用刚性制度让“野蛮人”无法成为“强盗”

证监会主席刘士余近日提出“用来路不当的钱从事杠杆并购，行为上从门口的陌生人变成野蛮人，最后变成行业的强盗”，疾风骤雨尽显雷霆之威，甚至说出“当你挑战刑法的时候，等待你的将是开启的牢狱大门”。话是实话，却透露出证监会在监管过程中对许多资本行为的无奈。

结合时间点，刘主席无非是将万能险与昔日美国杠杆收购中的垃圾债券挂钩，也将被判十年监禁、赔款和罚金11亿美元的“垃圾债券大王”米尔肯与现今中国A股上呼风唤雨的某某系大佬挂钩，加上“私募一哥”徐翔涉嫌操纵证券市场、内幕交易罪一案公开开庭审理，此举明显是在敲山震虎。不过，初衷甚好，结果却未必佳。

历史总有惊人的相似。类似万能险的垃圾债券伴生于美国70年代末到80年代的第四次并购浪潮——杠杆并购，其时也与当前中国的经济环境惊人相似。

第四次并购浪潮以恶意并购为主，“小鱼吃大鱼”时有发生，好像门外到处都是野蛮人。恶意并购的“恶意”是指不顾目标公司的意愿而采取非协商购买的手段，对于广大股东来说，往往可拿到高出20%至40%的股票溢价，也就谈不上恶意，也发展了目标企业反并购战术，如焦土政策、毒丸计划、绿色邮件和双层资本化等。杠杆并购所主导的第四次并购浪潮也并非都是消极的，依然有其积极的一面。

第四次并购浪潮历时整个80年代，在1985年达到了最高峰，到1989年全球发生了7700起并购，并购价值达到550亿美元，有效地发展了中小企业，促成了许多行业的重组和集中，其中完成并购的资金90%来自借入；经营不良的大型联合企业成为主要的并购对象，在被并购后往往进行资产剥离和分拆；也促进了大型公司主动减肥以避免被并购，形成了“主业回归”的经营环境。杠杆并购增强了银行业的进取意识，制服了当时的经济滞涨，并奠定了90年代后美国的经济大繁荣和股票大牛市。

当今全球经济下滑，中国经济结构也处于经济新常态L型转变之中，实体企业各种税收较高，且价值被低估，人民币超发、游资充分并多数在虚体经济空转，而保险企业万能险产品年化结算利率普遍在5%以上，部分甚至高达7%，因此，保险企业使用高结算利率万能险在二级市场举牌水到渠成，杠杆并购数量加剧也成为必然。目前入市的险资主要包括恒大系、宝能系、安邦系、生命系、阳光保险系、国华人寿系和华夏人寿系。

此轮野蛮人主要瞄准了品牌实体企业，而且都处在估值被低估且公司治理结构不尽完善的阶段，股权分散度大，品牌度高，因此成为目标公司也并不冤枉。事物都有两面性，企业选择上市，既可以借助资本市场的价格信号，迅速汇集大量需求资金，又可以有效引导各种生产要素、经济资源进行优化配置，从而成为龙头企业；但是企业选择上市，也必然成为资本市场竞相追逐的标的物，因此也应该尽早建立现代企业制度，通过完善公司治理结构有效狙击恶意收购。

对于监管机构，更应该做的是未雨绸缪，或者是亡羊补牢，但必须运用法律、法规乃至规则进行系统性规范，逐步建立制度并持续完善，让“野蛮人”无法长成“行业强盗”。仅靠喊话或临时政策往往会矫枉过正，更会产生负面效应，让投资人不敢投资，让委托方不能委托，反而不利于资本市场的长期健康发展。（刘大成）