为什么说关注航空股的时刻已经到来？

6.7、6.6、6.55、6.5...近期，人民币走势可谓气势如虹，在岸、离岸人民币兑美元汇率一再突破多个关键心理位，并有继续扩大战果之势。9月7日，离岸人民币兑美元涨幅进一步扩大，日内连破6.48、6.47、6.46、6.45四大关口，升至6.4488。在岸人民币兑美元升破6.44关口，日内涨近600点。作为最受益于人民币升值的品种，航空股再度引发了投资人的强烈关注。

多家研究机构指出，近期人民币兑美元持续强劲升值，国际油价保持平稳，加之三季度进入了航空传统旺季，客票收入及利润水平均有望上涨。航空股布局正可谓适逢其时。而拥有差异化竞争优势的航空公司也将脱颖而出，成为资金追逐的对象。

三大因素决定业绩成色

相比其他许多行业板块，航空股的投资向来是难度非常大的，尤其是国内的航空股。航空行业是典型的资本密集型行业,资本开支巨大,固定成本高企,同时我国民航业竞争较为激烈,利润率普遍不高,因此票价、油价等单一变量变动对应航空公司的业绩弹性巨大。

供需关系决定了行业的成长性。这也是目前国内航空业最大的也是最稳定的红利。尽管目前中国经济增长进入到新常态，但航空市场仍然保持高速增长。《民航发展“十三五”规划》预测，“十三五”期间民航领域主要发展指标较“十二五”期间将继续保持两位数增长，国内国际航线数量也将大幅增长。微观的感触则更加直观，现在选择搭乘飞机出行的居民越来越多，熙熙攘攘的机场，高企的客座率、旺季热门航线一票难求已经成为常态，这些都显示出了国内居民的旺盛的航空需求。

另一个指标是飞机需求大幅增长，波音公司近期在京发布了针对中国市场的最新《当前市场展望》报告，预测未来20年中国将需要7240架新飞机，总价值达1.1万亿美元。与2016年度发布的预测相比，新飞机需求数量调高了6.3%。

服务业有效拉动航空业增长

波音民用飞机集团市场营销副总裁兰迪•廷塞斯(Randy Tinseth)表示：“中国民航业高速增长，最主要的原因是中国经济转型的过程当中，服务业、第三产业更有效地拉动了航空业的增长。此外，中国中产阶层人数的增加驱动航空运输业增长，过去十年中国中产阶级人数翻了3倍，促使航空客运量增长了4倍。”波音预计，到2020 年，中国中产阶级人数将接近5亿人，接近美国全国人口的整体数量。

成本端的变动则直接决定了航空公司的盈利成色。国内航空公司成本构成有四大特点：人力成本占比相对低、航空公司固定成本大、折旧与维修成本较高、各航空公司拥有飞机成本高。其中在航空公司成本结构中，燃油成本和飞机租金及折旧是最重要的两部分，这两大因素的共振在很大程度上决定了航空公司的成本及供给周期。

其中，燃油成本是航空公司成本端中最重要的因素，国内航空公司燃油支出占营业成本的比例大约在30%左右。因此，国际原油的波动对航空公司当期业绩影响巨大。

航空公司的主要负债和主要成本，包括飞机租赁成本及燃油成本，均以美元计价。因此汇率也成为决定航空公司利润水平的重要因素。

尽管来自外汇和原油价格这类外生变量的判断难度极高，增加了航空板块的业绩风险，但航空股的魅力亦在于此,一旦某主导变量向对行业有利方向大幅波动,将带动业绩迅猛增长,驱动波澜壮阔的行情。

油价上涨拖累业绩

从近期四大航公布的中报来看，尽管受燃油价格同比大幅上涨拖累，四大航主业利润水平表现低于预期，但仍不乏诸多亮点。

2017年上半年，四大航继续保持“大象起舞”。数据显示，四大航上半年合计盈利115.88亿元，略高于去年同期的114.96亿元。

在四家航空公司中，海航控股的增速可谓“一骑绝尘”，公司上半年实现营业收入285.26亿元，同比增长50.17%。中国国航营业收入581.55亿元，同比增长8.65%，东方航空营业收入480.20亿元，同比增长3.64%，南方航空营业收入603.19亿元，同比增长11.54%。

营收增长的背后是上半年各项主要经营指标继续好转。上半年三大航RPK和ASK同比增速均接近或找过10%，客座率均在80%以上，同比均有所增加。国内航线客公里收益水平也都有所提升。而海航控股由于今年一季度天津航空并表后，运力水平和主要经营指标大幅增长，上半年实现总周转量58.23亿吨公里，同比增长48.28%;实现旅客运输量3420.91万人，同比增长53.29%;货邮运输量达22.41万吨，同比增长11.62%。飞行班次达25.95万班次，同比增长69.70%;飞行小时达59.05万小时，同比增长60.21%。

