姚洋：中国货币超发严重？美联储才是世界最大印钞机
【中国部分地方房价上涨，因为货币超发了！中国要告别投资驱动，转为科技创新驱动！中国债务过高，不能再天量放贷了，不要总想着印钞！新常态了，不应该靠扩张性措施来保增长，而应该是通过结构改革来增强经济的活力……
这是当前媒体上谈论中国经济时的流行说法。10月15日下午，在北大国发院的朗润讲堂《机遇与挑战的讲座暨北大国发院2017EMBA新政说明会》上，北大国发院院长、教授姚洋发表长篇演讲，对上述观点一一提出质疑和反驳。
年轻的姚洋，2016年当选教育部长江学者特聘教授，曾获得过孙冶方经济学奖等学界知名奖项，也是国务院特贴专家，属于中青年经济学家中相当活跃、且时常发出犀利言论的学者。今年6月份，观察者网曾发布九学者论中国经济的长篇访谈《中国经济怎么走，他们的声音值得倾听》，姚洋也是受访学者之一，他解释中国M2规模为什么这么大，令人印象深刻。
下文根据10月15日姚洋演讲全文整理，经作者审定，赐稿观察者网发布。这是编者所见姚洋对中国经济热点问题迄今为止最完整的一次陈述，文章信息量很大。推荐给关心中国经济读者朋友收藏阅读。】
今天我跟大家分享一下关于当前中国经济问题的几点看法和建议。我主要讲以下几个问题。
第一个就是中国经济增长减速的原因，我更强调周期性原因。
为什么要强调周期性原因呢？是因为我们把很多周期性的问题当做结构性的问题来应对。一说到结构性问题，我们马上想到体制出了问题，所以结论就直奔最后的主题——要改革这个体制，但是，这样做最后的效果反倒不是很好。我觉得，这跟我们最初的认识是有关系的。
第二，就是澄清一下关于中国经济的几个判断。
我觉得我们对中国经济的几个判断出现了偏差，特别是关于效率问题、结构问题、保增长调结构的关系问题。还有债务和高杠杆的问题。中国的债务多，或者货币多到底怎么产生的，债务集中在什么地方，怎么去杠杆。
最后，讲一下国有企业改革的问题。如果我们判断经济下行主要是周期性因素，那么恰好是国有企业改革最好的时机。因为经济周期就像人体生病一样，经济是个有机体，人也是有机体，我们为什么生病呢？是因为我们体内有细菌，表现的症状比如发烧了，其实是我们体内产生白细胞去战胜细菌。中国的经济下行就像发烧一样，是要在下行过程中解决问题的。
经济减速原因：更强调周期性原因
看经济增长减速的原因，我不否认有结构性的原因。第一条结构性原因首先在于，全球金融危机迫使中国放弃出口导向的发展战略。
这可以和日本相对比，日本1950年代到1970年代初也是跟我们国家一样出口导向型经济，增长非常快。但是由于1973年石油危机之后增长速度就下来了，1973年之前的20年，和之后的20年，经济增长的平均速度下了一个台阶，从9.2%到3.5%。
这也是我们国家可能面临的情况，我们现在的人均收入也就是日本七十年代中期的水平，我们也面临一个大的调整。有人说以后的经济增长率可能会降到3.5%，其中一个原因就是说，日本七十年代就是这样的。
我们现在都在搞双创，双创是正确的，我们一定要做，但是如果仅仅靠双创不可能让我们的经济增长率保持在6.5%以上。
日本七十年代、八十年代飞速发展的时候，美国著名的中国和日本问题专家写了一本书叫《日本第一》，当时都在喊这样的口号，但是最后经济增长率下行到只有3.5%，光靠科技进步很难维持非常高的经济增长率。
第二个方面的结构性原因，是我们国家的经济结构出现了所谓的去工业化过程。
