中美债市两重天：美债抛售，中债狂欢_风闻

上周，随着地缘政治紧张情绪缓解、美股反弹，美债再遭持续猛烈抛盘，10年期美债收益率再度逼近3%的重要心理关口。

上周五，10年期美债收益率上涨4.4基点，至2.9583%，日内最高触及2.96%，创2014年1月美联储前主席伯南克称将退出QE后引发“退出恐慌”以来的最高水平。“如今美债收益率逼近3%，3%是一个重要的心理关口，我们认为债券供给加剧、美联储加息持续，3%一定会突破，预计年内10年期国债收益率将在3.25%左右。”野村证券固定收益部主管George Goncalves对第一财经记者表示。

不过，中国债市显然是另一翻模样。今年初以来，中国10年期国债收益率不断下行，已经从去年最高的逾4%大降至3.5%附近，经济数据走软、贸易争端、去杠杆导致A股持续疲软等因素都是背后原因。值得注意的是，目前境外机构在国债市场中占比已相较去年底提升0.88个百分点至5.85%。

多家机构投资经理都对记者表示，尽管近期债券收益率极速下降，但仍会以逐步“获利了结”为主，并继续观察贸易争端发展、关注地产是否还能维持当下的投资增速，以及通胀回升的态势。“主要还是资管新规尚未落地，要综合考虑监管会不会加强，但全年还是维持利率债好于信用债，加久期好于加杠杆的判断。” 瑞银资管固定收益部董事、基金经理楼超告诉记者

美债“破3”在即

“今年美债收益率必然会上行，供需方面都会存在压力。”George Goncalves肯定地对记者表示。

且不谈经济基本面，今年美国实行赤字经济，不但大规模减税，并计划要扩大财政支出。就减税来看，其总规模高达1.5万亿美元，幅度创30年来之最；同时，特朗普将要推出1.5万亿美元的基建投资计划，但究竟如何用联邦政府的20%资金来撬动地方政府的80%资金，特朗普政府至今还没想出办法来。

美国2019财年预算计划出炉，总规模达到4.4万亿美元规模，2019年的赤字几乎是2017年的两倍，达到98.4亿美元。在接下来的10年里，赤字总额将达到7.1万亿美元，美国国家债务将增加到近30万亿美元。为此，各界都预计2018年美债发行量将会攀升。

“一边是美联储‘缩表’，央行对债券的边际购买力度下降，一边是债券供应量上升，因此最终很可能会出现供过于求、债券收益率上升的状况。”George Goncalves对记者称。

此外，从经济基本面而言，尽管不确定性加剧、地缘冲突频发、波动率走升，但今年全球仍处于扩张周期，国际货币基金组织（IMF）预计今明两年全球仍将维持3.9%的相对高增速；美联储预计今年再加息两次，且联邦基金利率预计到2020年要从当前的1.5%~1.75%的区间，攀升至2020年的3.6％左右，美债收益率在这一背景下似乎也没有持续下降的可能性。

通胀预期也在支持美债收益率攀升。眼下，核心PC物价指数位于1.6%，美联储预计年末可能会逼近2%的目标值，如今油价突破了70美元/桶，这似乎又是一个新增的通胀压力点。此外，如今美国失业率已经处于4.1%的历史低位，薪资增速持续攀升，机构也预计失业率今年将继续下降并跌破4%，这也意味着薪资的走升将持续带来通胀压力。

尽管债券收益率创下新高，10年期收益率逼近3%，两年期收益率也触及2008年以来的最高位2.45%，但奇怪的是，整体收益率曲线结构仍在不断平坦化，“这其实也引发了各界对于美国未来经济衰退的猜测，”渣打全球宏观策略主管罗伯逊（Eric Robertsen）告诉记者，不论美联储是不是在加速加息，都不妨碍未来经济增速下滑的担忧，“我们预计甚至长短端二者间的利差年末会逼近零，因为美联储不断在短端加息。”

机构慎待中债反弹

中美两国债市的确是“冰火两重天”。去年深受去杠杆、资管新规、市场利率攀升的影响，中国债市持续遭遇重挫，但今年2月至今，债市的表现好到令各大机构傻眼。

“今年一季度的那一波‘债牛’其实很多机构都错过了，去年四季度众多进场的机构身受重伤，大家没想到现在‘债牛’会来得这么突然。”某国内基金公司债券研究员对记者表示。

今年1月22日，10年期国债收益率触及4.12%的多年高点，此后收益率便一路下行，如今位于3.5%左右，幅度之大令人瞠目。收益率下行的速度从3月中下旬后明显加速，部分出于中美贸易争端的避险情绪，债券收益率在3月下旬一度降至3.7%；上周，央行宣布4月25日定向降准之后，债券收益率再度加速下滑至3.5%

不过，要问现在究竟是不是加杠杆、加久期的时候，众多基金经理持谨慎态度。“现在始终还是加息环境下，该获利了结就得果断行动。相反，如果降息环境，再加降准, 那么机构肯定闭着眼加久期。”楼超对记者表示。

今年，美联储仍将持续加息，各界预计中国央行可能会存在调升利率走廊的空间或压力。

此外，中航信托吴照银也对记者解释称，这次释放流动性不同于以往单纯降准，而是采取降准置换MLF（中期借贷便利）的方式，也是改变货币供给增速快速下滑的重要手段，但这不是宽松的信号。

“刚刚公布的3月份狭义货币供给M1增速为7.1%，广义货币M2增速为8.2%，都较1、2月份明显下降，较去年同期下降幅度更大。尽管去杠杆是今年宏观经济政策的重要目标，但是货币供给增速下降过快会影响经济的平稳运行，也会对资产价格造成非理性的波动。所以采取温和的置换式降准是达到维护货币供给增速稳定的方法。”他称。

外资持续抄底中债

尽管谨慎，但机构如今对债市并非像去年那样悲观，坐等资管新规落地、观望入场并逐步加久期是主线思维。

值得注意的是，外资是这波债市反弹的“主力军”。根据招商宏观测算，目前境外机构在国债市场中占比已相较去年底提升0.88个百分点至5.85%，如果按照此前回归模型的静态估算结果，理论上一季度国债收益率的下行幅度中约有40%由境外机构贡献。当然实际影响效果可能远不及这一水平，但其边际作用不容忽视。

记者也了解到，不少中资机构踩空2月的“债牛”行情，相反外资则把握了机会。“其实外资基金多是长线配置，即使去年市场差的时候也在撑着，因此今年初的这波行情也没有踩空。”某外资机构基金经理告诉记者。

楼超此前就对记者表示，去杠杆对债市造成巨震的阶段已经过去，“去年四季度在经济数据回暖、资管新规浮出水面的情况下，债市遭遇抛售，流动性较好的利率债、政策性金融债甚至率先出现抛售，这主要因为机构需要换取流动性来应对去杠杆压力，而后才轮到资质和流动性较差的信用债。”

眼下，市场已经将资管新规的影响纳入预期，“最恐慌的时候已经过去了，去年是收益率上升高峰期，流动性较好的利率债在今年年初已经形成了较好配置的吸引力。”不过，他也提及，非标回表可能会对债市的供给造成压力，“过去的非标融资需求可能要通过发债来完成，供给上升对债市而言短期偏负面，但长期中性。”