债市“双50%”遇窗口意见平台公司“钱途”有变

2016-09-01

“如果全国的平台公司都到交易所来发债，说影响到70%的公司还是有可能的，但是现实并非如此。”8月31日一则债市窗口指导收紧平台发债的消息引发市场热议，知情人士对《第一财经日报》独家表示，“双50%”变成“单50%”影响到的平台公司比较少。

政策收紧影响到底有多大？有观点提出可能会影响到70%的平台公司，也有观点认为只有在交易所发行公司债的低资质平台公司才会受到影响，而这类公司范围和规模都相对有限

双红线标准是：1、最近三年来自所属地方政府的现金流入与发行人经营活动现金流入占比平均超过50%；2、或者最近三年来自所属地方政府的收入与营业收入占比平均超过50%，则公司不能发行公司债

双红线标准调整为仅以营业收入为参考的单红线标准。

所谓双变单的标准，是指此前对类平台公司发行公司债设置的“最近三年来自所属地方政府的现金流入与发行人经营活动现金流入占比平均超过50%，或者最近三年来自所属地方政府的收入与营业收入占比平均超过50%，则公司不能发行公司债”的双红线标准，调整为仅以营业收入为参考的单红线标准。

上述消息引发债券市场各方高度关注，并纷纷对政策影响进行预估。本报记者8月31日从券商和监管层方面对上述消息进行了确认，一方面监管层确实进行了上述窗口指导，另一方面取消现金流指标是因为监管层认为该指标缺少权威性和公信力，实际影响范围可能低于市场预期。

“二变一”上调门槛

去年以来“双50%”标准就在业内执行，但是查遍债市规则却找不到相关规定。对于平台公司发债，可以查到的是在证监会2015年1月发布的《公司债券发行与交易管理办法》(下称《办法》)中附则第六十九条规定“本办法规定的发行人不包括地方政府融资平台公司”。

《办法》将原来限于境内证券交易所上市公司、发行境外上市外资股的境内股份有限公司、证券公司的发行范围扩大至所有公司制法人。但是唯独明确排除了地方政府融资平台公司。

同时在证券业协会随后发布的《非公开发行公司债券项目承接负面清单》中对地方融资平台公司进行了限定，即“本条所指的地方融资平台公司是指根据国务院相关文件规定，由地方政府及其部门和机构等通过财政拨款或注入土地、股权等资产设立，承担政府投资项目融资功能，并拥有独立法人资格的经济实体”。

“对于类平台债券发行，无论是证监会还是交易所尚未对其有明确书面规定。”中信证券首席债券分析师明明8月31日表示，在实际操作中，证监会去年7月底制定了相应的甄别标准，两条50%红线的规定流传于窗口指导。

在他看来，目前资产荒的背景下，诸多新发行的类平台资质不断下滑，区县级主体占比不断提升，同时考虑到交易所公司债迅猛的发行，其监管政策大体也不断趋严、严控风险，本轮收紧政策更像是监管层加强监管、防范风险之举。

“之前现金流和收入两个指标二选一，只要有一条满足比重低于50%就可以。其中现金流是比较容易满足的。”一家大型券商债券融资部人士告诉《第一财经日报》，比如有的平台公司在主业之外从事钢贸，现金流一下子就能做到几个亿甚至几十个亿。

该人士也认为，证监会收紧交易所债市监管不是偶然，而是今年以来“监管组合拳”的一个部分。从IPO专项检查到债市检查，监管都在控制风险、收紧约束。“最近山东、安徽、江苏、天津等多地证监局都在进行债券市场的检查。”他告诉记者，监管人员不是走过场，进场检查还要查底稿，如果一家机构本身没什么问题的话，也至少要一周左右的时间。

上述知情人士也向本报证实，目前确实在对部分机构进场检查。“市场上看到一些检查的消息爆出来，往往容易认为是突发的检查，但实际上都是布局很久的工作。”他告诉记者，从去年底开始，对债券市场的全面检查就在进行，过程中可能有自查、抽查等，目前正在进行最后的“清扫”，对之前没有检查到的“边缘角落”进场检查。现在检查对专业性要求都很高，除了稽查人员，证监会内部的财务专业人员等也会配合进行检查。

对于“50%”指标的调整，他解释称，确实有这样的调整，从监管角度而言，要求机构提供的数据是可靠的、有公信力的，但是从过去来看，现金流这个指标，容易被粉饰、被人为调整。

低资质平台受限

政策收紧影响范围到底有多大？对此市场争议较多。有观点提出可能会影响到70%的平台公司，也有观点认为只有在交易所发行公司债的低资质平台公司才会受到影响，而这类公司范围和规模都相对有限。

据中信证券债券研究组统计，8月份公司债发行3175.8亿，环比减少52%，尤其是类平台城投债从7月份的615.3亿下降到8月的235.8亿。7月份类城投平台发行人中，区县级平台12家、地市级平台17家、省会级平台26家，区县级平台占比22%，远高于目前存量债券的比例。

“有平台公司也反映基本上确定规则有调整，不过影响可能没有想象的那么大。现在实力强的平台不缺钱，资质比较弱的可能会受到影响。”一位券商债券业务人士告诉《第一财经日报》，从结果上倒推来看，证监会出手可能不是为了限制平台公司融资，因为就算堵也堵不住，银行贷款、银行间债券、项目收益债、信托非标等等，平台公司的融资渠道非常多。

中信证券分析师明明认为，基于发行人的“监管套利”思维，交易所债市过去一年多经历了放量发展。“当一个债券品种发行收紧，发行人便选择另一监管相对宽松的品种进行发行，是为监管套利。”

2014年43号文《关于加强地方政府性债务管理的意见》出台后，对于城投平台发债皆有所收紧，尤其是发改委审批的企业债；2015年3月，银行间交易商协会对城投平台发债调整松动。

2015年6月交易所公司债新规后，审核速度与发行条件较之前有较大改观，而且相比于银行间协会与发改委审批更加高效，所以交易所公司债迅速放量，尤其是以交易所的房地产债与类城投平台债为代表。

另一位债券机构投资人也对记者分析，平台公司不差钱，银行抢着放贷款，监管层出手收紧规则，可能是为了控制风险。“交易所这两年发展太猛，步子走得快，控一控也正常。交易所债市太集中在地产和平台了，如果能控一控平台，提高产业分散度也是好事。”他认为，现在是多头监管，如果证监会单独出手来限制公司债，可能是为了避免风险爆发在交易所市场，切断债市风险向证券市场传播。

不过实际的影响到底有多大呢？

“如果全国的平台公司都到交易所来发债，说影响70%的公司还是有可能的，但是现实并非如此。”上述知情人士告诉《第一财经日报》，地方政府平台不能到交易所发债，只有所谓“类平台公司”会发公司债。但是相当一部分“类平台公司”已经转型为一般企业了，不会受此限制影响，还有一部分公司在发改委那边发行的企业债就把额度用满了，剩余的到交易所发行公司债的类平台公司就少之又少了。