王永利：危机10年后，全球金融风险更加突出，中国将如何应对？_风闻

【编者按】

人大重阳第123期系列讲座于7月6日在中国人民大学重阳金融研究院举行，中国银行前副行长王永利先生受邀主讲"金融危机十年慎思"。

2018年正值改革开放40周年及全球金融危机10周年，在新中国经济历史上具有特殊意义。王永利就金融危机背后的历史及原因，以及未来中国金融所需要注意的风险进行了深入解读，并就如何做好防范提出建议。

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今年是全球金融危机十周年，也是中国改革开放四十周年。改革开放以来中国金融发生了翻天覆地的变化，货币总量、外汇储备、央行资产规模、金融资产规模、金融盈利规模等世界领先，全球一千家大银行的最新排名，中国四大行排在最前面。

但迅速发展的同时也积累了很多问题，特别是近年以来国内外形势发生了巨大变化，使得金融的风险更加突出。所以防范化解重大金融风险已成为当下国家三大攻坚战的首位。这无疑是个巨大的挑战。

中国银行前副行长、人大重阳高级研究员  王永利

然而，改革开放以来，甚至新中国建立以来，中国的金融机构其实没有经历过严重的金融危机的洗礼。1998年海南发展银行破产倒闭后，至今二十年中国没有再发生过相同的事例。这也带来一个问题，如果此类问题再次出现并产生连锁反应，我们应对得了吗？

很多人都在讲有能力应对，但我保持怀疑。真正的危机该怎么应对？怎么看待这些问题？今天我们再来回顾危机，不能简单的就理论讲反思，必须紧密联系当前的实际。今天讲座题目上我为什么用“慎思”？就是慎重、审慎、深刻的反思才是今天我要跟大家交流的内容。

一、次贷危机与全面危机

2008年9月份，著名的投资银行雷曼兄弟倒闭，美林公司被接管，引发了美国全面的金融危机，进而迅速蔓延全球，形成了百年一遇的全球金融危机，全球经济大衰竭。但是在这之前美国已在2007年7月爆发了次贷危机。次贷危机的全称准确来说是在证券市场上爆发的次级按揭贷款支持的金融产品的市场危机。

这又必须追溯到1997年的东南亚金融危机。

1.东南亚金融危机导致大量资本流入美国网络产业并形成泡沫

在1997年以前，全球产能和资本大量涌到东南亚国家，推动东南亚整体经济快速发展。但在这个过程里，资产的泡沫逐步聚集，金融风险开始显现。

中国从1993年经济开始升温，到1995年经济过热，1996年严厉的宏观调控后实现软着陆。但中国出口的扩大对东南亚经济形成了压力，加之国际资本炒家的冲击，引发了1997年东南亚金融危机，包括日本、韩国都遭受重大创伤，大量资本急于从东南亚撤出并寻找新目的地。

当时中国金融没有开放，全球除去北美其余地区经济金融都不稳定或缺乏吸引力，北美成了唯一出路。其中，一少部分资金流入加拿大，绝大部分流入了美国。去了美国的资金小部分进入房地产，推动房地产价格从1997、1998年开始进入上升通道，绝大部分的资金进入了网络产业，从而推动本来就已过热的网络产业急速升温。

到2000年发生了剧变：纳斯达克从2000年3月份高峰时5048点开始波动，10月份下降到了1000点出头，直降80%，网络泡沫宣告破灭。这不仅是经济问题，还有政治问题，因为网络产业的崛起是美国把日本快速上升势头按下去的重要支柱产业，所以网络泡沫的破灭对其影响非常大。

小布什政府一上台就连续出台一系列法案刺激房地产的发展，转移风险。所以推动美国房地产价格开始加快上升。配合这次行动，美联储从2001年初大幅度降息，联邦基金利率从6.5%一路降到2003年6月份的1%，创下了美联储的历史最低。一系列因素刺激美国房地产价格快速上升，也为后来的次贷危机奠定了基础。

