每年新增22家商场红星美凯龙如何做到又快又稳？

继H股上市成功后，国内家居龙头红星美凯龙将目光再次瞄准A股。

今年11月，红星美凯龙向中国证监会递交IPO招股说明书，拟在上海证券交易所发行股份数不超过3.15亿股，募集资金不超过39.5亿元。

作为中国家居流通领域多年的龙头，红星美凯龙主营家居装饰及家具商场的经营、管理和专业咨询服务。近年来，红星美凯龙仍在不断加速，截至2017年6月30日，红星美凯龙在国内28个省份150个城市经营着214个商场，这其中包括69家自营商场和145家委管商场，总经营面积约1329.6万平方米，平均出租率达到96%以上。

作为中国家居流通领域多年的龙头，红星美凯龙冲刺A股吸引了众多关注的目光，如何借助资本市场的力量在高速发展中保持稳健更是成为焦点话题。

1、近三年平均每年新增22家商场

2、商场平均出租率超96%

3、双轮驱动“维稳”公司负债率

红星美凯龙的业绩可谓是让业界侧目。招股说明书显示，2014年~2016年以及2017年上半年，公司实现营业收入分别为83.32亿、91.79亿、94.36亿元以及50.71亿元；净利润分别为35.07亿、33.42亿、36.73亿元以及21.56亿元。

成绩的取得离不开公司规模化扩张的加速。数据显示，红星美凯龙旗下商场数量从2014年底的157家增至2017年中的214家，平均每年新增22家。

扩张的背后是出租率的高位稳定运转。红星美凯龙有自营商场和委管商场两种业态。截至 2017年 6月 30日，公司经营着 69家自营商场，总经营面积532.78万平方米，平均出租率 96.98%。截至2017年 6月 30日，公司经营着 145家委管商场，总经营面积796.87万平方米，平均出租率 96.62%。

此外，红星美凯龙还覆盖包括互联网家装、互联网零售等泛家居消费服务及物流配送等业务，是公司围绕“全渠道泛家居业务平台服务商”的战略定位，以“家”为核心着力开拓的各项扩展性业务，从而对商场主营业务进行上下游跨界外延。

有财务专业人士指出，红星美凯龙通过“自营+委管“的双轮驱动模式，有利于解决快速扩张可能带来的负债率攀升问题。

招股说明书显示，2014年~2016年以及2017年上半年，红星美凯龙资产负债率分别为50.92%、48.25%、51.04%以及53.76%。公司资产负债率总体保持稳定。

上述财务人士指出，资产负债率控制在合理水平，表明公司经营较为稳健，长期偿债能力较强。2014年~2016年以及2017年上半年，红星美凯龙息税折旧摊销前利润（EBIT）分别为57.74亿、55.64亿、58.89亿以及35.20亿元；利息保障倍数分别为5.44、4.45、4.87、5.41倍。

1、如何保持又快又稳？

2、投资性房地产增值收益未计入公司现金流入

得益于消费升级的大浪潮，中国家居产业近年来整体景气度持续攀升，上市公司的数量也在逐年攀升。从不少家居类上市公司的年报来看，经营数据都表现不错，红星美凯龙也不例外。

招股书显示，2014年~2016年和 2017年 1-6月，红星美凯龙综合毛利率分别为 75.35%、75.58%、72.31%和 72.89%，与主营业务毛利率变动趋势一致。

由于公司经营规模的持续扩张，导致投入较大，且公司资产结构以投资性房地产等非流动资产为主。因此，公司的流动比率及速动比率均较低。2014年~2016年末和 2017年 6月末，公司流动比率分别为 0.49、0.74、0.65和 0.67，速动比率分别为 0.49、0.74、0.65和 0.66。

不过，与同行相比，红星美凯龙的速动比率较高，短期偿债能力较强。具体见下表：

作为规模庞大的行业龙头，红星美凯龙深谙现金流的重要性。招股说明书显示，2014年~2016年以及2017年上半年，红星美凯龙经营活动产生的现金流量净额分别为32.78亿、33.88亿、39.84亿元以及25.16亿元。

