阿里上市博弈：“弃港投美”真假几何

罗琦 赵楠 黄远 王心馨

就在港交所关键会议前夕，阿里巴巴上市路线图爆出了“弃港投美”的跨太平洋急转弯，这到底是阿里的无奈之举，还是马云的施压策略？

据外媒报道，阿里巴巴与港交所的谈判已经破裂，正准备赴美国上市。目前，阿里正在求助一家美国律所准备IPO事项，但尚未聘请投行。对于这一消息，阿里官方对《第一财经日报》记者表示，目前不予置评。港交所及香港证监会的发言人则向记者表示，不对个别事件做任何评论，目前并无最新消息披露。

一名消息人士告诉记者，港交所将于今日就是否允许阿里巴巴以合伙人制度上市进行正式决议。尽管港交所人士拒绝对此表态，但有港媒的报道印证了这一消息。

在此关键时间节点传出“弃港投美”之说，一些市场人士认为难逃博弈之嫌。有关注交易人士向记者表示，此时突然传出消息，似乎是阿里管理层故意放风向港交所及香港证监会施压，试图在谈判前取得舆论高地。

阿里巴巴的上市地点一直是市场热议的话题。昨日港交所行政总裁李小加撰写博客，疑似回应近期风波，称应当把公众利益放在第一位，但个别公司上市或政策改变的决策需要由上市委员会和证监会审议决定。

“可能双方仍处于博弈阶段。”一名分析人士表示，阿里尚没有就赴美上市聘请投行，也没有考虑赴美上市的成本。但相比上市成本，阿里显然更看重控制权。

博弈控制权

据媒体援引知情人士消息称，在与港交所围绕IPO计划的谈判破裂后，阿里巴巴集团现打算赴美国上市。阿里目前已经聘请了一家美国律所筹备上市事宜，并且可能即将聘请投行。据分析师估算，阿里的估值最高可达千亿美元，有望成为自Facebook后科技行业的最大IPO。

早前香港媒体曾报道称，阿里巴巴与港交所将于今日举行会议，对阿里巴巴创办人马云提出的合伙人制度寻求初步原则性澄清共识。上述消息人士也对本报证实了这一报道。

9月10日，阿里巴巴创立14周年之际，阿里巴巴董事局主席马云发表内部邮件，披露阿里巴巴内部已执行三年的合伙人制度。

据记者了解，阿里巴巴每年新加入的合伙人无具体名额限制，新的合伙人由现任合伙人一人一票，3/4投票通过后当选。截至目前，阿里巴巴一共有28名合伙人。一名阿里内部员工告诉记者，包括马云、阿里巴巴董事局执行副主席蔡崇信、阿里巴巴集团CEO陆兆禧等人，均在这28名合伙人之列。

合伙人制度之所以引发关注，是因为阿里巴巴在上市后有望借此获得更大的董事会投票权。此前有消息称，阿里巴巴原希望以合伙人管理制度在港上市，即由合伙人提出集团董事会多数席位，而不受管理层或合伙人实际持股比例的制约。

一名接近阿里巴巴的投行人士分析称，阿里方面希望通过合伙人制度，在合伙人中提选出若干名成员作为董事，以平衡董事会内部来自雅虎和软银等投资机构的投票权。

但以上打算有违目前香港市场“同股同权”的制度。尽管此前港交所相关人士曾公开表示希望阿里这样的公司在香港上市，但据近日诸多未经证实的传闻称，香港证监会可能不会对阿里合伙人制度提供“绿色通道”。

本周亦有港媒报道称，香港证监会董事局在近日召开的例会上，已经初步讨论了阿里巴巴的合伙人制度，但由于该制度有违香港“同股同权”的宗旨，所以证监会短期内不会为阿里巴巴的股权架构放行。

中国银盛财富管理首席策略师郭家耀对记者表示，由于阿里巴巴估值非常高，但很明显公司与监管机构在股权架构上存在较大分歧，令市场上充斥着不同的传言，现在已经无法判断集团能否完成在香港上市的计划，即便转向美国上市也不奇怪。

在这样的背景下，一些市场人士质疑最新的“弃港投美”报道存在放风之嫌，系阿里巴巴的谈判策略。前述关注交易人士就称，近期市场消息众多，此时传出赴美上市的消息，似乎是阿里巴巴的施压策略。

对于李小加昨日发表的博客，这名关注交易人士解读称，李小加选择在此时发表博客，尽管在文中未提及阿里巴巴的名字，但字字句句都疑似解读阿里巴巴近日受热议的上市事件，说明阿里与港交所谈判仍在进行中。不过，港交所既是监管机构，又是上市既得利益方，因此目前也面临两难的困境。

李小加还提到：“香港是法治之都，监管者需要为将来寻求类似待遇的其他上市申请人划定一条清晰的法规界线，并仔细阐述划定这一界线的原因。”

李小加在博客中以各类市场参与者的身份提出了针锋相对的不同观点，但最终以“程序先生”的口吻说：“如果要求超出了《上市规则》所许可的有限酌情范围，那就要经过适当的公众咨询之后才可以修订规则及政策，确保所作的改变经得起时间的考验。这是香港的优良传统，必须坚持。”

尚有周旋空间？

值得玩味的是，马云在谈及合伙人制度的内部邮件中称：“我们不在乎在哪里上市，但我们在乎我们上市的地方，必须支持这种开放、创新、承担责任和推崇长期发展的文化。”

阿里巴巴首席战略官曾鸣此前对记者表示，阿里巴巴并不是要让港交所为阿里一家公司开个例，而是希望港交所能站在为股东创造长远价值的视角让所有上市公司均能采用创新方案。

如果失去阿里巴巴的IPO，港交所将错失一个高达千亿美元估值的项目，而近来港交所最大一笔IPO项目为2010年10月AIA集团创造的200亿美元市值。

事实上，如果阿里最终选择赴美上市，不仅意味着港交所将损失现实的利益，同时也令阿里付出更多成本。

“阿里在美上市的可能性几乎为零，美国严格的会计标准是令阿里止步的原因之一。”一家即将在港IPO的科技类公司创始人对记者表示，阿里巴巴希望能够在香港上市，但前提是通过某种机制来确保管理层的控制权。

他对记者分析称，一方面，阿里巴巴B2B业务曾于2007年在港交所上市，并出于自身业务的考虑，于2012年退市。这使得阿里巴巴管理层对香港资本市场的运作及监管环境较为熟悉。

另一方面，对VIE(可变利益实体)结构的监管、较为严格的财务审核流程，以及较为普遍的做空现象、市场窗口等因素，使得阿里巴巴并不敢轻易选择在美国上市。

美国对阿里的最主要吸引力之处来自对控制权的保证。美国二级市场的“双股权”制度可以支持马云以及阿里管理层，在控制权上占有更多席位。在已上市公司中，Facebook和Groupon均采用这种架构，但港交所并不允许“双股权”制度，因此阿里希望港交所破例。

值得一提的是，李小加在昨天的博客上也提到了部分令市场浮想联翩的话语。他用梦境的形式提到：“多层股份架构有什么问题？世界上大部分交易所都允许这样做，只有香港墨守成规、不肯接受……如果香港错过了中国下一轮上市大浪潮，我们大家都会输掉！”但他同时也以其他反对言论“对冲”了上述话语，表明上述言论只是部分人的看法。