2.美国刺激政策导致次贷及其金融衍生品大量发展、风险聚集

在房价保持稳中有升的情况下，住房按揭贷款是银行最安全的贷款。在美国房价从1997年开始不断上升的过程中，人们发现按美国原来的住房按揭贷款的标准似乎太苛刻了，于是试探降低标准，次贷开始产生并随着房价上涨而不断扩大。

这使得大量投放贷款机构的资本充足率受到影响，便开始推动次贷的资产证券化，把贷款证券化转移出去。投行、券商再进行包装不断地往外转移和引入保险公司，CDO和CDS出来了，并开始不断地结构化衍生。在此过程里，金融创新成为热点，甚至有人还因此得到诺贝尔经济学奖。

但在这一系列衍生品发展过程里，其基础产品是按揭贷款，所有的前提都是房价要稳中有升，主要的影响因素至少包括：第一，还款的成本不断降低；第二新的需求不断出来。一旦房价开始下跌，按揭贷款的风险就会快速暴露，建立在其上的衍生品就会面临巨大风险。

不幸的是，在房价长期保持上升态势的情况下，人们已经忘记了这些衍生品的底层资产是什么，忘记了住房价格还可能下跌。2000年10月份纳斯达克崩盘，2001年美国又遭遇"9.11恐怖袭击"，之后美国迅速发动阿富汗战争。这种局势使美国的投资环境恶化，国际资本开始大量往外转移。

3.中国加入WTO加快资本从美国外流

1999年中国全面深化住房体制、教育体制、医疗体制“三大改革”，推动经济明显回暖，在网络泡沫破灭、全球经济整体低迷的情况下，中国经济增长成为最大亮点。

正是在世界经济增长需要中国拉动的情况下，国际组织做出了适当让步，2001年12月中国正式加入了世贸组织，进一步扩大改革开放吸引了大量的资本和产能流入中国，推动中国迅速成为新的“世界工厂”。中国的发展带动大宗商品价格快速上升，催生了金砖五国的快速发展。这又进一步加快国际资本从美国外流。

大宗商品价格快速上升后，最后价格会输入到美国，因为美国是世界最大的贸易逆差国。因此到2004年6月份，美国的低利率政策难以为继，开始走上加息的通道。2004年6月份开始加息，到2006年6月份，把基准利率提高到了5.25%。

此时问题出现了：一方面房贷还款的成本不断上升，另一方面，资本外流导致新的住房需求更加削弱。两者叠加之下，美房地产价格到2006年9月份开始波动。由于价格总是波动的，当时没人能准确地预测出房价是否已封顶，这并没有引起足够重视。

4、住房价格下跌，引爆美国次贷危机，进而引发全面金融危机

房价触顶回落，使大量的次贷不良资产开始暴露，2006年底美国次贷的放贷公司已经开始出现破产倒闭，次级贷款危机已经显现。

但当时次贷问题出来后，很多人认为那是美国公司的问题，并不会影响全球的金融市场，依然没有引起足够的重视。直到第二年，问题延伸到次级证券产品上，越来越多的的衍生品出现违约，到7月份评级公司大幅度调低证券产品的评级标准，才引发了所谓的次贷危机。

由于美国的次贷相关产品全球人都在投，次贷危机爆发，迫使主要国家的中央银行开始大幅度的救市。

到2008年的一季度，美国原来快速扩张的贝尔斯通银行宣告破产，美国加大了救市力度。进入二季度，金融市场明显缓和，大家认为这个危机可能已经过去了。但实际上其基础产品的最重要影响因素——房地产价格走势并没有真正地反弹，而是继续走低，二季度金融市场的缓和只是大量救市之后的一个阶段性回暖。

到八、九月份，美国大量参与次贷产品的“两房”及著名保险公司AIG开始出严重问题，几大投行深受冲击，金融市场再次剧烈震荡，到九月份雷曼兄弟倒闭，美林公司被接管，引发百年一遇的金融危机并迅速蔓延成为全球性金融大危机。

