国对经济失衡的汇率调整是无效的，因为多数国家货币都以该国货币为参照。经济全球化既受益于一种被普遍接受的储备货币，又为发行这种货币的制度缺陷所害。从布雷顿森林体系解体后金融危机屡屡发生且愈演愈烈来看，全世界为现行货币体系付出的代价可能会超出从中的收益。不仅储备货币的使用国要付出沉重的代价，发行国也在付出日益增大的代价。危机未必是储备货币发行当局的故意，但却是制度性缺陷的必然。
二、创造一种与主权国家脱钩、并能保持币值长期稳定的国际储备货币，从而避免主权信用货币作为储备货币的内在缺陷，是国际货币体系改革的理想目标
1、超主权储备货币的主张虽然由来已久，但至今没有实质性进展。上世纪四十年代凯恩斯就曾提出采用30种有代表性的商品作为定值基础建立国际货币单位“Bancor”的设想，遗憾的是未能实施，而其后以怀特方案为基础的布雷顿森林体系的崩溃显示凯恩斯的方案可能更有远见。早在布雷顿森林体系的缺陷暴露之初，基金组织就于1969年创设了特别提款权（下称SDR），以缓解主权货币作为储备货币的内在风险。遗憾的是由于分配机制和使用范围上的限制，SDR的作用至今没有能够得到充分发挥。但SDR的存在为国际货币体系改革提供了一线希望。
2、超主权储备货币不仅克服了主权信用货币的内在风险，也为调节全球流动性提供了可能。由一个全球性机构管理的国际储备货币将使全球流动性的创造和调控成为可能，当一国主权货币不再作为全球贸易的尺度和参照基准时，该国汇率政策对失衡的调节效果会大大增强。这些能极大地降低未来危机发生的风险、增强危机处理的能力。
三、改革应从大处着眼，小处着手，循序渐进，寻求共赢
重建具有稳定的定值基准并为各国所接受的新储备货币可能是个长期内才能实现的目标。建立凯恩斯设想的国际货币单位更是人类的大胆设想，并需要各国政治家拿出超凡的远见和勇气。而在短期内，国际社会特别是基金组织至少应当承认并正视现行体制所造成的风险，对其不断监测、评估并及时预警。
同时还应特别考虑充分发挥SDR的作用。SDR具有超主权储备货币的特征和潜力。同时它的扩大发行有利于基金组织克服在经费、话语权和代表权改革方面所面临的困难。因此，应当着力推动SDR的分配。这需要各成员国政治上的积极配合，特别是应尽快通过1997年第四次章程修订及相应的SDR分配决议，以使1981年后加入的成员国也能享受到SDR的好处。在此基础上考虑进一步扩大SDR的发行。
SDR的使用范围需要拓宽，从而能真正满足各国对储备货币的要求。
●建立起SDR与其他货币之间的清算关系。改变当前SDR只能用于政府或国际组织之间国际结算的现状，使其能成为国际贸易和金融交易公认的支付手段。
●积极推动在国际贸易、大宗商品定价、投资和企业记账中使用SDR计价。不仅有利于加强SDR的作用，也能有效减少因使用主权储备货币计价而造成的资产价格波动和相关风险。
●积极推动创立SDR计值的资产，增强其吸引力。基金组织正在研究SDR计值的有价证券，如果推行将是一个好的开端。
●进一步完善SDR的定值和发行方式。SDR定值的篮子货币范围应扩大到世界主要经济大国，也可将GDP作为权重考虑因素之一。此外，为进一步提升市场对其币值的信心，SDR的发行也可从人为计算币值向有以实际资产支持的方式转变，可以考虑吸收各国现有的储备货币以作为其发行准备。
四、由基金组织集中管理成员国的部分储备，不仅有利于增强国际社会应对危机、维护国际货币金融体系稳定的能力，更是加强SDR作用的有力手段
1、由一个值得信任的国际机构将全球储备资金的一部分集中起来管理，并提供合理的回报率吸引各国参与，将比各国的分散使用、各自为战更能有效地发挥储备资金的作用，对投机和市场恐慌起到更强的威慑与稳定效果。对于参与各国而言，也有利于减少所需的储备，节省资金用于发展和增长。基金组织成员众多，同时也是全球唯一以维护货币和金融稳定为职责，并能对成员国宏观经济政策实施监督的国际机构，具备相应的专业特长，由其管理成员国储备具有天然的优势。