在2010年之前，工业就业增长非常快，达到全部就业的30%，之后就平稳了，这几年在下降。我们的服务业就业一直在上升的，我们的就业增长主要来自于服务业，服务业的GDP增加值已经远远超过了GDP的50%，大概55%以上。但服务业的劳动生产率提升没有工业部门快，因而导致整体经济增长速度下降。
这也是中国经济减速的一个非常重要的原因。
我要强调的是，这里还有经济周期的作用，任何经济都有周期，我们中国从1992年开始经历了两个大周期，四个小周期，小周期是七年时间。
1992-1997是景气上升期；1998-2003年是景气下降期；2004-2012年又一个景气上升期；2013 至今是景气下降期。我们现在是从2012年以后的下行期。
（点击可见大图）
从图中实际GDP增速和固定资产投资增速的走势来看，经济周期是非常明显的。我只是想告诉大家，中国是有经济周期的，我们老不承认，遮遮掩掩的，使得我们很多问题就看不清楚了。
刚才说到投资，我们知道现在民间投资的增速非常低，已经到2.3%。前段时间国务院派督导组下去，督促银行给中小企业赶紧放贷款，这完全是一个南辕北辙的政策。
中小企业得不到贷款是今天才发生的事情吗？显然不是，一直都是这样的。中小企业不愿意投资不是因为他没钱，他手里有钱，只是他不愿意投资。原因在于，经济放缓，企业主对未来的预期不看好，就不愿意投资，并不是说银行不愿意发贷款。可以看出，如果对经济大势没有很好的判断，制定的政策当然不能对症下药。
澄清几个关于中国经济的认识误区
下面我要讲的就是澄清关于中国经济的几个判断问题，效率、投资、结构调整和保增长之间的关系、货币超发以及货币紧缩和降杠杆。
误区一：经济放缓是效率下降导致的
首先说经济效率。我们主流经济学家的观点都说中国经济增长速度下降，是因为我们的效率在降低。我很多朋友都这么说，而且给出来了证据，说中国经济的效率一直是在下降的。
这也是非常重要的判断，如果说我们的效率在下降，又要去抓根本，说体制出问题了，我们赶紧改体制来提高效率。我想告诉大家这样的一种看法是本末倒置的。
为什么这么说呢？我们经济学家怎么衡量效率？我们衡量效率的指标叫做全要素生产率（TFP)，按照索罗残差的算法就是，经济增长率减去资本和劳动增长率的加权平均（权重分别为资本和劳动回报占GDP的比例），我们叫做全要素生产率。其实就是那个黑匣子，不知道都是什么，所以叫做全要素生产率。
还有其它的办法，万变不离其宗，都跟全要素增长率有关系。这个残差的问题是，它高度的顺周期，当经济处于扩张期的时候，资本和劳动力被充分利用，TFP增长率就高；经济放缓的时候，资本和劳动力出现闲置，残差就小，TFP增长率就低。
这是我计算出来的TFP，按照残差公式算的，大家看看是不是和我们的经济增长率一模一样的趋势，和投资也是一样的趋势。我们的经济效率在下降，从2005年之后在下降，是因为我们的经济增长速度在下降。显然经济减速是原因，所谓的效率下降是结果。现在有的经济学家反过来说是因为效率在下降，所以我们的经济增长有影响。这是一个非常错误的判断。
建议用科研投入衡量TFP
我个人建议，应该用投入来衡量技术进步，因为TFP是个结果。投入是指研发投入、人力资本的改进。
人力资本的改进，我们国家是非常快的。教育水平的提高，如果你每十年做一个对比，会发现每十年延长了一年的受教育年限；而且年轻人的教育的回报率是比年纪大的人要高很多，因为年轻人接受的教育质量远高于我们那时候接受的教育质量，所以回报率就高。
我着重要说的就是研发投入，我们有好多模糊的认识，以及我们的研发投入很少。我们的研发投入占GDP的比例去年是2.1%，每年大概增加0.1个百分点。0.1个百分点是很大的，因为我们的GDP2015年已经70万亿了。
