胡东辉：价值投资与坐庄操纵仅一步之遥

创业板的非理性暴涨让奇谈怪论“谈基本面，你就输在起跑线上”大行其道，反映了市场中的不满情绪：明明都知道这不对，却无可奈何，保持理性赚不到钱，而丧失理性却赚得盆满钵满。人们的困惑在于：创业板的暴涨从结尾看是非理性，那么从开头看呢，低位介入者是不是价值投资呢？

机构投资者的价值投资与坐庄操纵的区别究竟在哪里？一般情况下只能以成败论英雄，如果被监管部门查处，那就坐实了坐庄操纵的罪名，成为狗熊;如果全身而退，落袋为安，那就是价值发现者，就是英雄。现实中价值投资与坐庄操纵仅一步之遥，执着的价值投资很容易滑向坐庄操纵的深渊。

华夏基金玩转苏宁云商成英雄

如果仅以基本面的好坏来评判是否价值投资，显然是不够的，因为二者并没有一一对应的关系。低位买进是价值发现，那么当股价上涨一倍还追涨买进，是否还是价值投资呢？基本面因素在上涨中已经得到体现，但是如果股价又上涨一倍，这时候还能再买进吗？创业板现在就到了这样的关口，之前买进的都对了，如果之后还要涨，现在买进似乎也是对的。这是以涨跌论英雄，忽略了股价上涨与持续买进之间的因果关系。当买进的数量足够多，资金优势本身已经能够保证股价大涨。

华夏基金公司前任总经理范勇宏在《基金长青》一书中详细介绍了华夏基金发现并投资几只大牛股的经过。苏宁云商是其津津乐道的经典成长股，该股2004年7月21日在中小板挂牌上市，华夏基金从上市当日即开始买入，其后一直继续增持。2005年初，A股单边下跌，苏宁云商却逆势攀升，至4月14日较上市首日股价已翻倍;5月大盘加速下跌探底，华夏基金再度逆势增持。这种抱团增持一直持续到2007年10月，其中华夏回报和回报二号一度超过9.5%，接近法规上限10%;华夏兴华、华夏红利、华夏行业持仓占基金净值比例达到6%~7%。彼时华夏基金共持有苏宁云商1.27亿股，占公司总股本9%以上，市值高达93亿元，成为苏宁云商最大的机构投资者。

2010年10月8日苏宁云商复权后最高价为1374.27元，是发行价的84倍，是上市首日开盘价的46倍。华夏基金先后投入20多亿元买进苏宁云商，2005至2007年投资收益分别为2850万元、7.5亿元、40.8亿元，真正大赚的恰是在后面的2007年。华夏基金讨巧的是正好赶上了股改以后的大牛市，没有人会对华夏基金的行为过敏其退出时机把握得也恰到好处，恰在牛市的中场、人气亢奋，因此全身而退，将巨额赢利收入囊中也没有立即伤及其他投资者。

然而当华夏基金退出以后，苏宁云商的牛股之路也就走到了尽头，股价一蹶不振，至今还没有恢复元气。

控盘程度是价值投资试金石

苏宁云商持续六年84倍的暴涨似乎证明了华夏基金价值投资的英明，可是当华夏基金利用资金优势和信息优势，旗下多只基金抱团连续集中买进股票后，股价暴涨的因果关系已经难以分辨，要说这是坐庄操纵也能沾上边。我国《证券法》禁止任何人通过单独或者合谋，集中资金优势、持股优势或者利用信息优势联合或者连续买卖，操纵证券交易价格获取不正当利益或者转嫁风险。华夏基金虽然有调研做基础，但旗下多只基金持续六年抱团买进苏宁云商，达到仓位上限，并且成为苏宁云商最大的机构投资者，已经游走在坐庄操纵的边缘。当年德隆系也是以价值投资的名义集中优势资金高度控盘相关上市公司，如果其赶上股改以后的大牛市，就能全身而退，现在恐怕也成了股市英雄。

价值投资与坐庄操纵的区别究竟在哪里？主要看其控盘程度，如果单一投资者或者一致行动人买入的数量已经超过了实际流通股的30%，并且成为其中最大的投资者，那就是坐庄操纵股价;除非其提出邀约收购，表明其确实是看好标的股票而要收入囊中。

另外，如果持股数量最大的投资者能够顺利全身而退，表明其投资的股票也被其他投资者所认可;反之，如果出售其所持股票导致股价崩盘而无法顺利退出，那就说明其过去是依靠自身的资金优势在推高和维持股价。这其实也正是华夏基金成为英雄、德隆系成为狗熊的内在逻辑。(特约作者 胡东辉)