金融危机爆发以后，20国集团迅速采取了力度空前的联合救市运动。

资料图来源：视觉中国

二、危机根源与趋势判断

危机之后许多人归结此次金融危机导致的原因，包括：金融创新过度，金融监管跟不上，造成系统性风险；金融机构和投资人的贪婪，只顾高回报不顾高风险，并形成“大而不能倒”的格局；会计制度有漏洞，会计处理，会计原则有问题；评级公司不负责，事后证明很多当时非常差的金融产品评级公司还是给出较高的评级等等。

这些都是影响因素，但我认为这些都是表层和技术层面的因素，而不是百年一遇的全球性金融大危机的根本原因。百年一遇的全球性金融大危机必须放在全球化大背景和上百年的历程中产能解释清楚。

全球化发展带动的资本和产能大规模转移并形成严重过剩才是根源

当你把危机放在全球化大背景，放在上百年的过程里，就会发现，全球性的经济金融大危机根本的原因都是在国际资本和产能大规模转移过程中，由于信息不对称和不充分的客观存在而造成的大规模过剩。

上世纪的"大萧条"就是如此，这次危机也同样如此。

二战之后，世界形成了苏美为首的东西方两大阵营尖锐对抗，一小部分国家犹豫观望的基本格局。之后，随着东西方发展态势发生变化，中间派的拉美及东南亚的国家开始开放，都带来了快速发展。这进一步加大了东方阵营的压力和内部矛盾。上世纪70年代从东欧开始，一直到中国都酝酿要改革。70年代末中国正式推行改革开放，推动全球化加快发展，世界格局开始加快变化。

在这一过程里，正是因为全球资本和产能的大规模转移，聚集到一个地方后催生其经济社会快速发展，但风险也在产生和聚集。一旦问题暴露便迅速转移，进而引发大大小小的金融或经济危机。

危机爆发后，所在国家又大量投放货币和产能进行救市，结果在全球范围内聚集更大的流动性和产能过剩。这种状况不断聚集，最后必然形成全球性严重的产能和流动性过剩，引发全球性严重的金融和经济危机。

中国为什么能在2001年加入世贸？

改革开放初期，对中国未来经济社会发展模式的走向存在激烈争议。新旧矛盾不断聚集，在第十个年头就爆发了严重的政治风波。幸运的是，1989年，国际形势发生巨变，柏林墙倒塌、东欧剧变，1991年苏联解体，对中国产生了极大震撼和深刻影响。邓小平1992年南巡讲话，明确了发展是第一要务、稳定压倒一切，推动中国经济开始加快发展。

1997年东南亚金融危机对中国这个外贸出口型经济体来说是个考验。当时的问题在于人民币是否贬值。虽然贬值会对中国的影响小一些，但是对于东南亚国家的货币将是一个更大的冲击。最终中国决定人民币不贬值，这一决定为中国在东南亚巩固其大国地位及促使人民币在东南亚流通提供了帮助。

更重要的是，1997年东南亚危机后，人们意识到金融在和平时期的重要性，这推动中国在1998年推动了一场非常深刻的金融改革。

第一，成立中央金融工委，对国有金融机构组织关系实施垂直管理，大幅弱化了地方政府对银行贷款的行政干预。

第二，发行2700亿专项国债，补充四大国有银行资本金。

第三，成立四大资产管理公司，剥离四大银行不良资产。1999年底M2是11.76万亿，就对口剥离1.4万亿的不良贷款，力度极大，大大减轻商业银行的负担。

第四，推动金融机构分业经营、分业监管。另外，还配套开展"三角债"清理工作。

经过一系列改革，中国的金融、银行才有了质的变化。

实际上，1995年中国的《中央银行法》、《商业银行法》就已经颁布了，但由于种种原因，难以落地实施。如果没有1997年的东南亚经融危机，1998年的金融改革就很难推动；没有1998年的金融改革，中国金融业就不会有今天的程度。