美国的研发投入占GDP的2.7%，我们还没有赶上，日本和韩国更高一些。但是2.1%已经接近很多发达国家的水平，总量是我们国家排第二，美国第一。到“十三五”末期即2020年，我国将达到2.5%，就意味着我们将把大多数的发达国家甩在后面。
到2020年的时候，我们的GDP就非常接近美国了，这不是一个概率事件，而是一个确定会发生的事，只不过是哪一年而已，我的计算是到2020年到2023年期间，中国的GDP总量超过美国，成为世界第一。
大家会说，我们好多投入都是浪费的，当然，肯定有浪费的，特别是政府的好多投资是浪费的。但是不要忘了美国的投入照样浪费，你不要以为美国都是精打细算的，不可能。
我大学时代的一个朋友现在是美国自然科学基金会社科部的主任，他做过美国科学基金会的评委，一上午让他发出去2亿美元的资金，他说怎么可能啊，项目官员说没关系，随便发。为什么呢？他花了就行了，至少花到学生身上了。砸下去就管用。
就是说，现在的科学发现基本上是靠钱堆出来的，没有钱就出不来成果。像爱因斯坦时代的理论创新越来越少，搞物理和化学的都这么说。以前我觉得科学特别的神秘，我遇到一个化学家，结果这个化学家跟我说，Chemistry 就是 Chem is try——你不停的做实验，科研就是个烧钱的东西，不停的烧，总有一天成就会烧出来的。
还有一个好处就是，我们现在企业研发占大头，华为的研发现在已经每年500亿，任正非的目标是两到三年内达到100亿美元，他已经排到世界前十位了。
我们很多企业老板有了钱之后就想把海外的中国人弄回来，付高薪，因为他们很贵的，在硅谷做到中层以上的高级工程师要三四十万美元的年薪。我有个朋友回国后，老板要求赶紧出东西，一年之内就问他们要成果，但是拿不出来。
任正非就知道你拿着这个钱随便做，这次华为在硅谷设立实验室让我的一个同学带头，他可以随便挑队伍，三四个地方，硅谷、伦敦、上海、新竹都有基地，他为华为打工，招的都是顶尖的人，工资比他现在的工资还要高。你说华为怎么可能不成为中国第一乃至世界第一呢。大力投入搞科研，不定任何的目标，就说明我们已经达到这一步了，这样尖端的企业我们也能做到。
最近我们总在讨论日本的诺贝尔奖获得者，日本在2000年制定一个规划，在2000年到2050年期间要产生30个诺贝尔奖得主，现在超额完成，已经有27个得奖了。但是他们的工作是七十年代、八十年代就开始做的，也就是刚好在我们现在的发展阶段做的。
我们现在已经有一个得奖了，我们相当于人家的八十年代之前，再过20年我们会成批量的出诺贝尔奖获得者，原因就是因为我们现在砸了足够的钱。
误区二：投资驱动不可持续
现在老说我们投资太多，投资驱动不好。我想还是要讲一点经济学，经济学增长理论的基础就是索罗的新古典增长理论，它有两个阶段，一个是赶超阶段，一个是稳态阶段。
赶超阶段，人均收入的增长速度，等于TFP的增长速度加上资本回报比例修正后的人均资本存量增长速度。这个解释很简单，就是你在赶超阶段资本的增加会带来你收入的提高，所以你应该投资。
但是进入稳态之后资本的边际报酬越来越低，最后不值得投资了。就像美国、欧洲这些国家，他们人均收入的增长速度等于TFP增长速度，这是一个非常重要的结论。完全靠技术来拉动收入增长，每年2%左右。
大家可能都去过日本，你走在日本的街上一尘不染，找不到一颗杂草，找不到一粒灰尘，有时候出门都觉得你踩在上面是不是把人家地给弄脏了，已经达到那个地步了，它往哪儿投资？
可是我们，哪怕是北京也有很多的投资缺口，我们世纪城的小区路面又重铺了一遍，瓷砖变大理石，这就是一个提高，北京都需要，别的地方就更需要了。所以我们的投资仍然有巨大的空间。
