期权融入产业链助推发展与共赢

中国证券报

为探索实体企业参与场外期权的业务模式，助力企业稳健经营，华泰长城资本根据企业在产业链中的位置及其风险敞口，针对企业提出的多样化需求，设计各种交易方案并根据行情变化不断调整策略。

规避原材料价格上涨风险

对于产业链下游企业，最大的风险为原材料价格上涨带来的利润下滑或亏损。产业链下游企业普遍规模偏小，只能随行就市购买原料，因此，无法获得稳定的利润空间。在此市场格局下，场外期权为议价权较弱的下游企业解决了人才和资金的掣肘，为规避原料价格上涨风险提供了一种新途径。

案例一：买入看涨期权。当原材料价格上涨，看涨期权获利可以贴补原材料价格上涨带来的损失；当原材料价格下跌，则放弃行权，在市场上以低价采购商品，损失仅为期初支付的期权费用，企业利润反而因为原材料价格的下跌而增加。使用看涨期权管理企业的采购风险，可以确定每一笔订单的利润下限，而利润率反而会随着原材料价格的下跌而增加。

2016年11月7日，江浙某有色企业预计3个月后要采购5000吨铜。当时铜市场价为40300元/吨，企业担忧铜价上涨造成采购成本增加，于是当日通过华泰长城资本买入1000份行权价为40500元/吨，挂钩CU1703期货合约的看涨期权以锁住最高购买成本。后期如果铜价超过40500元/吨，企业即可行使买方权利，不管市场价格多高，每吨铜都可以以40500元进行采购。该案例中，铜期货价于11月11日上涨至45880元/吨，企业认为已达到目标价位，因此选择提前平仓，斩获高达290%的回报率。万一铜价下跌，看涨期权虽然不具有行权的价值，但铜市场价的下跌代表采购成本降低，反而增加了企业的盈利空间。

该企业利用场外期权有效地降低了原料成本变化带来的不利影响，因此能够获得较为稳定的收益。在变幻莫测的市场环境下，企业可以腾出更多空间专注于提升技术实力和自身竞争力。

案例二：买入亚式期权。某企业常年月度均匀采购PTA用于生产加工，基本维持一个月用量的库存量，原料成本约占总成本的80%，因此PTA原料价格上涨对企业利润影响较大。长期以来，该企业饱受原料价格波动的困扰，无法专注于生产经营。结合基本面技术面综合分析，企业认为PTA期货价格已盘整一段时间，未来出现较大涨幅的概率较大。为了更加贴近企业的风险管理需求，根据企业的经营特点与实际需求，同时从节约成本角度考虑，华泰长城资本为其量身定制了基于亚式期权的场外期权操作策略。

产品定价方面，最终将权利金定为每吨70元，费率水平约为0.6%。2017年1月10日，企业买入行权价格为5364元/吨的亚式看涨期权，期限1个月，数量5000吨，支付权利金35万元。该价格相对于PTA产品价格较为低廉，得到了企业的认可。最终结算后，该企业作为期权买方获得总计43万元的权利金赔付，净收益8万元。通过测算，在使用场外期权进行套保后，PTA的原料价格长时间在5500元/吨的水平之上，有效规避了原料价格持续上涨带来的风险，取得了较好的保值效果。

管理销售价格

给库存商品上价格保险

案例三：买入领式期权。某饲料加工企业结合自身现货库存情况，需防范未来价格下跌风险，并综合行情考虑，认为价格已到达压力位，下跌的可能性较大，大涨概率较低。因此，考虑买入看跌期权进行价格保护，但由于平值看跌期权价格相较于企业自身利润而言成本较高，华泰长城资本针对该情况提出了构建领式期权组合的策略供企业参考。企业买入虚值看跌期权，通过放弃虚值部分获利可能，降低权利金，同时卖出虚值看涨期权，获得权利金收入从而进一步降低期权成本。该企业于2016年11月30日进行了该领式结构的期权交易，挂钩CS1705期货合约，期限一个月，数量约2200吨，组合权利金约为零元。成交当天，价格出现较大波动，客户于点位1908时提前平仓，获得了2个点的价格下跌收益，获得现金收益4568元。

领式结构由于权利金成本较低，在实体企业利用场外期权进行套保中存在广泛运用。

通过卖权获得固定收益

作为超额收益等补贴

对于一些认为买入期权权利金成本过高或对于价格走势没有明确研判的企业，可以考虑转换思路，备兑现货进行卖出期权的操作。卖出期权获得的权利金收入可以作为固定收益。如果后期期权被行权，虽然期权端面临赔付损失，但现货端获取了价格变动收益，达到了套保目的；如果期权未被行权，收取的权利金可以补贴库存销售价格的下降。

案例四：卖出期权。某贸易企业有玉米现货库存，认为期货价格到达支撑位，后期行情会弱势震荡或小幅上涨（不看跌）。卖出期权获得权利金收入，后期行情上涨，期权未被行权，获得稳定收益。

场外期权的宗旨是服务，最重要的是如何将期权融入到客户生产的各个环节中。当产业链企业对期权加以普遍应用，采购及库存成本才能稳定，价格波动风险才能向产业链外部转移，进而实现产业链整体的发展与共赢。（作者为华泰长城资本管理有限公司机构业务经理张小洁）