东南亚金融危机的冲击尚未消除，1998年夏天中国又遭遇严重的南方大水，使中国经济在1998年下半年到1999年严重滞胀，面临巨大挑战。

1999年全面深化的住房、教育、医疗体制改革，把原来政府贴钱的三大领域变成一个产业来开发。这三大产业把资源变资本，资本再加杠杆，推动中国经济进入2000年开始明显止跌回升，奠定中国进入21世纪后经济发展的重要基础。我坚信没有这三大改革，我们不会有现在的发展成果。

这三大改革推出后。到2000年，中国经济呈现明显的上升势头，而中国上升势头跟全球形成了明显的反差，这时是世界的发展需要中国，所以国际贸易组织开始主动加强与中国沟通并做出适度让步，使中国在持续争取13年之后，于2001年12月正式加入WTO。

可以说，如果没有中国不断深入的改革开放，没有2000年国际局势的巨大变化，还不知要到哪年中国才能入世。

中国入世后，全球产能和资本大量涌到中国来，推动中国迅速成为新的世界工厂。中国因此形成了外贸出口依赖型的基本架构。

但是，它确实使我们的经济在快速发展，同时带动了全球经济增长。实际上从2001年开始，中国世界经济新增产值中的占比就已超过美国。但这一轮全球化的高速发展，恰恰也使全球产能过剩和流动性过剩更严重。

放眼全球，未来还能有中国这么大的市场来带动全球经济发展吗？几乎没有。人类社会一直想一切办法提高生产力，提高产能，扩大供给，从这方面发力，推动全球化加快发展，变成今天产能过剩、有效需求不足，这种局面长时间难以扭转。这将使很多重大的宏观经济理论和政策都将面临深刻的影响，世界供求关系大格局变了，依然坚持刺激政策只能积累更多矛盾。这是为什么现在要强调供给侧结构性改革。

从全球格局看，金融危机爆发后，大规模救市进一步扩大货币和产能投放，尽管有效抑制了危机的急剧恶化和市场的剧烈波动，避免了金融市场可能的崩盘，但又聚集了更多的风险隐患和危机因素，政策工具潜力消耗殆尽。

同时，世界格局已经进入剧烈变革的时期，国际矛盾更加突出，美国从积极倡导和大力推动全球化、自由化，转变为强烈的贸易保护和单边主义，“美国优先"正在挑战国际秩序，威胁世界稳定，种种因素表明，世界范围内更大的危机挑战正在走来，长期全球化发展之后，世界走过头了，危机远未走开。

三、中国金融风险与危机应对

2008年全球金融危机至今已10个年头了，面对当前剧烈变化、复杂多变的国际局势，结合中国国内发展正处于换挡转型、推动新的改革开放发展关键阶段的形势，特别是防范化解重大金融风险已经成为当前国家三大攻坚战之首的状况，必须对金融风险，乃至金融危机高度警惕和积极应对。

从世界格局看，中国的崛起正在引起全球格局的剧烈变化。按十九大的要求，到本世纪中叶，综合国力和国际影响力要领先，这是什么概念？绝对不是指GDP领先。如果真是这样，到本世纪中叶实现这一宏伟目标，世界就将发生剧变。

上个世纪前50年前是什么概念？两次大战都从欧洲爆发，但它的根源都是美国崛起打破了原有的平衡，激发了主要国家的矛盾。本世纪中国的崛起如果快速打破这个平衡，会产生怎样的问题？这一定要引起足够的重视和高度警惕，做好应对极端状况的准备。

改革开放以来，我们穿透了多次重大的危机或挑战而且一直保持经济金融和社会的稳定与发展，但这并不意味着危机会远离我们，相反，风险和危机因素总是存在甚至会不断聚集，真正的考验从现在才开始。这也包括目前引人瞩目的中美贸易战，它必然引起金融战，还会引起更大的问题，必须高度警惕。

目前危机意识和应对经验严重不足

必须看到，目前为止中国并没有经历真正的金融危机的考验，严重缺乏对金融风险的预判能力和应对经验，而金融的考验则更加突出。金融机构、金融监管、外汇管理、国家协调等各个层面都需认真吸取金融危机的经验教训。