今天来的同学绝大部分是在北京、上海这些发达城市生活的，可能大家知道中国还是个算不上富裕的国家，尚有大量贫困人口。（观察者网注：参见新华社报道：世行最新的标准，按照购买力平价计算，国际贫困线标准每人每天生活支出1.9美元。按照中国现行的年人均收入2300元人民币的农村扶贫标准计算，中国目前仍有7000多万贫困人口。参照世行上调前的贫困线标准——每人每天生活支出1.25美元，中国有2亿多人生活在贫困线以下，而按世行上调后的最新标准衡量，中国的贫困人口将大幅增加。）上海居民的收入是贵州收入居民的四倍，这就是我们的机会。
你看我们中西部的差距有多大？上面的线是东部，下面是中西部。而且这个喇叭口越来越大，现在是1.8倍，还在扩大。说明我们中西部地区还有很多的潜力可挖。
投资有个效率的问题。投资占GDP的比重的确在上升；ICOR，即增量资本产出率，这是反映投资效率的经济指标，用以衡量一个经济体单位产出增长所需的投资量。你每增加1块钱的GDP需要多少投资，这也在上升，说明效率的确在下降。
但是资本回报率下降首先是个自然的过程，我们以前世界需求是无限的，你生产多少能卖出多少，现在不行了。还有我们的劳动力是源源不断从农村到城市，现在速度放缓了。我们刚到广东看了一下，劳动力密集的工厂还有，但是招工非常困难。这种情况下资本的回报肯定要下来。
另外我们要考虑的是，基础设施投资的问题即使有回报，周期也非常长。我们老说，要从投资拉动转变成消费拉动，好多投资其实就是消费，也是国内有效需求。比如我们建高铁，高铁能回本吗？永远都别想，它是不能回本的，那它就是消费，消费就是回不了本的东西。
这种情况下我们怎么来判断基础设施投资的效率问题？不应该仅仅算经济账，而应该算社会账。修一条地铁，给老百姓带来的福利你怎么去计算。我们经济学家没算这样的账。所以这是有误解的地方。
误区三：供给侧改革可以替代短期需求管理
第三方面我想讲的是结构调整和保增长之间的关系。去年中央经济工作会议提出来供给侧结构改革，具体任务是“三去，一降，一补”。背后的逻辑，是因为我们进入新常态了，不应该靠扩张性措施来保增长，而应该是通过结构改革来增强经济的活力。
并不是我反对这个，但是一定要认识到供给侧改革是一个长期的问题，不解决周期性的问题。它是提高我们的潜在增长率的，这一定是个长期问题，不能拿结构改革来应对周期性的经济波动，这个很多人都搞错了，很多经济学家都搞错了。我觉得这是个很大的问题。
保增长是什么意思呢？就是要在经济下行时，让真实的增长率达到我们潜在的增长率，我们现在真实的增长率是多少呢？国家统计局的数字很好看，缓慢的下降。中国宏观经济学会的王健计算2014年的实际增长率应该是4%到5%，照这个数字，去年的增长率恐怕在4%以下，这是很有可能的。
我自己判断我们的潜在增长率仍然在6.5%到7.2%之间，因此我们的实际增长率是远低于潜在增长率的，这就能理解为什么今年一季度银行大规模的放贷，4.6万亿的贷款出去了，各地政府举债。今年的经济开始复苏了，跟我们保增长的措施是有关系的。所以我们要处理好调结构和保增长之间的关系问题。
误区四：中国货币超发严重
下面我要讲债务和高杠杆的问题。下图是我们国家债务的情况，我用的是马国南老师做的研究，对比了一些国家的债务结构。红色是企业债，蓝色是家庭的，绿色是政府的。一对比你马上发现我们国家的债务主要是在企业部门，很多人说我们政府负债太多了，其实这是不对的。
我们的企业债务增长基本上是顺周期的，经济景气的时候债务肯定要扩张。
