郭忠良：福山的困惑 联储主席身高给出了答案

政府继续身处不知所以的悖论中，在犹豫不决中做决策，用新问题掩盖老问题，外加摇摆里固执己见，想象空中楼阁坚若磐石，最后把所有权威变得浮靡无力。

——温斯顿·丘吉尔，英国议会议事录，1936年

周末读了一篇约翰霍普金斯大学政治学教授弗兰西斯·福山(Francis Fukuyama)发表在<《外交事务》杂志上的长文American Political Decay or Renewal? The Meaning of the 2016 Election，文中分析了这届总统大选与“民粹主义”的相互关系。

福山提出一个颇令人困惑的问题:“民粹主义”的突然崛起并不是2016年美国大选的真正议题，关键是为何这一切没有更早发生。当然他在文中亦给出了政治学角度的答案，但这些答案缺少与经济、金融市场运行的对应，尤其是忽略了美联储货币政策的巨大影响。这也就成了此文想要浅析补充的。

众所周知，美国社会的价值观是中间偏右占据主流，它是里根执政时期通过所谓”里根经济学”(Reaganomics)包含的一系列财政与货币政策框架的改革所确立。改革的核心目标是彻底摒弃自20世纪30年代以来主导联邦政府经济政策的凯恩斯主义，收缩政府干预，扩大市场主导范围。

为此，供给学派指责“滞胀”是由于凯恩斯主义支持政府通过转移支付刺激家庭需求，外加高税收遏制了企业供给端生产性投资所致，所以要对家庭和企业全面减税并削减社会福利。

紧随其后，货币主义提出货币供应量长期来看无法影响产出，只能左右通胀水平，这颠覆了货币供应与投资乘数会增加产出的观念，也从根本上否定了凯恩斯主义刺激经济增长的理论基础。

另外顺应”滞胀”对家庭储蓄行为的深刻影响，通过金融自由化鼓励借贷超前消费和金融投机，这让选民产生天然的对政府加税和干预的敌意。

简而言之，里根时期的改革是把供给学派与货币学派二者融合的产物。核心要旨是政府从私人供给与消费循环中摆脱出来，专心投入到与苏联正酣的军备竞赛中。

单就家庭来说，虽然里根经济学开启了美国生产率的又一轮爆发式增长，但这并未反映到他们实际收入上升中，相反在股市和房市泡沫的双重打击下家庭储蓄持续下降，供给学派口中需求对供给的自动适应变成了家庭负债的失控。

美国家庭储蓄（红线）、企业资产负债盈余（蓝线）及政府赤字（绿色）占GFP比重

如上图所示: 1985年美国家庭储蓄(红线)一度达到GDP的8%，但随后20年里，这一比例不断下降直至在互联网泡沫破裂前跌到零，2002年美股崩盘把家庭彻底推入净负债状态，即使后续房地产泡沫高峰时期，家庭储蓄也没有回到90年代末的水平，随后房市泡沫破裂带来更为惨重的财富损失。

与此相对，企业资产负债表盈余(蓝线)一直震荡上升，且波动节奏与政府财政赤字(绿线)的起伏契合，这说明联邦政府主要的干预手段—税收政策向企业过度倾斜，而对刺激家庭收入的边际效应逐步递减。

当企业投资与政府收支捆绑在一起，负债累累的家庭就只能在联储不断压低长端利率的过程中，以借更多新债还旧债省下的利息度日。

这其中的核心是住房抵押贷款(RMBS)，自1995年－2005年的10年间，全美房屋价格中值涨幅翻倍，住房拥有率从64%升至69.2%，住房抵押贷款年发行量从5000亿美元猛增至2万亿美元以上。

