黄勃：中国评级市场“狼”来了 中国机构怕不怕？

【文/ 观察者网专栏作者 黄勃**】**

5月12日中美商务部先后宣布，作为中美百日计划初步成果，双方达成十项协议，金融业对外开放是其中重要的领域之一。根据协议内容，中国将在7月16日之前，向外资机构开放信用评级市场。

执行层面的消息很快就到了。7月3日下午，潘功胜在债券通投资者论坛上也透露，人民银行正在积极就境外评级机构在境内债券市场执业的具体方式进行研究。央行在当天傍晚下发了“第7号公告”，允许境外评级机构开展银行间债券市场信用评级业务。

央行7号公告

其实早在今年1月发改委与商务部发布的《外商投资产业指导目录（2017修订）》（征求意见稿）中，监管层已经把“外资资信调查与评级服务公司”从限制外商投资的14项产业目录里移除了。

此前，外资评级机构通过合资机构已经进入中国，穆迪（Moody）和惠誉（Fitch）在中国合资机构为中诚信国际和联合资信。而此次的扩大开放，意味着外资评级机构未来将会通过设立独资机构形式进入中国市场。

那么，中国评级市场即将进一步开放，外资评级机构进入中国对境内资本市场和评级机构，将会产生哪些影响？

评级三巨头

目前，国际上主要有穆迪（Moody）、标普（Standard&poors）、惠誉（Fitch）等三家知名评级机构（以下简称“国际三大评级机构”），通过百年的经营，至今积累下较高的声誉资本，形成如今的世界评级三巨头。

《纽约时报》专栏作家弗里德曼曾经说：“我们生活在两个‘超级大国’的世界里，一个是美国，一个是穆迪公司（美国最大的评级机构）。美国可以用炸弹摧毁一个国家，穆迪可以凭借信用降级毁灭一个国家。有时候，两者的力量，说不上谁更大。”

三大巨头在世界超过30个国家设立分支机构，根据美国证监会报告，截至2015年，穆迪、标普、惠誉在美国评级市场的份额分别为34.4%、49.1%、13%，合计市场份额高达96.5%。

其中，穆迪成立于1908年，目前拥有约1200名评级分析师，在全球设有26家海外分支机构；标普创办于1860年，1923年进入信用评级领域，总部也位于纽约，目前拥有约1400名评级分析师，在全球设有22个海外分支机构。

惠誉评级前身为1913年成立于美国的惠誉出版社，20世纪90年代以来，惠誉通过并购3家评级机构进入评级领域，拥有评级分析师约1100名，在全球设有31家评级分支机构和合资公司。

根据公司年报，2016年穆迪、标普、惠誉三家机构分别实现年收入36.04亿美元、56.61亿美元、11.7亿美元。

国内评级行业还欠缺话语权

我国信用评级行业诞生已有二十余年，在2005年短期融资券推出以后进入快速发展阶段。

目前，我国从事债券信用评级的主要机构有10家。其中，采用发行人付费模型的9家评级机构，分别是中诚信国际、联合资信、大公国际、新世纪、东方金城、联合信用、中诚信证评、鹏元资信、远东资信；投资者付费评级机构一家，即于2010年成立的中债资信，其探索开展了对发债企业主体再评级以及资产证券化债项的双评级等业务。

从业务开展情况来看，2015年发行人付费评级机构中诚信国际、联合资信、大公国际、上海新世纪位所评债券数量列前四，市场份额分别为29.6%、22.87%、17.79%、16.81%。

而从收入上来看，2015年银行间债券市场的5家评级机构诚信国际、联合资信、大公国际、上海新世纪、东方金城营业收入总计为11.33亿元，同比增长1.78%。

虽然国内评级机构经过20多年发展，在债券定价和风险评估等方面给投资者提供了专业参考和意见，在一定程度上缓解市场信息不对称、促进债券市场发展。

但是国内评级行业也存在较多问题，比如，级别恶性竞争、监管发行和投资债券门槛等原因导致信用等级“虚高”现象严重，AA-级别以上占比超过97%；违约债券等级一年前的信用等级集中在AA级别，预警性较弱，风险因素出现时或临近违约前级别大幅下调（在债券发布兑付不确定性公告后由AA一次下调至BBB或BB）；评级技术停滞不前，各家机构追求业务和市场收入，轻视评级技术积累，评级方法和模型不完善。

尽管国内评级机构近年来加大国际化步伐，纷纷在香港、新加坡、欧洲等布局分支机构，参与国际债券评级业务，但整体上国内评级机构在国际影响力方面，与国际三大评级机构存在较大差距。

外资评级机构 可能面临水土不服

近期中国人民银行发布《内地与香港债券市场互联互通合作管理暂行办法》，“债券通”即将实施，通过“北向通”境外投资者可以进行债券现券交易，未来将逐步扩展到债券回购、债券借贷、债券远期，以及利率互换、远期利率协议等交易。