什么是债务？什么是货币？其实就是一种信用，你要生产更多东西你肯定信用就要扩张。但是债务占GDP的比例是逆周期的，在经济扩张期的时候GDP比债务跑的快，所以比例是下降的；经济下行的时候债务跑的比GDP快，这时候债务比GDP反倒是增加的。
大家通常会用债务和GDP的比例看一个国家的债务情况，所以这点也说明了债务跟经济周期也是高度相关的。
所以说，投资效率低、债务占GDP比例高等等，都是周期性的问题，周期性的问题应该用经济政策来对付，而不是用结构改革的措施来应对。
我们企业部门的债务基本上非常集中，房地产建筑行业明显大于其它行业，还有钢铁、煤炭、电等行业，远高于其它部门。其实其它部门债务的比例是下降的，这和我们日常的观察也是一致的。
我们国家的M2上升非常快，M2/GDP这个比例已经是200%以上了，很多人会说这是我们国家一个很大的问题。
那么，货币多了有没有问题呢？如果你发的货币是平均的分到每个人头上就一点问题都没有，两倍，十倍都没有问题，大家同比例的增加。但是在实际生活中不是同比例的增加，因为收入分配有偏差，所以M2的增加会稀释一些人的财富，对很多人来说只要你得到的不是同比例的增加，你的财富就被稀释了。
所以大家回去看一下你们家的资产，如果你每年的资产把它换成人民币，加上你的存款的增长速度如果低于M2的增长速度，你就相对变穷了。M2每年增长13%左右，所以拿货币衡量你们家的财富至少增加13%，你才不会相对变穷。
我们暂且不说收入分配，如果不出现坏账，其实货币多了不会影响经济效率，就是资产价格上涨了。
我们首先要明白M2增加是什么原因，有很多人说发钞票多了，这是不对的。主要是两个原因，一个是和我们的金融体系有关系，一个是高储蓄率。
我们国家是银行主导的，银行自然就创造信用，另一方面我们的储蓄太多了，我们的GDP只占全世界的15%，但是我们的储蓄达到全世界的40%。中国现在钱多，你看这个数字就知道了。其实央行这几年基础货币的扩张就是外汇储备，我们所谓的发货币是有基础的发货币，不是凭空发货币的，不是印钞票，大家一定要记住我们的央行印钞票的成分很少。
谁印钞票？美联储是我们全世界最大的印钞机，是无中生有的印钞票，美国的财政纪律极其差，他不让别的国家印钞票，其实他自己印的是最多的，这就是美国人的虚伪。
大家看北美崔哥在他的微信圈里发一个文，说他有一次被邀请到军校参加毕业典礼，典礼有一个退役的四星上将做演讲，这位上将拿出一张100美元的大钞，说只用十美分就能印出这张纸，但为什么全世界的人要用好几百元的货物才能来换回这一张价值十美分、擦屁股还嫌不够大的纸？别的国家为什么要咬牙接受这种不公平呢，他说，就是因为台下在坐的你们（军校学生，指军队）。
这就是真正的美国精英的想法，因为他们有军事实力，所以可以印钞票。美国财政部一边发大量的债，那边美联储就印钞票，就是发一大堆电子符号把债务买来，然后中国人傻乎乎的拿我们的血汗做出来的杯子、椅子出口到美国，换那些美元票子。
我们的央行不是，我们的银行放贷是要有真正的实物做抵押的。所以批评说中国央行大印钞票的说法是错误的。另一方面，我们的央行根本没有开足马力发钞票，因为我们的准备金率很高。
货币发行量最大的参数是什么？一个当然是你到底基础货币有多少，另外一个就是准备金率。准备金率越高你发的越少，我们的准备金率最高达到22%，银行收来100块钱的存款，有22块钱不能拿去贷款，现在降下来了，但还有17%。2003年我们存款准备金只有7%，这么来看，我们的中央****央行还没有真正的发钞票呢。
