金钟：美联储换掌门人后，还会在加息的道路上狂奔吗？

【文/观察者网专栏作者 金钟】

就在特朗普出访亚洲之前，他不出意料地正式提名杰罗米·鲍威尔（Jerome H. Powell）出任下任美国联邦储备委员会理事会（即美国的中央银行）主席。这个消息一出，新闻媒体纷纷开始挖掘鲍威尔生平的一点一滴，而各大基金银行则翻出鲍威尔过去发表的演说和文章，逐字逐句的加以分析，不放过任何一点可以透露他政策倾向的蛛丝马迹。我们不难理解这些热情背后的原因，作为美联储的主席，鲍威尔就是未来数年内美国这艘经济巨轮的掌舵人。

综合“八卦”媒体公布出来的信息，我们现在知道鲍威尔罕见的不是经济学家出身，而是一名律师。他是共和党人，曾经在华尔街的投资银行和私募基金工作过，他还在财政部工作过几年，尤其熟悉工业投资方面的业务。2012年的时候奥巴马提名他成为美联储的理事会理事，成为美联储最核心的决策圈中的一人。

当地时间2017年11月2日，美国华盛顿，美国总统特朗普在宣布下任美联储主席发布会现场向媒体表示，下任美联储主席提名人选为杰罗米·鲍威尔。（图片来源：视觉中国）

目前，美国媒体常用一个词来形容鲍威尔：无趣。因为鲍威尔在过去美联储利息决策会议中投票时，从来都是跟大多数人站在一起，永远都跟着当时的美联储主席投票。在他以前的演说里，在涉及美国货币政策即利息、量化宽松和缩表等这些重大问题的时候，他的发言也从来都是和官方会议精神一致。因此，在追求花边八卦的媒体眼中，鲍威尔就是一个典型的面目模糊、没有个性、低调平淡的政府官僚。

在美联储的历史上，上一位不是经济学家出身的主席还是在1978年的时候：威廉·米勒（G．Willian Miller）。巧合的是，米勒也是律师出身，并曾经在美国著名的大工业集团德事隆集团(Textron)长期担任高管，有着丰富的工业界经验。而米勒在美联储主席之后还担任过美国财政部长一职，也是美国历史上唯一一个曾经担任过这两个职务的人。但是米勒制定货币政策的水平远远不如他做官的水平，由于他对美国70年代末的高通胀应对不力，被广泛攻击是经济金融政策的外行，他在美联储主席的位置上只呆了11个月就被迫离职。鲍威尔过去在货币政策上总是很少发表个人看法或许也和米勒的教训有关。

从金融市场对于鲍威尔的预期来看，大家普遍认为鲍威尔既不是宽松的鸽派，也不是紧缩的鹰派，而是中间派，因此目前流行的观点是鲍威尔将延续本届美联储的政策走向。当然，今年美联储已经加息两次，开始缩表，很大概率会在12月再次加息。如果鲍威尔延续这个加息速度，那么美国在2018和2019年应该会再加息5到6次。

鲍威尔会按照这个步伐继续带领美国在加息的道路上狂奔吗？从他以前的言论中我们无从知晓，或许将来在美国参议院的美联储主席任命的听证会上可以从他的发言中获得一些线索。但是现在，我们可以从另一个角度试着分析一下美联储未来几年的政策方向。

反映美联储官员利率预测的点阵图显示，年内或有一次加息，明年或将加息3次

在争夺下一任美联储主席的竞争中，鲍威尔面对着多个强劲对手，有市场支持度最高的美联储现任主席，有著名的保守派经济学家，有顶级投行高盛出身的国家经济顾问，有的候选人的家族甚至和特朗普还有着深厚的私交。而鲍威尔最后能够脱颖而出，很大程度上归功于现任财政部长史蒂夫·努钦对鲍威尔的强力推荐。因此，不难想象下一任美联储主席鲍威尔将会和努钦在政策上会紧密配合。也就是说，努钦在美联储货币政策方向上，将会有着很大的影响力。

那么从努钦的角度来说，他希望未来几年内美国的货币政策将会是什么样子的呢？

作为管辖税收工作的财政部长，努钦目前的工作重心就是特朗普的税改。美国众议院刚刚公布400多页的税改草案全文，为了2018年的议会中期选举，共和党计划加快立法进程，争取在2017年年底之前就正式完成税改立法工作。我以前的文章中曾经具体介绍了本次美国税改的立法过程，这个复杂的过程限制了未来10年减税，导致的美国新增财政赤字将在1.5万亿美元左右。