伴随着中国债券市场进一步国际化，中国境内评级机构应该走向国际化，同时也欢迎国际评级机构进入中国市场。

个人认为，整体上对外资机构进入中国评级市场持欢迎的态度，但是也应该关注外资机构进入存在可能存在问题，理性使用外资评级机构评级意见。

短期看，国际三大评级机构进入中国市场，对评级行业影响不大。国际三大评级机构进入中国市场可能会面临诸多“水土不服”。

首先，国际三大的评级标准与国内市场存在较大差异，市场接受其评级标准需要时间。

国际三大评级机构目前采用的是全球评级体系，其标准是基于全球评级体系进行制定的，较目前国内采用的区域评级体系相比要严格许多。不过，国际三大评级进入中国后，很可能会效仿其在俄罗斯、阿根廷等地业务模式，推出适用于当地的区域评级体系。

以标普为例，目前标普已经推出了适用与中国地区的区域评级体系，将标普所评中国企业的全球标准、中国区域标准以及本土评级机构标准进行比较后可以发现，本土评级机构的信用等级平均高于标普的中国区域级别3.97个子级。

国内评级机构评定的AAA级企业，如中国工商银行、宝钢股份、万科股份、兖州煤业和恒大集团，对应标普中国区域级别分别为AA+、AA、A+、BBB-和BB-。

目前国内债券市场发行和二级市场债券定价、投资风险控制等领域，均参考了现有本土机构的评级标准。监管部门和市场投资者如何使用和接受国际三大评机构的评级标准需要较长一段时间。

其次，三大评级项目的收费标准较高，缺乏竞争力。按照其公布的价格，其评级项目的价格通常高达数十万美元（主体+债项评级费用最低13、4万美元左右，约合人民币90万元），与国内现有的评级收费标准（监管规定主体+债项不低于25万人民币，实际最低10万元）相比，其收费价格严重缺乏竞争力。

再次，国际三大评级技术和理念不完全适合中国国情。

奥斯卡最佳剧本改编奖电影《大空头》曾经嘲笑金融危机中的评级机构

三大的技术体系、理念建立在西方资本市场，对于在中国开展业务也缺乏经验，很可能对于中国的市场情况、监管政策、信用风险形成规律缺乏足够的认识，导致评级结果出现偏差，从而使得评级的准确性受到影响。

比如对于主权政府信用评级方法，三大评级机构在主权信用评级的理念层面，主要以“华盛顿共识”为基础，以私有化、自由化等为主要内容，是对西方国家发展模式的肯定和推广。这直接导致了部分发展中国家在此框架下的评级相对较低。

此外，对于中国政府和企业之间关系，中国经济市场化程度并非像西方成熟经济体一样，原有体制和机制，使得政府与企业关系，尤其是国有企业关系比较紧密，企业出现债务危机时，地方政府救助可能性较大。

另外，中国企业财务报表信息质量不高，对财务信息调整难度很大，主要依赖财务数据（即使是调整后财务数据）来评价企业信用风险，也可能使得评级结果有失偏颇。

基于上述种种现实，国际三大评级机构短期内进入中国，其开展的业务可能会从中国企业在境外发债评级、境外企业到中国发债（熊猫债）评级、资产证券化以及服务投资者信用风险等领域着手，再逐步向境内债券市场其他评级业务延伸。

但是同时，也应该关注信用评级事关国家信用安全，对于外资评级机构进入个别评级领域需要斟酌，比如金融机构、军工等。此外，加强对外资评级机构监管，合理使用其评级意见。

话语权之争 战场更近了

对于境内资本市场来说，国际三大评级机构进入，为投资者提供了更多的信用等级和风险投资等参考意见。

但是对于债券投资定价来说，由于国际三大评级机构评级标准过于严格，短期内其级别短期内难以影响到债券一级发行定价；对于二级市场债券定价影响，取决于投资者使用程度以及相关估值机构引用其级别情况，短期内对于二级市场债券定价影响不大。

长期看，国际三大评级机构在境内的规范发展和经营，对于国内目前债券市场“级别”虚高、提高国内评级技术水平等方面将起到一定助推作用。

目前，中国评级监管部门已经意识到评级级别“虚高”的问题，通过探索投资者付费评级机构、加强对评级机构监管和处罚等方式规范评级行业发展。

2010年成立，中国银行间交易商协会代表会员成立了中债资信评估有限责任，探索投资者付费模式，近年来，在信贷资产证券化和保险公司次级债等领域“双评级”，以及工商企业再评级等形式，引导市场评级级别回归理性。

未来国际三大评级机构进入中国市场，其评级标准更严格，对于国内评级机构评定“虚高”级别，形成一定压力。国际三大评级机构成立百年，其评级方法、模型等技术较为先进，以及数据、人才等方面积累存在明显优势。国际三大进入国内评级市场，与境内评级机构同台竞争，倒逼境内评级机构加强技术、数据、人才等方面投入，提升自身技术水平。

但是同时，由于信用评级对资本市场的影响力巨大，对一个国家而言评级话语权十分重要。

在允许外资机构进入中国评级市场的同时，应该大力支持和培育国内评级机构的发展，尤其是要支持2-3家经营和管理规范、技术实力雄厚、投资者较为认可的评级机构，提升国内评级机构的国际竞争力。以此打破国际三大评级机构在国际上资本市场上垄断地位，为人民币国际化、“一带一路”战略的实施和境内机构“走出去”做好配套支持。

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