所以很多人说的“中国货币超发”了，这种说法是错误的。我们国家货币多纯粹是因为我们储蓄太多了，外汇储备也是我们的储蓄，我们的血汗钱。（外贸企业的外汇，存入央行成为外汇储备，央行要兑换相应的人民币给企业，这些钱在国内流通，不是凭空印钞票印出来的。）
误区五：降杠杆就必须紧缩货币
怎么降杠杆呢？多数人认为，我们必须降低M2的数量和增长速度。但是，降M2存量几乎不可能，很困难。降低速度是可能的，但是在经济下行的时候，全面的降低货币发行速度就是自杀。1929年的大箫条给我们的启示就是，胡佛总统控制货币的发行，结果让大萧条越来越深入，这是美国学术界一致的看法。在我们现在这种情况下一定要保持一定速度的货币增长量，否则我们的经济下行压力就会更大。
真正的降杠杆就是消除坏账，防止坏账增长。我刚才说了货币多了并不可怕，可怕的是坏账增加。我们实际上有一种美丽的烦恼，就是储蓄太多。日本是我们的前车之鉴，他大量的钱先变成了房地产和股市泡沫，接下来就是产业空心化，钱太多了，产业都转移了。
我们吸取他的教训就是，应该把电子符号转化为收入流，扩大直接融资，股市、债市、PE、VC，让钱流入实体领域，促进科技创新，产业升级。但是目前经济下行压力这么大的情况下政府要有所作为，要发行更多的政府债券，为老百姓提供稳定的收益。
大家可能会问，政府债券谁还呢？子孙后代呗。我们的下一代，这一代已经生活得很好了，那他们的再下一代是含着金汤匙出生的，凭什么他就可以什么也不干享受美好的生活，让我们这代人做出牺牲呢？这是一个很好的代际公平问题。
政府发债做什么？现在主要是置换地方债，这是对的。把原来的商业债务转化成政府债务。但这还不够。
比如，我建议政府还应该发债，买三四线城市的房子，因为那些城市去库存非常慢，才去了百分之零点几，几乎没降。有7亿平米的房子在三四线城市卖不出去，政府每平米补贴一千块钱怎么样，这对全国政府来说是小数，而且可以分为三五年来做。
购买力从哪儿来？农民的城市化。你到农村地区去，现在农村结婚的标配是什么呢？：在县城要买套房子，而且还要买车。这是现在农村结婚的标配。如果能给农村居民每平米补贴1000元，肯定会有人愿意去买的。去了库存而且降了杠杆，因为这些房地产企业都解套了。
债转股是国企改革的契机
最后一个问题，我谈谈国企改革。国企混改是十八届三中全会提出来的目标，但混改最大的阻力其实是负债。
我们的国企负债多少呢？截至2016年6月末，全国国有及国有控股企业资产总额126万亿元，负债总额83.5万亿元，平均资产负债率66.3%，比规模以上民营工业企业的平均资产负债率高约15个百分点。
我们知道国有企业有双重的错配，它占用大量的资金，有很好的技术能力，但盈利能力很少。其实在危机之前债务率都在下降，危机一来就停止下降，而且开始上升。我们看国企的利润率，这些年其实都在上升，但是金融危机之后开始下降。
我给大家举个例子，沈阳机床厂，我们专门过去做调研。沈阳机床厂有世界一流的技术，i5数控系统和智能机床技术，可以和西门子国外企业直接竞争。但到去年年底负债率达到90%，仅利息就要支出每年10.8亿，明年上半年他将有37亿的债务到期。
那现在这样的重资产行业都成买方市场，买方是不愿意花那么大的价钱一次付几百万来买设备，他要求制造商做融资租赁，所以把财务成本压到制造商身上了。沈阳机床厂没有持续融资的能力，所以它的发展就受到了制约。
我建议通过债转股搞国企混改，我们上一轮就做过，四大国有资产管理公司做的。但是这一轮不一样了，可以让民营资本来做。
