光大乌龙指主角懂行不懂法

朱卫江  北京市天岳律师事务所 合伙人律师

内容简介：光大乌龙指案主要责任人杨剑波状告证监会，指责证监会不专业。杨把对冲套利的专业性混同为法律的专业性，概念混乱。内幕消息在法律上有专门定义，证监会有权认定，且并无过错。投资专业人士不能只在本行业专业，还应该有风控意识和法律知识。

有不少想状告证监会：赔钱的股民、特立独行的专家、被处罚的机构和个人等都经常在网上声称要告证监会，但真的闹到法庭上的还不多，闹得沸沸扬扬的光大“乌龙指”直接责任人杨剑波却当真把证监会告上了法庭。

说起来，杨剑波也是被逼急了的。2013年11月，证监会对杨剑波作出行政处罚决定及市场禁入决定：2013年8月16日，光大证券在进行交易型开放式指数基金(以下简称ETF)申赎套利交易时，因程序错误，其所使用的策略交易系统以巨量资金申购180ETF成份股，同日光大证券决策层达成做空股指期货、卖出ETF对冲风险的意见，并让杨剑波负责实施。证监会由此认定杨建波构成内幕交易，决定对其给予行政处罚，宣布其为证券、期货市场禁入者。这一下等于砸了杨剑波的饭碗。他一怒之下，就把证监会告上法院。

在庭审过程中，杨剑波有两个被热炒的言论，一个是指责证监会“不专业”，另一个是“事实上，我所做的事情，全中国不超过10人能了解”。虽然他后来做了解释，但基本意思很明确：套利交易非常复杂，专业性很强，证监会不如他专业，所以认定他做内幕交易是荒谬的。他同时还提出，只有人大才有资格解释法律，所以证监会对内幕交易的解释错了。证监会“不懂”、“不专业”，给他一个错误的处罚。

确如杨剑波所言，ETF基金套利交易牵扯证券、基金、期货，非常复杂，专业性很强，杨剑波也可能确实对ETF基金套利交易很专业，不然光大也不会重金请他。问题的核心是上午的买入属于系统误操作也好人为的误操作也好都是操作风险，但是下午在卖出股指期货和ETF之前，确实需要做信息披露的，而这个不是不懂法，是为了一己私利。杨剑波的卖出股票、ETF、甚至股指期货套保都没有问题，就是在下午的操作之前需要信息披露，因为这会影响到投资者尤其是中小投资者的利益。信息披露，公平公开公正也是一个健康股票市场应当做的。

所谓内幕交易，是指证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人利用内幕信息从事证券交易活动。证监会在2007年下发的《证券市场内幕交易行为认定指引》中已经明确规定对证券交易价格有显著影响的其他重要信息属于内幕信息。看杨剑波的态度，显然不认可证监会文件的法律效力，虽然他考取从业人员资格的时候也是承认并背过这些规定的。但他还是承认《证券法》的，而《证券法》第七十三条规定：禁止证券交易内幕信息的知情人和非法获取内幕信息的人利用内幕信息从事证券交易活动。杨剑波曾经辩解说他不是高层，言下之意他不算内幕消息知情人，但《证券法》第七十四条第四款规定，证券交易内幕信息的知情人也包括“由于所任公司职务可以获取公司有关内幕信息的人员”，杨剑波显然是了解当时错单情况的人员，所以他也算内幕消息知情人，而他后来又从事了对冲交易，当然构成内幕交易，至于其是否“利用”了内幕信息，只有其自己清楚，

在杨剑波诉证监会一案的法庭上，双方争执最大的是内幕消息应如何认定。原告律师认为内幕信息应是发生在特定的上市公司，且影响公司基本面、运营等信息，而不是交易信息。这种说法显然非常“不专业”，此次光大乌龙指事件涉及的不是一般的证券内幕交易，而是ETF基金对冲套利交易，其中除了买入和转换一揽子股票组成的ETF基金外，还要用股指期货来对冲，而期货交易中的内幕交易一般不牵扯特定上市公司。