1、金融机构

1998年海南发展银行在国家支持下清盘了，但没有造成大面积的连锁反应，至今中国的金融机构几乎没有遇到一次真正的金融危机洗礼。

东南亚金融危机、全球金融危机都是外来的危机，主要冲击有国际业务的金融机构，当然最重要的是中国银行。对很多金融机构来讲，是从来没有经历过的。大家号称有应急方案，真正发生问题时这些东西基本上都没用。

从中国银行的情况看，当时全球金融危机一爆发我们也马上成立应急领导小组，但当时大家认为那是金融市场部一个部门的事，相关部门严重缺乏紧迫感和协调配合意识。

实际上，一旦大型金融机构出现问题，很容易引发金融市场和金融机构的连锁反应，应对危机所涉及的部门很多：风险管理部马上要对涉及的金融机构进行评审，列出黑名单，压缩授信或完全退出授信；金融机构部、资金清算部、海外机构部等要马上启动落实机制，对相关机构，新的资金要控制流入，能调出的要尽力调出；法律部门要配合相关部门，对存续期内的资产要列明清单、进行确权和保全；财务管理部门、规划管理部门要及时反思和调整发展规划或预算；董事会秘书部、行长办公室等，要及时与监管部门、董事会等方面沟通，必要时需召开紧急会议研究决定重大事项。如此等等，需要相关部门都能动起来，密切配合并做好自己的事。因此，也需要主要领导亲自挂帅担任应急领导小组组长，并建立健全危机应急机制和预案。

从现在金融机构的实际情况看，中国银行当时的情况似乎仍然普遍存在，危机预警和应对意识和能力实际上非常薄弱。

2、外汇管理

1994年前中国所有的外汇是中国银行管理，中国银行则完全放在外汇资金部一个部门管理。改制后国家外汇储备归央行及外汇储备局管理，现在我国有三万亿的国家外汇储备，这么大的资金，完全放在一个部门管理，这是否安全、合理，值得大家探讨。

金融危机爆发后，中国银行外汇资金管理至少要上升到董事会，其发展战略委员会、风险管理委员会、审计委员会都要共同参与或关注。管理层和相关部门更需要共同参与和分别履行职责。而今天国家外汇管理却依然只在一个职能部门，外汇储备管理的基本原则、风险限额、年度目标、实际结果等的核算反映、监督考核等如何有效进行等，是一个值得深思的问题。

3、金融监管

上升到国家更高层面，我们今天整个金融发展的监管体系怎么样？我们长期推动分业经营、分业监管，实际上转化为分机构审批、分机构监管，银行归银监会批，保险归保监会批，券商归证监会批等，但金融机构已开始跨界经营了。比如，大资管业务，所有类型的金融机构都在开展，谁管？谁都在管，但规则不统一，监管不协调，大量的通道业务，多层的嵌套，层层加杠杆，套利空间巨大，风险怎么控制？

这种监管格局，并不是“分业监管”所要求的“科学划分金融专业领域，分领域实施专业化的金融监管”的本来含义，结果是监管重叠和监管遗漏并存，监管机构促发展与保安全并重，铁路警察各把一段，甚至还出现监管抢地盘的现象，特别是在金融市场方面，难以形成一体化、专业化的发展和监管。如果都各把一块的话，我们未来金融市场的统一性如何保证，扩大对外开放敢不敢做？如果不开放中国金融的国际影响力是如何打造，如何增强？

目前金融系统性风险异常突出，成为国家三大攻坚战之首

今天，中国金融的行政化依然很重，好多理念、专业知识及实战经验严重缺乏。

2013年6月份，一个小小的钱荒大家就接受不了。很多人连中国当时货币投放、流动性最大影响因素是什么都不知道。实际上在2014年以前，中国货币投放、流动性影响最大的是央行的外汇占款。