几天前国务院出台了《关于市场化银行债券转股权的指导意见》，揭开了新一轮的债转股的大幕，民间资本可以成立资产管理公司，以一定的折扣接受国企坏账。
我们为此写了一个报告，建议东北先行，因为东北现在的国企负担太重，整个东北，规模以上国有及国有控股工业企业4000多家，2015年产值占规模以上工业企业总产值的约60-70%。
用债转股搞混改的收益会很明显，推动国企改革快速的去杠杆，把坏账给变成股权了。利用国企的科技能力，盘活了国企的资产，这是一个一箭三雕的举措。
有人要问，国企债转股转到私人手上了，怎么办？我的回答就是，我们还是要想开一些，国企的资产是全民的，它转移到了私人投资者手上，其实还是整个社会的，它还是在中国。沈阳机床厂本来可以跟西门子竞争，结果因为财务问题打不过西门子多可惜。
我们老说要搞自主研发，现在好不容易有这么一个企业，为什么不帮助它轻装上阵做大做强呢，它仍然是中国的企业。
我们提出来地方先行先试，像九十年代，成了我们再推进。这是我们改革的一个非常重要的经验。
最后总结一下，中国经济增长减速既有结构性的原因，但是更重要的有周期性原因。我们不能以治理结构的这些办法来解决短期的问题，这样会出现很大的偏差。
政府应该在调结构和保增长之间取得一个平衡，而不是把两个做成非此即彼的替代物。我们国家的经济高杠杆和我们国家的金融结构还有高储蓄相关联。我们应该想一些办法，既推进改革又能够做到“三去一降一补”，这样两全其美。
我今天的分享就到这里，我们大概还有15分钟时间可以做一些交流。谢谢大家。翻页请看问答环节。
提问：姚老师好，您刚刚提到了怎么样去库存的办法，说通过国家发债去购买三四线城市的房地产。咱们看房地产市场，三四线城市确实是去库存压力比较大，但是一线城市半年多来房价涨的特别迅猛。也有人将目前中国一线城市和当年日本东京做对比，您怎么看？下一步我们怎么样去应对这里面可能出现的一些泡沫，谢谢！
姚洋：日本的泡沫跟我们国家不太一样，因为日本的经济体量相对中国来说还是比较少的。在七十年代初的时候，也就是我们现在的收入水平上，日本的城市化率已经达到75%，我们现在才55%。所以，日本从七十年代开始，它的房价是一路上升，统一的上升，到处都在涨，并不是像我们这样是局部的。
我们国家因为非常大，从经济的角度来说我们国家有30个经济体，一个省就是一个经济体，一个省里面说不定还有好几个经济体呢。苏北和苏南就完全不是一个经济体。所以要看到这种差异。
一方面我们三四线城市城市化不足，一线城市我们的房价又猛涨。房价涨的最根本原因就是两个：一个是钱太多了，深圳均价七万块钱一平米，已经超过香港了，谁能支付这么高的房价呢？你得有钱；第二个就是大众心理，跟买股票一样的，都是恐慌性的买。
买完之后要暴跌，跌了会发生什么事？我觉得不会发生太大的事。因为现在一线城市新建住房比较少，特别是这些国企乱拿地，纯粹就是不理性，买家也不理性，甚至有人说要涨到30万一平米。
既然是存量的住房已经都卖出去了，那么一线大城市多数买家现在目前来说都是投机者，亏了你就认栽，政府就别管，房价就要跌几次老百姓才能吸取教训，才知道股市不是银行，房市也不是银行。既然是有钱人玩的，跌就跌，不会有太大的问题。不会对经济造成太大的影响，因为我们国家居民的杠杆率非常低的。
提问：咱们现在铁路轨道发展非常快，但是我们现在国外在推的中国的轨道交通，跟日本、德国竞争非常厉害。您怎么看？