油价之外，汇率则是是上半年四大航利润的又一红利。以半年报数据为基准，人民币对美元每波动1%，国航、东航、南航和海航将分别产生2.91亿、3.22亿、2.65亿和3.07亿的汇兑损益。今年上半年人民币对美元升值2.4%，国航、东航和南航分别产生了12.7亿、6.7亿和5.6亿的汇兑收益。

不过，燃油成本对四大航利润水平的拖累则显而易见。南航航空油料成本同比增幅为50.13%，而东方航空和中国航空油料成本同比增幅分别为45.15%和40.11%。在高油价下，航油成本占比较低的航空公司无疑有着较高的业绩护城河。海航控股中报显示，其航油成本占营业成本的比例为28.40%，略低于其他的航空公司，航油价格每增加或降5%，其他因素不变，公司则将增加或减少营业成本3.49亿元。

利好叠加迎来业绩修复

尽管四大航中报业绩略低于预期，不过多家研究机构近期纷纷发布研报，看好航空股三季度乃至四季度的业绩表现。

国泰君安策略组认为，要找业绩估值匹配、盈利改善与业绩提速相配的标的。不论是今年的宏观经济，还是许多周期品领域，都存在着一些共同特征，就是供需缺口由过剩走向再平衡、甚至走向紧缺，使得价格弹性快速提升，脱离通缩，甚至走向量价齐升，盈利显著提高。一旦上述逻辑成立或者证明极有可能成立，在今年的市场里会获得特别的认可，而航空恰恰有可能发生类似的特征。航空业有望在三四季度释放业绩弹性。

从航空业绩的三因素来看，人民币持续走强无疑是最大的利好。对于近期人民币强劲的走势，业内人士普遍分析，从中长期来看，人民币对美元汇率的双向波动特征将更加明显，单边大幅贬值的可能性在下降。这意味着，对因采购和维修负担美元成本的航空公司来说，三季度可谓是“躺着就把钱挣了”。按照目前四大航美元债务敏感度计算，南航、国航、东航和海航有望实现9.3亿元、10.2亿元、11.3亿元和10.7亿元的汇兑收益。同时，人民币兑美元不断升值，这也使得海外购一族激动不已，境外游需求有望继续大幅增长，尤其是中美航线的需求有望明显改善。这将直接改善航空公司海外航线的供需关系，有助于提升航空公司海外航线盈利水平。

而三季度往往是全年的航空旺季，运输量处于全年高位，航空公司客座率和票价水平有望环比改善。

上半年最大的利空因素——国际原油价格水平变动幅度也预计将显著低于上半年。华创证券认为，三季度国内燃油价格预计同比增长9.4%，布伦特原油均价同比增长9%，涨幅远低于上半年。

在此基本面下，航空公司三季度业绩改善将是大概率事件。而差异化的竞争策略将影响航空公司业绩的涨幅。

国航在其半年报中表示“全球大型网络型承运人的双边和多边联营日益增强，竞争方式有所改变。国内三大航加速扩张国际市场，国内中型航空公司纷纷申请开通国际中远程航线，未来获取国际航权资源的难度可能进一步加大。

东航在其半年报中表示“根据市场需求变化，及时调减韩国市场运力，增投日本、国内京沪、沪穗、沪深、沪蓉等商务需求旺盛的高收益市场和东南亚航线的运力。

南航在中报中透露，将围绕“一带一路”进行战略布局，以广州枢纽作为南航全球网络核心节点和“一帶一路”战略的中心节点的同时，加快推进南航北京第二机场基地项目建设，着力打造、密切协同广州、北京、乌鲁木齐三大国际航线枢纽。

海航控股的优势则在于内外齐发力，天津航空并表后，国内运力水平大幅提升，补齐了以往国内航线相较于三大航的短板，同时继续加快开通国际航线，尤其是继续推行海航的独特策略——国内二线枢纽机场直达全球一线枢纽机场航线。随着今年上半年重庆=洛杉矶、成都=洛杉矶、重庆=莫斯科、天津=莫斯科和昆明=莫斯科等5条二线枢纽机场直达全球一线枢纽城市的洲际航线的开辟，海航国际航线可用座公里增长99.43%，国际航线运力较去年同期几近翻倍，是运力整体增速两倍，差异化竞争优势明显，同时也避开了激烈的航权竞争，降低了新开国际航线的成本。旗下祥鹏航空更是开辟了昆明往返莫斯科航线，成为国内首家开通远程洲际航线的低成本航空公司。

而上半年海航扩张并表后带来的利空因素也有望在下半年解决。2017年一季度，海航控股完成收购天津航空，并将其纳入上市公司合并报表范围，从而解决大股东海航集团同业竞争问题。随着完全并购后的深度整合和资源共享，天津航空的成本优化将逐步解决，叠加汇率、油价和需求的红利，海航控股下半年的成本有望显著改善，迎来业绩向好。