2、基金组织集中管理成员国储备，也将是推动SDR作为储备货币发挥更大作用的有力手段。基金组织可考虑按市场化模式形成开放式基金，将成员国以现有储备货币积累的储备集中管理，设定以SDR计值的基金单位，允许各投资者使用现有储备货币自由认购，需要时再赎回所需的储备货币，既推动了SDR 计值资产的发展，也部分实现了对现有储备货币全球流动性的调控，甚至可以作为增加SDR发行、逐步替换现有储备货币的基础。
2016年10月1日，人民币将正式加入国际货币基金组织（IMF）特别提款权（SDR）货币篮子，这是人民币国际化的重要 “里程碑”。在不久前闭幕的二十国集团（G20）杭州领导人峰会上，习近平主席指出，G20应不断完善国际货币金融体系，充分发挥SDR的作用。G20各国一致响应习近平主席倡议，在杭州峰会上形成增强SDR作用共识的重要成果。
人民币成功入篮SDR
随着中国经济和人民币国际地位的不断提升，近年来国际上建议将人民币纳入SDR的声音日益增强。2015年适逢IMF五年一次的SDR审查，人民币加入SDR面临难得的历史性机遇。党中央、国务院高瞻远瞩、审时度势，及时作出了推动人民币加入SDR的重要战略部署。习近平主席、李克强总理、马凯副总理相继作出重要指示。人民币加入SDR的工作全面展开，有序进行。
与此同时，我领导人在较多国际会议和双边场合就SDR发表重要观点，与美、英、德、法、俄、印等国就SDR问题密切沟通，凝聚共识。2015年9月，中美两国元首会晤后发表联合声明，美国明确支持人民币在符合IMF现有标准的前提下纳入SDR篮子。2015年3月，李克强总理在会见IMF总裁拉加德时指出，人民币加入SDR既表明中国愿意参与国际合作来维护世界金融稳定，本身也有利于中国资本市场、金融领域进一步的开放。李克强总理在会见德国、美国、英国领导人时也多次谈及国际货币体系和SDR问题，与各方达成广泛共识。
在党中央和国务院的领导下，中国人民银行会同多个部门与IMF密切配合，就SDR审查标准、数据、操作等问题开展了深入的交流与合作，解决了一系列技术难题，为人民币入篮奠定了坚实的基础。
基于各方的普遍共识，2015年11月30日，IMF执董会认定人民币为可自由使用货币，决定将人民币纳入SDR货币篮子，并于2016年10月1日正式生效。人民币成功入篮，对于中国和世界是双赢的结果，既代表了国际社会对中国改革开放成就的认可，有利于助推人民币国际化进程稳步向前，促进我国在更深层次和更广领域参与全球经济，也有利于增强SDR自身的代表性和吸引力，完善现行国际货币体系。
在推动人民币加入SDR的同时，中国开始积极筹办G20杭州峰会，党中央、国务院从战略的高度出发，决定结合人民币加入SDR，在G20框架下继续推动国际货币体系改革，并讨论增强SDR的作用。这一决定既顺应了新形势下国际社会对讨论相关问题的强烈意愿，也重启了此前因为种种原因而中断的G20框架下的相关讨论。事实上，关于超主权货币的讨论可以追溯到20世纪30-40年代，当时在讨论建立一个有序的、可自主调节国际收支失衡的国际货币体系时，英国经济学家凯恩斯曾提出建立超主权货币“班柯”。20世纪60年代，IMF创立了SDR，以缓解当时国际货币体系面临的储备资产不足的严重问题。之后，国际社会围绕扩大SDR的使用等问题进行了若干探索，后来由于国际货币体系总体趋于稳定，这方面的讨论在20世纪80年代后不再活跃。
这轮国际金融危机重新引发对国际货币体系改革的关注