杨在庭审中炮轰证监会，称证监会做出被诉处罚决定和市场禁入决定时，连光大证券当日是否盈利这一常识性问题都没有搞清楚。他是狡辩抑或是不专业，难道内幕交易一定要盈利吗？内幕交易是一种行为，而盈利会亏损都只是其行为的结果，虽然进行内幕交易的目的多数是为了牟利，但内幕交易并不以获得盈利为成立的条件。《证券法》第七十五条关于内幕消息定义中第八款规定：国务院证券监督管理机构认定的对证券交易价格有显著影响的其他重要信息。国务院证券监督管理机构就是证监会，根据法律它有权对内幕交易进行认定。《期货交易管理条例》第八十二条第十一款规定，“内幕信息，是指可能对期货交易价格产生重大影响的尚未公开的信息”，具体内容中也明确规定包含“以及国务院期货监督管理机构认定的对期货交易价格有显著影响的其他重要信息”，这都表明了证监会有权认定期货内幕信息。

这么看来，证监会是有权认定证券、期货行业的内幕信息的。当然有权归有权，认定错了也不行。那这次到底证监会是不是冤枉杨剑波了呢？证监会关于杨剑波等人市场禁入决定书中写的比较清楚：“本案中，光大证券因程序错误以234亿元的巨量资金申购180ETF成份股，实际成交72.7亿元，可能影响投资者判断，对沪深300指数，180ETF、50ETF和股指期货合约价格均可能产生重大影响，同时这一信息在一段时间内处于未公布状态，符合内幕信息特征。”“按照光大证券《策略投资部业务管理制度》的规定和策略投资的原理，光大证券可以进行正常的对冲交易，但是光大证券决策层了解相关事件的重大性之后，在没有向社会公开之前进行的交易，并非针对可能遇到的风险进行一般对冲交易的既定安排，而是利用内幕信息进行的交易。此时公司具有进行内幕交易的主观故意，符合《证券法》中“利用”要件，应当认定为内幕交易。”这样看来，杨剑波对内幕消息的理解在法律层面非常不专业，等于拿行业内的习惯理解或个人理解来当做法律概念了。

杨剑波还指控证监会提交的录音、录影和口供中存在截留、隐瞒和篡改证据的情况。但在庭审中，质证环节并未对证据问题有太多的讨论。杨剑波也对此表示，诉讼双方在事实认定上并无太大分歧，并未能根据谁主张谁举证的原则来证明证监会篡改证据。杨还是坚持他向上海证监局汇报过对冲的情况，但并无证据予以证明。另外光大证券没向社会公开以前的错单，也没有公开要进行的对冲交易，这才是证监会处罚决定的主要理由。杨认为中午很多媒体已经报道了，所以算公开了。但媒体的报道比较含糊，只是传言，在当时传言满天飞的情况下，少量猜测性的报道根本不能代替光大证券本身披露信息。

从圈子里的角度来看，杨剑波是有点冤，但从法律角度来看，他却是毁在了不懂法上。从另一个层面上来看，由于缺乏风控意识和法律知识，他的被处罚一点也不冤，被他弄得大亏其本的股民才是最冤的。不论多聪明的投资专家，如果不重视风控，无法律意识，最终都将害人害己。

本案的核心是信息披露问题，而一个规范的证券市场必须是法制化的，所有参与者都必须遵守法律和交易规则的，否则就应该受到应有的惩处。2008年金融危机之后美国成立了金融消费者保护局(CFPB)，专司对消费者保护，SEC对金融危机期间没有做好信息披露而导致消费者损失的目前仍在持续处罚当中(已达数十亿美金)。

无论是十八届三中全会还是今年政府工作报告都强调今年政府重点工作是深化金融体制改革。正如证监会主席肖钢所一直强调的中国资本市场改革要坚持市场化、法制化和国际化的改革轨道。要通过法制来保护中小投资者，维护公平、维护投资者。