2013年一季度，央行外汇占款新增9000多亿元，平均每月超过3000亿元。但4月将下降到2000多亿元，5月份刚1000亿出头，出现快速下滑态势，但很多金融机构没有认识到这个东西，都在继续扩张，扩大资金投放，同业拆借越来越多，资金大量体内循环，提高社会融资成本，受到国务院的批判，5月份开始央行不断收紧资金投放，流动性开始收紧。

进入6月份，央行外汇占款进一步收缩，当月出现负增长，但月中并没有得到足够重视，在6月13日个别银行因资金拆借不到，不断提高利率，造成银行间市场极度恐慌，但央行当时并没有设立利率走廊和应对预案，迟迟不进场干预，结果造成出人意料的"钱荒”。

我们中行当时根据央行外汇占款和自己结售汇数据的变化来进行调整资金安排，从5月份开始不断加大备付金储备，成功在钱荒的时候顶住了冲击，并提供资金帮助市场稳定，赢得了很大的声誉和收获。

事实证明，金融市场的风险会瞬间爆发、快速传播，没有足够的专业水平和市场敏感，是很难应对风险的。依靠传统的行政化管理和控制，是难以取得良好效果的。

2015年我国又爆发了严重的股灾，现在看，我们对危机的预警、问题的根源把握、需要采取的针对措施、相关部门的配合协调、国务院应急领导小组的统筹协调和果断决策等，同样暴露出很大问题，更值得认真反思和总结经验教训。

2017年末我们资产管理业务的规模已经突破100万亿，而且有大量都是跟房地产有关，今天很多人都认为在中国投资房地产，哪怕空在那，不住也不租都能够赚钱，那你依靠扩大供应能满足房地产的需求吗？房地产价格真的能只升不降吗？

东京房地产好的时候，从来没人想东京房地产价格会跌。纽约也一样，危机前大家都认为不会跌，但最后都跌了。现在中国金融大量都压在房地产上，在多大程度上已经走上了次贷危机的路？一旦跌了，我们怎么应对？这是今天必须要反思的。

金融危机爆发十年后，全球金融风险更加突出。我认为危机十年，恰是反思危机最佳时。

资料图来源：视觉中国

中国面临巨大挑战，但依然具有重大机遇和优势

尽管我们面临很多问题，但我认为中国仍有很多可调因素，你做好了，我们照样能应对这次危机。

包括金融领域怎么配合国家2050年综合国力和国际影响力领先的要求，作为国家重要的核心竞争力，金融怎么办？中国金融跟自己比快速发展，个头很大，但其普惠性及市场化程度跟发达市场有明显差距，中国的国际影响力远远没想的那么强。就像全球大银行在中国的分、子机构一样，跟当地的本土银行没法比。我们走出去设机构，也很难形成足够大的市场影响力。

真正要形成中国金融的国际影响力靠什么？最重要的是要靠金融市场的发展，需要开放的全球来参与的金融市场发展才可能。而这里要求法律、监管、服务各方面要跟上。如果我们的国际金融市场大量用人民币计价和清算，人民币国际化才真正有基础。如果在交易市场不能用人民币计价，人民币的国际化就没有保证。

引进来、走出去设机构都是需要的，但要形成强大的国际影响力，还必须加快国际金融中心建设。这是我们为什么要加大上海石油期货、铁矿石期货等的开放发展的重要原因。当然，这对我们的挑战，特别是对市场监管的挑战也很大。

根据这些情况，我今年也出了一本书，叫《穿越危机——世界剧变的中国选择》。我认为中国改革开放40年，每10年一次大的挑战，我们都较好的应对走过来了。但真正的挑战在2018、2019年刚刚开始。

世界的剧变跟中国崛起绝对有关系，中国要做好选择、准确应对，不光是对中国，对全球的发展影响都是巨大的。希望在座的各位要积极参与，大家能赶上百年一遇的危机，赶上世界格局的剧变，赶上中国伟大复兴的实现，实在是太幸运了，特别做学术研究的，遇到这么好的机会是极其难得的。