改革成效逐步显现 公司债一级市场爆棚
作者：刘子安
2015年年初以来，证监会、沪深交易所和证券协会关于公司债业务新规相继发布，并且由于A股大幅回落后资金流入固定收益市场，充裕的资金和低廉的融资成本推动过去两个月公司债市场的活跃。
改革成效逐步显现
1月15日，证监会出台了新的《公司债发行与交易管理办法》，沪深交易所在3月20日、证券业协会在4月23日陆续发布关于公司债业务细则。与此前的业务规则相比，修订后的规则主要体现在扩大发行主体范围、丰富债券发行方式、增加债券交易场所、简化发行审核流程、实施分类管理、加强债券市场监管及强化债券持有人权益保护等七方面。
5月22日，舟山港集团有限公司2015年公司债券（“15舟港债”）发行，成为公司债新规发布后首单非上市公司发行的公司债，也是审批权下放后的首单公募公司债。“15舟港债”发行后，大量非上市公司开始在交易所市场发行公司债。
进入6月份后，公司债发行出现井喷。同花顺iFinD统计显示，6月和7月公司债发行金额分别为753亿元和1296.29亿元；而截至上周五，公司债8月发行金额已经达到550.80亿元。
招商证券分析师孙彬彬分析，公司债发行放量的主要原因之一是新规扩大了公司债发行主体范围，非上市公司的参与使得发行主体获得大幅扩展，地产债的放开则抬升了公司债的平均发行规模；另外，新规缩短了审核时间，面向合格投资者的公司债审核周期可缩短至30至40个工作日，审核效率已经超过了交易商协会。
此前公司债发行人除了需要满足《证券法》《公司法》关于公开发行债券发行人相关条件的规定，如最近三年平均可分配利润足以支付债券一年的利息外，发行人还要符合国家产业调控政策，且限于境内证券交易所上市公司、发行境外上市外资股的境内股份有限公司和证券公司。而新的《管理办法》大幅拓展了公司债发行主体范围，理论上包括除地方政府融资平台公司外的所有公司制法人。
同时，此前一直受到“压制”的地产债在新规出台后也已经可以在交易所市场发行，7月新公司债发行数量爆发，其中7成是来自地产企业的融资需求。
2015年7月，16家房地产公司发行共21只公司债，包括恒大地产、新湖中宝、重庆龙湖、江苏伟驰、华夏幸福基业等。发行规模最大的是恒大地产，“15恒大02”和“15恒大03”实际发行规模为68亿元和82亿元，远超30亿元和20亿元的计划发行规模；广州富力的“15富力债”实际发行规模也达到65亿元；新湖中宝发行的“15新湖债”实际发行规模达到35亿元；其余地产债规模多为20亿元至30亿元。房地产公司债成为近期公司债发行规模大幅攀升的主要原因。
资金涌入交易所市场
以房地产公司为代表的融资大军挺近交易所债券市场，除新的《管理办法》为公司债市场“松绑”外，A股市场近两个月以来的萎靡也导致大量资金涌入固定收益市场，公司债的发行成本大幅降低。7月份以来，共有10只公司债的票面利率低于4%，其中9只的债券期限为5年及以上。8月11日发行的债券期限为5年的“15闽高速”的票面利率为3.53%，刷新新低纪录。同时，交易所市场资金利率持续显著低于银行间市场，相差幅度保持在100个基点左右。
由于交易所公司债的质押率较高，且交易所融资实行标准券制度提高了交易所回购市场的融资便利性，市场上买公司债进行质押回购养券或者融资的投资模型较为普遍，尤其是伴随着交易所投资规模的扩大。
巨额打新资金堆积在交易所，一方面出于流动性管理要求大规模配置公司债，另一方面极大地拉低了交易所融资利率，吸引更多投资者投融资行为转到交易所，低利率反过来提高了公司债的杠杆投资价值，并进一步拉低公司债利率。因此，市场的持续低利率和交易所制度便利带动公司债的超预期发行。
但可质押公司债供给大幅增长，7月以来发行已过千亿元，引发投资者对资金面宽松能否持续的担忧。
中金公司认为，由于银行间市场和交易所市场具有一定的连通性，两者的资金面根本上都取决于广义流动性水平和央行的货币政策，因此交易所回购利率大部分时间与银行间质押回购利率走势一致，或者说交易所流动性基本还是以银行间市场为锚。
但是受到股市行情波动和新股发行的扰动影响，交易所资金利率波动性明显大于银行间。当股价上涨叠加大量新股发行时，交易所市场资金利率往往持续高于银行间市场水平，具有代表性的时期就是2006年至2007年和2014年下半年。而当股市高位回落再加上新股发行暂停，又会造成投资者的风险偏好显著降低，大量资金回流固定收益市场，导致交易所资金利率水平持续低于银行间，历史代表时期就是2008年下半年和最近两个月。其余时间段基本上交易所市场资金利率围绕银行间市场波动，两者走势极为一致。
近期人民币贬值导致市场担忧未来将有更多资金流出，致金融市场资金面趋紧。分析人士认为，考虑到实体经济有效融资需求萎靡，央行仍有必要继续主动投放流动性来维持资金面的宽松。因而在整体流动性宽松的支撑下，短期内交易所资金面明显趋紧的概率较低。