**姚洋：**我觉得在国外一定要盈利第一，如果不能盈利就别干。你在国内是给老百姓提供福利，可以不追求盈利。但是在国外，我们凭什么拿我们的血汗钱给别人提供福利啊。这是第一要务。
你要知道在那些发展中国家砸钱，不光是把铁路建好，还要帮他运营。我们给人家建好了足球场以后他都踢不起，我们得派足球队去踢。我们国家还有大量的老百姓生活在世界银行的贫困线以下，有这钱你搞点中西部发展，搞点教育不好吗，这个我们要好好思考一下。
**提问：**您刚刚谈到东北地区的经济发展我特别感兴趣。最近我也去东北调研，发现东北是咱们国家国企最发达，经济最不发达的地方。振兴东北经济必须要靠民营资本，我们一些同学看法是这样的。你对这个观点如何看？另外，东北的国企有一个特点，不把自己当企业经营，是把自己当政府部门来经营的。债转股并不能改变各国企的DNA，所以在东北试行债转股，那些依然没有经营能力的企业，会不会变成银行的拖累呢？
**姚洋：**债转股其实就要改变公司治理的结构，引进民资之后，是要以盈利为目标。特别是当民资占到主要股份的时候，比如超过50%以上的时候。民资就有决策权了，就能改变这种关系的模式了。
东北的问题很复杂，有国企的原因，其实还有文化的原因，比如腐败，腐败已经流淌在东北的血液里了。但是你总得找到一个突破口，问题很多，你怎么去解决呢，有人说这不行，那也不行，我们必须一揽子解决。中国的改革开放告诉我们不存在一揽子的解决方案。前段时间老谈顶层设计，你发现顶层设计根本行不通，中国的事情就是小步快跑，你要先找到一个突破口，然后再扩大。
你要是老觉得东北改不了，什么都不做，那东北就会永远是这样的。失去一次机会，再失去一次机会。那么这一轮的结构调整我觉得是可以试一试的，东北的这些国企实力还是很强大的，如果把机制给转变了，是有可能能变好的。我们总得去试，债转股搞混改，可以成为一个突破口。
**提问：**您刚才做了一个央行和美联储在货币发行上的对比，我想有一个很热的话题就是美联储加息，从您的角度来给我们分享一下，您怎么看这个？这对我们目前中国经济转型的时候有什么额外附加的影响？
姚洋：美联储的加息从去年年底就开始说，一直说加，一直不敢加。是因为美国经济的复苏是比较脆弱的，而且美联储也说了，看到国际形势并不适合加息。所以有可能今年就不加了，也是有这种可能性的。但如果加息了，对中国最大的影响还是我们的资本外流。
全世界都很差，但是相对而言因为美国的金融资产多，所以他是一个避风港，当全世界其他地方有风吹草动的时候，大家第一个想法就是把钱赶紧换成美元，这样会对我们国家的资本外流产生很大的压力。
从去年8月11号开始半年多我们的压力非常大，我觉得是一个比较错误的决定，因为当时贬值的预期已经非常高了，我们就放开了。结果我们为此损失了5000亿的外汇储备。实际上2015年我们的整个经常项目的盈余将近6000亿美元，这是有史以来最高的，但是我们还损失了5000亿美元的外汇储备。去年一年我们的资本境外流6000亿美元，这是很大的数字。我想对中国的影响还是会非常非常大的。
我们是希望人民币贬值有序的贬值，因为我们现在已经贬过6.7了，这种缓慢的贬值我们不怕，别一下贬到7甚至超过7，这样对我们的经济会有很大的影响。
美联储现在也意识到他也有维护世界整个金融体系稳定的责任，毕竟美元是大家都持有的，不能再像以前那样不负责任的只考虑国内事务，不考虑国际事务，希望他们能遵守承诺。
实际上，美元的持续走高，对美国实体经济没有好处，对其他国家可能是灾难性的。比如上世纪八十年代拉美就成了高利率的牺牲品。我国的情况和拉美不一样，我国是资产净输出国，有序的贬值对于增加这些资产的国内回报是有好处的。
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