遇到经济下行周期时，联储只要降息拉低10年期和30年期美债利率，相应还款利率也随之下调，家庭重置债务就有大笔结余利息去消费，经济也重新回到常规增长。

因而，美国媒体用漫画来嘲笑美联储的政策，联邦基金利率随着美联储主席的身高一路不断下降。

美联储主席的身高随着利率下降，越来越低。从左到右：保罗沃尔克、格林斯潘、伯兰克，耶伦

在联储看来，货币供应再也不是中性的，私人部门的债务越多，货币政策越有效，而对家庭而言，虽然实际收入并未增加但是在利率不断走低之下，债务越多自己就越占便宜。 债务幻觉完全麻痹了选民尤其是中产阶层对贫富差距拉大的警觉，里根时期奠定的政府与企业结盟共同治理的结构也不会受到选民的怀疑。

这种局面看似一举两得，但需要一个重要前提: 家庭拥有高质量的抵押品，否则根本没办法一直借到钱。2008年房价暴跌恰摧毁了这个前提。

如下图所示: 住房拥有率在2005年联储加息后触顶回落，2007年开始大批家庭抵押贷款违约进而失去自己的住房，住房拥有率直线暴跌。

截止2015年第二季度，最新数据显示住房拥有率已经跌回里根总统刚上台时的水平，这也意味着联储宽松政策的效力大幅减弱，因为即使量化宽松可以继续压低住房抵押贷款利率，很多家庭也无法从中受益了。（见图3——美国的住房拥有率变化）

住房拥有率在2005年联储加息后触顶回落，2007年之后，住房拥有率直线暴跌。

同时因为QE不断压低长端国债利率，追逐高收益的投资者被迫去购买溢价更高的公司债和美股。

一方面垃圾公司发债成本被压到与联邦政府相差无几的水平，企业利用低利率环境大举发债，这些公司并未将资金投入到生产性投资中，而是沉浸于增加股息和股票回购，工资增长因此受到抑制。

另一方面联储宽松与公司回购股票开启美股新牛市，原本这是一个弥补住房拥有率下降后家庭财富缩水的绝好路径，事实也确实如此，如下图所示，美国家庭净值已经回到2007年的水平。

可惜根据盖洛普(Gallup)最新的民调结果，包括直接持股，股票共同基金和个人养老金账户401(k)三种途径在内，只有55%的美国成年人参与到股票市场，3年前只有53%，这个比例在2007年曾高达65%，对比整体家庭净值回升与民众持股比例下降可以看到明显的财富集中与分配失衡。

美国家庭财富净值的变化

至此，联储货币宽松既不能通过拉低利率刺激家庭借更多钱消费，因为家庭负债规模随着住房拥有率下降而急剧收缩；也不能通过拉高股市，以财富效应传导来增加家庭可支配收入，因为美国人有近一半不持有股票。中间还有企业削减生产性投资，压低家庭工资收入，间接等于把很大部分的中低层选民排除出社会财富再分配过程。

现在可以回答文首福山的那个问题了。在一个政治治理低效且贫富差距持续扩大的环境中，确保选民不会导向民粹的关键是联储能以更低的利率刺激家庭借更多的钱，收入上的不平等以债务增长来弥补。只要这个再融资机制不被破坏，那么所谓”不平等”不会成为社会大众讨论的核心议题，自然也无法影响总统大选。

但在2008年金融危机中住房拥有率深度暴跌，加上联储基准利率跌至零，家庭自身已无力继续增加长期债务，债务再融资机制失灵让选民有了对贫富差距的现实感受，彻底激化了中低层与富裕阶层的矛盾，前者与后者支持的传统中间派政治精英分道扬镳，转而偏爱两党各自的极端派，这突出表现在茶党与桑德斯的交替崛起中。

此次大选说白了就是一次经济利益决裂导致的意识形态大辩论。面对选民出现的极化，是否要对里根以来确立的政治治理架构进行调整?

共和党的特朗普坚持把国内矛盾外引，采取”反全球化”立场；民主党的桑德斯则认为美国应该效仿欧洲，有些政策甚至走到了共产主义的极端。 相较而言民主党希拉里位于其中，但丑闻不断，当选总统可能性究竟有多大，还不得而知，但也意味美国社会的分裂并未通过大选弥合，而是从经济扩展到了意识形态领域。

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