保持流动性合理适度 未来或更多公开市场操作

央行上周的公开市场操作再度吸引市场广泛关注。

8月18日，央行进行了1200亿元7天逆回购操作，中标利率维持于2.5%。1200亿元的规模远高于此前几周的逆回购操作量，当日市场净投放规模为700亿元。此后的8月20日，央行公开市场再度进行1200亿元7天逆回购操作，当日净投放800亿元。至此，上周央行公开市场操作合计向市场净投放1500亿元，创出近半年来高点。

就在市场各方聚焦公开市场操作之际，央行8月19日通过微博公布，为保持银行体系流动性合理充裕，结合金融机构流动性需求，人民银行对14家金融机构开展中期借贷便利操作(MLF)共1100亿元，期限6个月，利率3.35%，同时继续引导金融机构加大对小微企业和“三农”等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度。

央行的上述操作意味着什么？

结合近期经济金融形势的变化，人们不难发现，央行灵活的公开市场操作与适度的借贷便利操作，意在顺应市场变化，更加注重松紧适度，保持市场流动性合理充裕。换言之，在保持稳健货币政策基本取向不变的前提下，央行不断创新和完善宏观调控的思路和方式，灵活运用多种货币政策工具，为经济转型和结构调整创造合理的货币条件。

究竟是什么因素促使央行展开上述操作？显然外汇占款的变化是其中重要原因之一。

自2014年开始出现的一个很重要的拐点是，中国持续多年的双顺差开始发生变化，外汇占款不再是基础货币投放的主要渠道，且这一趋势将成为新常态。而最近外汇占款更是出现显著下滑。央行公布数据显示，7月末央行口径外汇占款下降3080亿元，7月末金融机构口径外汇占款下降2491亿元。央行外汇占款已经连续六个月出现负增长，且7月份数据创出历史最大单月降幅纪录。与此同时，银行结售汇同样表现出明显的逆差。8月18日，国家外汇管理局公布的数据显示，7月份银行结汇逆差2655亿元人民币，其中银行代客结售汇逆差1743亿元，银行自身结售汇逆差912亿元。

随着国际收支逐渐趋于平衡，外汇占款将不再是流动供给的主渠道，甚至外汇占款规模开始出现一定数量的负增长，这需要央行在基础货币投放与引导市场预期管理上有新的创新与应对。在这一背景之下，货币政策需要灵活运用各种工具组合，或通过新的途径投放基础货币，或改善货币乘数，以此来维持货币供应量（M2）的合理增速，保持适度的流动性。

从这个角度看，不管是上周央行公开市场1500亿元的净投放，还是通过中期借贷便利对14家金融机构提供1100亿元中期基础货币，均是根据新的经济金融形势，灵活操作，保持市场流动性合理适度之举。

实际上，在今年初瑞士达沃斯举行的世界经济论坛2015年年会上，央行行长周小川已经表示，中国央行希望货币政策保持稳定，而不追求经济中有过多流动性，但中国经济和金融市场上的流动性是随时变动的，所以央行时而抽出流动性，时而注入流动性。

进一步看，央行上周结合公开市场操作与中期借贷便利的两种工具组合，对市场流动性进行调节。这一搭配使用不同流动性管理工具，充分说明央行根据经济金融形势和货币调控的需要，结合流动性变化的趋势，对短、中、长期流动性进行合理调节。显然，这有利于发挥好工具合力，保持流动性总量合理适度，降低短期利率波动，促进货币政策目标的实现。

而从基础货币投放看，过去十余年，我国主要通过外汇占款形式投放基础货币，但国际经验表明，世界上大部分国家都不使用这一方法，而是采取公开市场操作。因此可以预计，未来我国可能会更多采用公开市场操作，并结合多种工具创新来投放基础货币。

央行在上半年的货币政策操作中，已经灵活搭配使用了公开市场操作与借贷便利的工具组合。上半年，央行根据流动性供求变化，以逆回购为主灵活开展公开市场操作，保持银行体系流动性总量充裕和分布均衡。上半年，累计开展公开市场逆回购操作投放流动性9580亿元，开展SLO（短期流动性调节工具）操作投放流动性1800亿元。同时，央行适时适度开展借贷便利操作，上半年开展中期借贷便利操作投放15290亿元，到期收回16590亿元，净收回1300亿元。为加强中期基础货币供给，央行于6月份还首次开展6个月期中期借贷便利操作。

从未来看，宏观政策要稳，就要求货币政策根据经济金融基础条件的变化，把握好总量政策取向、力度和节奏，灵活运用多种货币政策工具，及时进行预调微调，保持适度流动性，实现货币信贷及社会融资规模合理增长。当然，尽管当前宏观调控经验更加丰富，但国内经济运行中还存在不少老矛盾和新挑战，国际主要货币汇率波动和跨境资本流动的不确定性可能也会加大，这都会增大国内实施宏观调控的难度。