趋势下行 轻仓观望

上周我们提到，尽管宏观数据向好，但由于经济改善幅度微弱无法形成持续上涨动力，未来可能再次探底。本周市场实际运行也不给力，除了周一拔出一根阳线之外，连续四天震荡下跌，到了周五市场跌幅有所扩大，全周成交量比上周也有10%的萎缩。

投资者津津乐道光大乌龙指事件的影响，有点夸大其词。真正对股市造成影响的还是宏观经济的基本面情况和美国退出量化宽松的进程快慢。

持续看空银行股

本周汇丰银行公布了8月中国制造业PM预览，达到50.1%，比上个月的47.7%有了较大提高。我们认为，8月PMI的数据回升仅仅是中国经济处于底部区域的一种正常波动，实在看不出太大的积极因素，惟一的安慰是宏观经济暂时没有变得太差。从宏观背景因素看，数据的改善主要是季节因素和气候异常导致的能源工业暂时复苏所引起，而政府宏观政策的思路不清和累积债务的沉重负担，都将导致未来经济的继续下行，因而我们一如既往地看淡宏观经济走势，看淡周期类行业，不厌其烦地建议减持周期类股票。

本周市场的走势也印证了我们的看法，地产和银行股明显领跌大盘。我们看跌银行和地产等周期类股票并不是基于光大证券事件，而是基于对中国经济中长期趋势的分析和外部环境的日益收紧。

本周，美联储公布了上月会议纪要，总体来看，伯南克退出量化宽松的主张得到了普遍的支持，只是何时采取行动尚存悬念。稍微有点常识的人都看得出来，美国经济的复苏尽管波动较大，但持续向好的趋势已经显现，普遍的预期是，从10月份以后美联储将开始减少购债规模，第一次减少100亿美元，以后逐月递减，到明年下半年开始加息。从美国的经济状况看，退出QE3的机会已经逐步成熟，之所以不敢贸然行动，主要是与市场互动逐步形成一致预期，这一点比我国政府的操作水平要高出一两个档次。

QE退出会带来什么？首先是债市的下跌，资金利率不断攀升至恢复正常，从而带动全球资金利率的上升，调整所有金融资产的估值水平，从全球市场的反映看，第一步已经顺利展开。

全世界国债收益率的上升，表明资金利率水平的总体上升，美国的利率水平上升超过20%，我国的情况也不相上下，而利率的上升意味着经济运行成本的上升，只要经济增速慢于资金成本的上升，资产估值水平的下降将是顺理成章的。

由于我国经济处在中长期的回落过程中，利率水平的提高会进一步压低企业利润，同时，利率市场化也会进一步收窄银行利差，即使不良资产率不进一步提升，银行的利润水平也会收窄8%~10%。从这个角度说，我持续看空银行股。既然看空银行股，对上证指数看空也是必然的。

创业板面临大幅回调

四月中旬以来，我们一致看好创业板指数，认为它是内地市场行情的灵魂，只要这一板块出现调整，我们就会阶段性看空大盘指数和整个市场。在7月25日创业板指大幅度下跌的时候我说，创业板快速上涨的时期结束了，但以后会进入震荡向上缓慢爬升时期，1208点不是创业板的天花板，今年内它还会屡创新高。果然，在不到一个月内，该指数两次创出新高，我相信这个过程还会持续。但是客观地说，由于估值太高，创业板下周将面临大幅度回调，投资者应该适当减轻头寸。

农历立秋已过，股市也进入多事之秋，尽管不绝对看空市场，但从现在到九月中旬将是市场比较难熬的时候，随着利率的提升，估值水平的调整，很多股票会跌得面目全非。为了使自己处于主动地位，投资者可以降低仓位，一般而言有40%的仓位就可以了。(特约作者 联讯证券首席经济学家 文国庆)