上述财务人士指出，2014年~2016年和 2017年 1-6月，公司销售商品、提供劳务收到的现金与同期营业收入的比例分别为 1.02、0.92、1.00和 1.12，两者匹配关系较好，表明公司经营活动现金回笼相对稳定。

此外，根据招股书，红星美凯龙经营活动产生的现金流量净额均为正数，与同期净利润的比例分别为 0.93、1.01、1.08和 1.17，与同期扣除非经常性损益的净利润的比例分别为 1.46、1.37、1.84和 1.83，主要由于公司非经常性损益主要包括投资性房地产增值形成的公允价值变动收益，而该部分收益不构成公司的现金流入。

1、溯源投资性房地产公允价值变动

2、投资性房地产公允价值评估的境内外差异

3、谁决定了投资性房地产公允价值？

投资性房地产公允价值的变动是个值得关注的点。查阅招股书可以发现，投资性房地产增值形成的公允价值变动收益来源于红星美凯龙持有的商场。伴随着公司拥有商场数量的增加，红星美凯龙持有的投资性房地产价值也随之增长。

招股书显示，2014年~2016年及 2017年 1-6月，红星美凯龙投资性房地产公允价值变动收益分别为18.62亿、10.01亿、17.54亿元和9.6亿元，占公司营业收入的比例分别为22.35%、10.91%、18.59%和 18.93%。

根据招股书，红星美凯龙对于投资性房地产的公允价值计量采用的是未来现金流量折现法，即商城未来所能获得的销售收入、租金、管理费用等收益折算到当前时点的价值，而与楼市的冷暖并无关系。

众所周知，消费升级已经取代出口和投资成为中国经济未来发展最重要的驱动力。“对于主打中高端市场的红星美凯龙来说，不管是自营商场还是委管商场的平均出租率均保持在96%以上。加之近年来公司在营销、品牌上的持续投入，入驻商户的销售业绩也逐年攀升，不少商场甚至出现了一铺难求的现象。因此，其投资性房地产公允价值将会持续正向变动。”一位家居行业分析人士指出。

不过，仔细对比红星美凯龙前后两份招股说明书会发现，2017版招股说明书对投资性房地产为主的公允价值变动收益进行了调整。

2016版招股书显示，2014年和2015年，红星美凯龙对于投资性房地产公允价值变动收益分别为24.15亿元和23.82亿元，而在2017版本中，上述年份对应的数值为18.62亿和10.01亿。

招股说明书显示，对于房地产项目，应当在A股和H股财务报告中采用相同的会计政策、运用相同的会计估计进行确认、计量和报告。因此，原先在按《企业会计准则》编制2014年-2016年财务报表时，公司亦依据仲量联行出具的资产评估报告确认投资性房地产的账面价值。在编制境内A股IPO申报财务报表过程中，公司委托具备中国证券期货从业资格的资产评估机构万隆（上海）资产评估有限公司对投资性房地产按照国内资产评估相关准则及规范的相关要求进行了评估，根据评估结果调整了投资性房地产的公允价值，并对2014-2016年期间的财务数据作了追溯调整。

“2016版招股书是按照国际评估准则由仲量联行进行评估的，但A股上市需要采用符合国内监管部门要求的评估机构、评估方法进行，应当是国际国内评估方式的差异造成了公允价值差异。”上述财务人士如是认为，不过公允价值变动都是正向的，只是多与少的差别，而且从财务上来看，投资性房地产的公允价值变动不会影响红星美凯龙经常性利润。

据第三方研究机构弗若斯特沙利文的分析报告显示，2016年红星美凯龙的零售额占连锁家居装饰及家具商场行业的市场份额为11.82%，位居市场第一，也是中国家居行业最有可能成为世界级家居公司的候选者。