2008年国际金融危机爆发，G20因此由财长和中央银行行长会议的机制升级为领导人峰会。从G20峰会诞生之日起，各国领导人关注的一个重要问题就是国际金融危机爆发的原因和如何避免危机再次发生。当时，一种有代表性的观点是全球失衡导致了国际金融危机，全球失衡的原因则是“全球储蓄过剩”，特别是中国等东亚国家的储蓄过剩。这种观点实际上是把危机爆发的原因归咎于中国等东亚国家，认为以中国为代表的高储蓄国导致全球失衡是危机的根源。在此背景下，2009年G20伦敦峰会前夕，中国人民银行周小川行长发表了题为《关于改革国际货币体系的思考》的文章，指出国际金融危机凸显了国际货币体系的内在缺陷和完善全球金融架构的必要性。金融危机再次警告我们，必须创造性地改革和完善现行国际货币体系，推动国际储备货币向着币值稳定、供应有序、总量可调的方向完善，才能从根本上维护全球经济金融稳定。文章强调，应特别考虑充分发挥SDR的作用，建立起SDR与其他货币之间的清算关系，推动在国际贸易、大宗商品定价、投资和企业记账中使用SDR计价，推动创立SDR计值的资产，进一步完善SDR的定值和发行方式。周小川行长的文章回应了“高储蓄国责任论”等说法，指出本轮危机爆发的原因主要在于国际货币体系的内在缺陷，激发了国际社会对改革国际货币体系的热烈讨论，以及对增强SDR作用的关注。自此，完善国际货币体系和增强SDR的作用开始纳入G20峰会议程。
G20戛纳峰会初探SDR扩篮及增强SDR的作用
2011年，法国担任G20主席国。法国一直是国际货币体系改革的倡导者。20世纪60年代，当时的法国财长德斯坦就曾批评美元独大，拥有“超级特权”，多次提出应改革国际货币体系。法国也是推动IMF设立SDR的主要国家之一。2011年担任G20主席国后，针对国际金融危机暴露出来的问题，法国将国际货币体系改革作为G20戛纳峰会的主推议题，并设立后来被称为国际金融架构工作组的工作机制。2011年3月，法国还特别选择在中国南京举办“G20国际货币体系高级别研讨会”，以体现对中国提出的国际货币体系改革主张的认可，时任法国总统萨科齐专程赴南京参会。会上，G20各方就现行国际货币体系的缺陷和改革方向坦率交换了意见，并专门讨论了如何增强SDR的作用、增加SDR的代表性以及探讨SDR货币篮子新标准。中方还在2011年提出了“影子SDR”的概念，建议对金砖国家货币加入SDR进行模拟测算，引发了各方的思考和研究，为后来G20和IMF积极考虑扩大SDR货币篮子、特别是人民币加入SDR进行了铺垫。2011年G20戛纳峰会上，各国领导人一致同意应不断调整SDR货币篮子的组成，以反映各国货币在全球贸易和金融体系中的地位；认为扩大SDR货币篮子对于增强其吸引力、提高其作为全球储备资产的影响力十分重要；并同意继续研究扩大SDR的作用。这是G20第一次对国际货币体系特别是SDR进行重点讨论。遗憾的是，2011年下半年欧债危机爆发，国际社会的注意力重点重新转向危机应对，关于国际货币体系的讨论并没有达到预期的深度。此后，由于国际货币基金组织改革迟迟无法落实等多种原因，G20国际金融架构工作组在2014年中断了。
从戛纳到杭州，G20系统研究增强SDR的作用
2015年以来，伴随着人民币加入SDR的进程，中国与各主要大国就国际货币体系改革问题进行了深入沟通，各国普遍期待中国在这一重要议题上继续发挥领导力。与此同时，主要储备货币国家货币政策出现分化，全球出现了资本流动和汇率的剧烈波动，G20各国特别是新兴市场国家有强烈的意愿加强对国际金融架构问题的讨论，推动必要的改革。中国审时度势、主动谋划，将完善国际金融架构作为今年G20杭州峰会的重点议题，并重启了G20国际金融架构工作组，邀请法国和韩国担任工作组主席，并由IMF提供强有力的技术支持。
