董明珠步王石后尘：股份太少，阳谋、阴谋皆悲剧

*2016年11月11日傍晚，董明珠卸任格力集团董事长的消息抢了“双十一”风头。公众方才知道，董明珠已于10月18日被免。“正能量”、“非阴谋论”的消息瞬间铺满互联网，看来准备相当充分。*正常的人事调整？没那么简单。关于董明珠被免职的原因，主流说辞有二：“国资委要求”和“参与员工持股计划”。

在中国，规定是规定、执行是执行。通常在执行中会把握两个原则：尊重历史、避免“一刀切”。

尊重历史表现在两个方面：

一是对历史原因造成的对新规的违反，网开一面，通常采取“新老划断”、“老人老办法、新人新办法”的原则处理。比如说董明珠在集团任期结束后不再担任这个职务，将来也不再安排同一人兼任。

二是分析问题的历史原因。由于功高震主，格力电器与大股东格力集团斗到了“杀红了眼”的地步（详见虎嗅2015年12月发表的《董明珠前门拒狼22年》)，直到2006年格力电器董事长朱江洪兼任格力集团董事长，才止歇了内斗。

2012年朱江洪退休，由董明珠兼任格力集团、格力电器董事长。珠海国资委安插到格力集团任副董事长的周少强只坚持了半年就狼狈下野。从历史来看，只有格力集团、格力电器的董事长高度默契甚或由同一人担任，双方才能相安无事。

避免“一刀切”也是国人的主流思维方式。比如对格力这家世界500强企业，应当尽量“维稳”而不是人为制造波动。

关于董明珠卸任，珠海国资委对媒体表示：“未来还将同步推进华发集团和海控集团的相关人事调整”。果然，有些企业的人事调整是可以放到未来的！

尽管“主动辞职”，但在“被辞职”10天后召开的临时股东大会上，董明珠怒斥道：“格力从1%利润都没有甚至亏损的做到今天，是靠你们吗？”此话似乎是对珠海国资委说的！

业绩增长乏力

2012年朱江洪退休之后，董明珠开始了“一个人的战斗”。2001年就出任公司总裁的董明珠毫无悬念地带领格力电器的空调业务高歌猛进。2013年，格力电器营收突破1000亿；2015年，格力电器在世界500强中居第385位。

特别值得关注的是，净利润率从2012年的7%提高到2015年的13%。对营收达千亿规模的巨型家电企业，净利润提高6个百分点是个奇迹，是产品升级能力和管理水平的综合体现。在经济不甚景气、行业竞争激烈的家电领域，董明珠的成绩单颇为亮眼。

2015年，格力营收净利润双双下滑。年中，董明珠表示，放弃“全年增长200亿”的目标，转而声称“年底或许会有惊喜”。所谓的惊喜是净利润率提高了3个百分点。

按计划后退可以解释为“转移阵地”，意外的退却意味着败北。空调业务增长空间收窄，高调宣传的格力手机成为“笑柄”，旁观者有理由怀疑她的创新能力。

威信受损、光环褪色，给董明珠2016年的“失位”埋下了伏笔。

董明珠阳谋、王石阴谋

在本质上，朱江洪、董明珠与王石的处境是相同的，即企业的创始人（或创始团队）不是大股东。不同的是，万科大股东华润对管理层的无条件支持到了姑息养奸的地步，这是王石的幸运，也是不幸。

与华润截然相反，格力大股东珠海国资委与朱江洪、董明珠斗了几十年，恩恩怨怨在《董明珠前门拒狼22年》一文中已经讲清。

正像文中所说的那样：“22年来，朱江洪、董明珠一直是三线作战：销售战线面对的是美的、春兰、海尔等强有力的对手；生产与科技战线，管理千亿规模的生产制造还要抓紧研发创新；第三条战线是与大股东格力集团凶险的缠斗，扫地出门、身败名裂、牢底坐穿什么都有可能。”

在复杂的局面下，董明珠、王石都在企业经营上取得了佳绩，两者之间最根本的差异是董明珠没有刻意打压股价。

2016年7月虎嗅《为什么万科股价长期低迷》一文指出，2008年之后万科股价与业绩背离并且跑输大盘的重要原因是“画风大变”：2008年之前，万科每年把净利润的三、四成用于现金分红和高送转，是A股中少有的“良心企业”。

以2007年为例：万科净利润为48.44亿元，拿6.87亿现金派发红利并按“10转6”的比例转增股本41.23亿，回报股东的成本合计达到48.1亿，相当于财年净利润的99.3%。

