IPO改革将如何改变你的投资

IPO改革将如何改变你的投资

——《中国证监会关于进一步推进新股发行体制改革的意见》解读

《证券市场周刊•红周刊》作者 张宇

证监会在11月30日出台了《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》，推动IPO发行制度从核准制向注册制迈出了实质性的一步，这不仅是贯彻落实十八届三中全会提出的“使市场在资源配置中起决定性作用”的精神，也将重塑A股市场的格局。那么，对于新股发行制度改革，将在哪些方面对投资者产生影响呢？

关键词：注册制

在十八届三中全会后出台的《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》中明确了新股发行注册制改革。此次证监会IPO新政明确股票发行审核以信息披露为中心，不对发行人的盈利能力和投资价值做出判断。注册制是一种形式上的审查制度，即证监会对发行人发行证券，事先不做实质性审查，仅对申请文件进行形式审查，发行者在申报申请文件以后一段时期内，如果没有被否定便可以发行证券，这种形式一般在市场化程度较高的美国等成熟市场采用。

当前，由于《证券法》尚未修改等原因，证监会此次IPO新政仅是推动核准制进一步向市场化程度更高的注册制过渡。那么，注册制是不是意味着证监会就不管了，不审了，证监会发言人解释称，“注册制不是简单的登记生效制，不能将注册制理解为不管了，就是登记备案，自动生效。也不是说股票发行不要审了，更不是垃圾股可以随便发了，而是审核方式要改革”。而且值得注意的是，IPO改革后，如果投资者在新股上出现投资损失将买者自负。

关键词：存量发行

老股的存量发行也是此次IPO改革的一大亮点，这将有助于增加新上市公司的流通比例，改变短期内新股供应紧张的局面。以前新股发行实行的是增量发行，即发行人在首次募集上市时向公众发行的股份占公司总股本的比例不少于25%，这种稀缺性造成了新股供给一度“洛阳纸贵”，也直接助推了高价、高市盈率、高超募的现象。而这种“三高”发行挤压了二级市场的上涨空间，导致了新股跌破发行价。

此次证监会鼓励存量发行，在公司实际控制人不发生变更的前提下，鼓励“持股满三年的原有股东将部分老股向投资者转让，增加新上市公司可流通股票的比例”。瑞银证券认为，这“实质上是增加供给，一方面增加了新上市公司可流通股数量，缓解单只股票上市时可交易份额偏少的状况，可以遏制资金超募，另一方面有利于稳定投资者预期，合理报价”。

关键词：抑制“三高”

此次IPO改革直接拿“三高”开刀，进一步提高了新股定价的市场化程度。《意见》要求对于网下投资者的报价，“发行人和主承销商应预先剔除申购总量中报价最高的部分，剔除的申购量不得低于申购总量的10%，然后根据剩余报价及申购情况协商确定发行价格。被剔除的申购份额不得参与网下配售”。这将遏制询价环节中人情报价、虚假报价的行为。浙商证券认为，此举将“压缩操纵发行价的空间，短期对可比公司估值产生比较压力，长期减轻未来杀估值的压力”。

《意见》要求所有网下投资者报价的中位数及均价、公募基金报价的中位数和均价，均要披露。同时，还把发行价与“大小非”减持联系起来，要求发行人控股股东以及董监高人员在上市文件中公开承诺，所持股票在锁定期满后两年内减持的，其减持价格不低于发行价；公司上市后6个月内如公司股票连续20个交易日的收盘价均低于发行价，或者上市后6个月期末收盘价低于发行价，持有公司股票的锁定期限自动延长至少6个月。要求发行人等提出上市后三年内公司股价低于每股净资产时稳定公司股价的预案，比如回购、增持等。

虽然有稳定股价预期之举，但是记者提醒投资者新股破发风险依然存在，特别是当前很多投资者预期新股1月上市必将被爆炒之下，投资者在精选新上市个股的同时，还应该结合考虑估值因素，毕竟破发延期并不意味着新股不会破发。

关键词：信息透明

除了要求在定价环节披露网下报价者的详细情况之外，《意见》对于发行市盈率高于同行业上市公司二级市场平均市盈率的，要求发行人和主承销商在网上申购前发布投资风险特别公告，明示该定价可能存在的估值过高给投资者带来损失的风险，这与此前规定的新股发行市盈率不得超过同行业25%的规定相比，显然更加市场化。

记者也注意到，《意见》对于发行人以及控股股东、董监的约束力明显增强了，“发行人应当在公开募集及上市文件中披露公开发行前持股5%以上股东的持股意向及减持意向。持股5%以上股东减持时，须提前三个交易日予以公告”。这个规定极大地缓解了市场上信息不对称的矛盾，有利于促进市场效率。

此外，证监会《意见》还引入了市值配售，即持有一定数量非限售股份的投资者才能参与网上申购，在配售环节应综合考虑投资者持有非限售股的市值以及申购资金量，进行配号、抽签。券商认为此举将降低打新股的“无风险收益”预期，减轻二级市场抛售压力。在新股配售方式改革方面，《意见》还调整了网下网上回拨机制，明显向中小投资者倾斜。