思想交汇，国际社会激辩SDR的作用。在G20的推动下，国际社会对增强SDR的作用展开了热烈的讨论。为顺应法国延续2011年南京研讨会机制的热切期待，中国人民银行与法国财政部于2016年3月在巴黎联合举办了“从南京到巴黎：国际金融架构高级别研讨会”，这是G20第二次就国际货币体系改革问题举行高级别研讨会。人民银行周小川行长在会上全面系统地阐述了对国际金融架构工作组主要议题的考虑和设想，指出国际社会应循序渐进地增强SDR的作用，包括以SDR作为报告货币和发行SDR计值的债券。他表示，使用SDR作为报告货币使得资产负债表更为客观，更有利于公众理解；使用SDR计价比单一货币更为稳定，特别是在主要货币汇率大幅波动时；将SDR作为报告货币还可以影响金融市场的投资行为和商业模式，从而带动更多对SDR的需求。来自官方、金融机构和学术界的各方代表在巴黎进行了热烈并富有成效的讨论，开拓了思路，引发了思考，为下一步G20的讨论打下了基础。
多措并举，G20系统讨论增强SDR的作用。作为主席国，中国在G20框架下引导各方对于增强SDR的作用进行了系统的讨论。刚开始，虽然绝大多数国家认为SDR作为储备资产的作用未得到充分发挥，也认同增强SDR的作用有助于国际货币体系的稳定性和韧性，但也有部分国家担心很难取得进展，或者很难落实。中方强调，千里之行，始于足下，扩大SDR的作用不能一蹴而就，但应从现在做起。通过不断的讨论沟通、分析论证，中国与美、英、法、俄等G20主要大国之间逐步达成越来越多的共识。其中，2015年9月和2016年9月，中美两国元首在两次会晤时就国际货币体系的改革和发展达成了一系列重要共识，双方均赞同需要维护和完善现有国际货币体系，认为国际金融架构正不断演进以应对在规模、范围和多样性方面都在发生变化的挑战。美国欢迎中国在国际金融架构中发挥更加积极的作用，并特别强调支持人民币加入SDR，支持对扩大SDR的使用进行研究。
在广泛听取各方意见的基础上，中方引导G20各方，从大处着眼，小处着手，确定了实际、可行的策略，与G20各方一道从SDR作为报告货币和发行SDR债券两个方面扩大SDR的使用，得到了各方的普遍支持。作为表率，中国率先于2016年4月初同时以美元和SDR发布了外汇储备数据，为稍后在华盛顿举行的G20财长和央行行长会议讨论SDR作用创造了条件，提供了动力。根据G20厦门财政和央行副手会的讨论，中国又于2016年6月底发布了以美元和SDR作为报告货币的国际收支和国际投资头寸数据，得到各方的积极反响。8月31日，在G20杭州峰会前夕，世界银行在中国银行间市场成功发行了首期SDR债券，规模为5亿SDR，吸引了约50家银行、证券、保险等境内投资者以及境外央行类机构的积极认购，认购倍数高达2.47，显示了SDR债券的巨大吸引力。SDR债券的成功发行，为国内国际投资者资产多元化配置提供了新的选择，有利于丰富中国债券市场交易品种，也为G20杭州峰会就扩大SDR使用达成重要共识作了有力的铺垫。
在G20要求下，IMF还撰写了《加强国际货币体系的报告》、《SDR的作用：初步考虑》等专题报告，梳理了SDR的发展进程及相关问题，并就如何增强SDR的作用提出了技术性建议，为G20的讨论提供了坚实的技术层面支撑。
水到渠成，杭州峰会收获丰硕成果。2016年9月初，在中国人民银行的倡导下，经所有成员讨论通过，G20国际金融架构工作组向杭州峰会提交了《二十国集团迈向更稳定、更有韧性的国际金融架构的议程》，获得了G20各国领导人的审议通过。各国领导人欢迎人民币于2016年10月1日正式纳入SDR货币篮子，支持正在进行的在扩大SDR使用方面的研究，如更广泛地发布以特别提款权为报告货币的财务和统计数据，以及发行SDR计价债券，认为这有助于增强国际货币体系的韧性，并特别在领导人宣言中提及了世界银行于峰会前夕在中国银行间市场发行的SDR债券。
这是G20第一次对于增强SDR的作用进行了如此系统而深入的讨论，并付诸于实际行动，得到领导人层面明确具体的支持。中国在整个进程中发挥了至关重要的领导力，激发了全球范围内对于SDR问题的关注，为推动完善国际货币体系改革做出了重要的贡献。
展望未来，增强SDR的作用是一项长期而艰巨的工作，任重而道远。中国将与G20各方一道，从杭州再出发，继续共同推动国际金融架构的不断完善，从根本上维护全球经济金融稳定。