从2008年开始，万科变得“抠门”起来：没有转送股票、现金分红也仅占净利润的15%左右（2008年每股红利5分钱、2009年7分钱、2010年1毛钱……）。

转增股本不需支付现金，却被股民把转送股视为天大的“利好”是股价上涨的主要动力之一。如此惠而不费的市值管理方法，万科先取后弃的动机是什么？

股价连续七、八年低迷；抛弃高分红、高送转；承诺的回购“不超过100亿”仅仅执行了1.6亿。在此背景下，诞生仅9个月的万科“事业合伙人”就拿下4.48%股权。若非宝能搅局，万科“内产人”将在两三年内替代华润成为第一大股东。#这正是“反向市值管理”的动机#

自2012年执掌董明珠上位以来，格力电器累计分红将近256亿元。其中，2013年净利润74.46亿元，现金分红30.08亿元，股利支付率40.4%；2014年、2015年股利支付率分别达到63.31%和71.48%。

格力电器替代万科成为A股最大方的上市公司。

拿这么多现金分红，董明珠也是有私心的：

第一步是增持格力股票。按照股权激励方案，逐步增持格力股票，5年间耗资约3000万元（2015年董明珠税前收入697.71万）。截至目前为止，董明珠持股已达4430万股。

第二步是拿分红。粗略统计，董明珠累计从格力电器获得现金分红2亿元。

第三步是加杠杆增持。董明珠拟以9.37亿元参与员工持股计划认购，个人持股比例将从0.74%升到1.3%，成为格力电器第四大股东。

王石登山、游学、泡未入流“明星”是私德，可以不论。但为MBO打压股价伤害股东利益，应当受到谴责。董明珠有私心但采取的是阳谋，到手的2亿分红只占256亿分红的1/128，获益最大的是股东（其中格力集团拿了46.6亿分红）。

银隆是董明珠的“深圳地铁”？

2016年2月22日，格力电器宣布因“筹划发行股份购买资产”停牌。8月16日，谜底终于揭晓：格力电器拟通过向“银隆新能源”全体股东发行股份收购标的公司100%股权，并谋划向含员工持股计划在内的特定投资者发行股份募集配套资金。

根据8月17日披露的《发行股份购买资产并募集配套资金报告书》（草案），收购银隆新能源的对价为130亿元（发行价为15.57元/股）。

此外，格力电器还计划向8名投资人发行6.4亿新股募集100亿元。其中，格力集团、员工持股计划（涉及包括董明珠在内的4698位员工、董明珠出资9.37亿元）、银通投资（银隆原第一大股东）分别斥资41.9亿、23.8亿和10亿元。格力集团掏出的钱与最近5年取得的分红相差不到5亿元。

收购资产及募集配套资金共计发行14.6亿新股。发行完成后，格力集团持股比例刚好维持在18.22%，仍为格力电器实际控制人（最终控制人为珠海市国资委）。银通投资持有3.48%、职工持股计划持有2.04%。

合共持有银隆新能源46.31%的8名主要股东，承诺2016年、2017年和2018年净利润分别不低于7.2亿、10亿和14亿。

8月17日，交易获银隆新能源股东会批准；9月22日，交易获得格力电器董事会通过；但在10月28日召开的格力电器股东大会上，收购银隆的议案以66.96%的赞成比获得通过，但募集配套资金的议案惨遭否决。

有两个问题值得思考：

第一，董明珠于10月18日因“正常人事调整”被免去格力集团董事长与10天后股东大会否决募集配套资金议案有没有关系？免掉董明珠是否意味着格力集团要在股东会上投反对票？

第二，配套资金用于锂电池生产线建设、年产3.2万辆电动车专用车改造生产线、200MWh储能模组生产基地等项目。股东大会勉强以三分之二多数票批准收购，却否决了配套资金募集。好比批准买汽车却否决烧汽油。后续资金没着落，130亿买来的银隆能完成业绩承诺吗？

银隆就是董明珠的“深圳地铁”，拟投9.37亿元认购说明其对收购的鼎力支持。

9.37亿大致相当于董明珠全部身家的4倍，说明她使用了杠杆；事成后持有格力1.3%股份也翻不起什么“浪花”，看来她没王石那么大的野心。

但银隆这个标的瑕疵不少，不想让董明珠如愿的人太多，结果就悲剧了。