政府税收比支出少了1.5万亿美元，这个缺口就只能通过发债借钱来填补。而财政部长重要职责之一正是负责给美国政府发债。有过贷款经验的朋友肯定清楚，借钱的时候大家都希望利息越低越好。这个道理也同样适用于美国财政部，作为发债人的努钦，未来要发行1.5万亿美元的国债来弥补赤字，美元利息自然是越低越好。而美联储主席正好就是可以通过官方利息决策来对美国国债利息施加影响的关键岗位。

当然，美联储制定利息政策的时候必须要考虑许多因素，尤其是通货膨胀和就业。但是，一个和财政部默契配合的美联储主席在可以掌控的范围内压低政府借债成本，是完全可以做到的。尤其是在减税生效之初对于财政收支影响最大、政府发债借钱需求最强的时候，压低利息率的动力就更大了。

按照美国政府对于众议院减税草案的官方预测，2019年将是减税造成的财政赤字高峰年，预计减税将增加2190亿美元左右的政府收支缺口，2020年则是2070亿美元左右，然后逐年递减到2024年的近500亿美元水平。因此，尤其是在2018到2020年这一段时间内，努钦是希望可以在一个低利息率的环境下向外国政府和私人投资者借钱的。而鲍威尔面对有着伯乐之恩的努钦，他的政策选择会偏向什么方向，应该不难想象。

美联储实际官方政策利息率历史走势图

我们从美联储的官方利息率的历史变化图中也可以发现类似的情况。美国共和党在过去30年曾经有两次大规模的减税活动，一次是1986年的里根减税，一次2001-2003年的小布什减税。在图上我们可以看到，在两次减税之后的最初几年，美联储的实际官方利息率都是呈现出走弱的趋势，之后才慢慢走高。一定程度上，这也有以前的美联储配合财政部发债的因素。

美元汇率指数历史走势图

从中国的角度来讲，很多人一直担心的美国减税和美联储加息会导致美元大涨，从而引发又一轮外汇流失。从里根减税和小布什减税的历史经验来看，美元对于其他主要货币的汇率指数在减税后4-5年内呈现出了总体下跌的趋势。

这一方面是由于美联储在减税初期的鸽派宽松态度，另一方面也有税负降低的美国资本向着回报更高的国际市场流动的原因。虽然中美汇率走势还有自己的特性，但是在美元总体渐弱的长期趋势下，人民币汇率的和外汇储备的压力会小很多。

历史当然不会简单重复，美元汇率的走势也不是一条直线，波动可能相当剧烈。但是减税导致政府赤字，赤字导致增发国债，市场利率有上升的压力，面对上升的借债成本的政府采取压低官方利息率的政策导向，这一条逻辑链适用于美国过去两次税改，也适用于今天的特朗普税改。

当地时间2017年11月2日，美国华盛顿，美国总统特朗普在白宫会见众议员共和党领导人及众议院筹款委员会共和党成员，展示税务表单样本。（图片来源：东方IC）

和1986年以及2001年不同的是，当时美国经济还都在经济疲软开始复苏，总体需要降息的大环境之中。而今天的美国从上一个经济危机中走出已经接近10年，国家经济总体是在加息的大通道里。要在加息的大通道里寻求降低政府债券利息率的政策方向，鲍威尔面临的任务无异于螺蛳壳里做道场。这恐怕也是为什么最近多个美联储有着利息决策权的核心高官，比如副主席费希尔和纽约分行总裁杜德利等人，在任期结束之前纷纷提前离职的主要原因。

到了2018年初，本届美联储的利息决策会议的成员就会大换血，到那时鲍威尔作为主席，将不再是一个与前任主席保持一致的跟随者，而是成为一个必须要自己确定政策取向的领导者。他的决定不仅仅影响美国，对于其他国家包括中国的外部经济环境也会造成重大影响。

但是从美国目前的经济形势和政府政策走向看，只要通货膨胀率没有飙升，鲍威尔未来几年很大可能将是一名偏鸽派的美联储主席。这对希望保持人民币汇率稳定的中国来说，应该说是一个比较利多的发展前景。

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