政策能否给市场明确预期

自7月以来，投资者对于“稳增长”的政策预期上升，然而最近公布的将对地方政府债务审计事项使得“防风险”政策预期升温，政策预期的混乱令市场运行不知所措。

近期市场围绕2000点上下震荡，市场似乎缺乏向上的动能。这在瑞银证券首席策略师陈李看来，主要是政策的不确定性没能给市场带来比较明确的预期。

事实上，自7月以来，投资者对于“稳增长”的政策预期上升，然而最近公布的将对地方政府债务审计事项使得“防风险”政策预期升温，政策预期的混乱对市场运行造成了负面影响。

企业盈利恶化

陈李对市场较为谨慎的另外原因是企业的盈利正在恶化，盈利预测在下调。他说：“目前市场盈利预期全年增长全市场有19%，其中金融企业有13%，非金融企业28%，这明显是过高的盈利预测。我们认为市场全年大概只有不到9%的水平，也就是8.7%，其中金融企业10%，非金融企业只有7%的利润增速。如果现有的经济环境延续，这样的预测仍然面临着被下调的风险，全年可能9%的利润增长都无法实现。”

陈李称：“这是在全年低基数情况下还是很低迷的增长，这已经很少见了。”

陈李认为，企业面临的资金压力实在太大了，必须在货币政策上做出改变，应该采取措施，切实有效降低资金价格。希望央行能出台一些措施来缓解资金压力。第一步是提高短端资金价格，第二步是要降低中长端的资金价格。他认为，最可行的办法是放开对开发商和地方政府融资平台的银行贷款，现在银行贷款很紧，造成某些开发商和地方融资平台在表外以非常高的资金价格进行融资，几乎90%的表外融资都到开发商和地方政府融资平台，而90%的表外融资资金价格都在10%左右，无形中把全社会的资金价格抬高了。如果你能够正常从表外转到表内，用贷款满足它，就不会发12%的信托了，中长端资金价格就会下降。这是一个比较温和、也是合适的办法。一方面放开房地产融资，另一方面再强调房地产税。

调控政策出现微妙变化

政策对房地产调控或许将出现微妙变化。7月30日召开的中共中央政治局会议在分析研究上半年经济形势和下半年经济工作中提出，“促进房地产市场平稳健康发展”。会议未提及调控，可能表达了高层对房地产市场的新态度。受此消息影响，7月31日早盘房地产个股均出现大幅高开，房地产板块一度涨幅逾5%。

中信证券认为，对比过去，政治局会议2011年提的是坚持房地产调控不动摇，促进房价合理回归;2012年提的是加强房地产调控。本次不提房地产调控和房价合理回归。市场平稳健康发展不意味着价格大幅下跌、投资下降和销量萎缩。从地产市场的宏观情况看，二、三线城市并没有大的房价上涨压力。一线城市的房价是资源过于集中的问题，因此，并不是房价调控的问题。本届政府十分注意稳定预期。

“硬着陆”风险降低

分析人士认为，这次政治局会议公报的基调仍然强调稳增长和调结构的平衡。对于政策，会议提出当前要“坚持统筹稳增长、调结构、促改革，坚持宏观政策要稳、微观政策要活、社会政策要托底，努力实现三者有机统一”。对下半年的政策方向，会议延续了一季度后政治局会议“稳中求进、坚持以提高经济发展质量和效益为中心”的提法，强调“坚持宏观经济政策连续性、稳定性，提高针对性、协调性”。中金公司认为，政策当局强调宏观政策要稳，意味着，除非经济增长大幅下滑，否则政府不会推出较大的经济刺激政策。

下半年的宏观政策总体上将延续年初确定的“宽财政、稳货币”的思路。由于“没有更多条件实行宽松货币政策”，货币政策将维持中性，通过降准、降息进行全面放松的可能性较小。

宏观政策将会在维持连续性和稳定性的同时，体现一定程度的“定向宽松”。相比一季度，这次会议公告加入了“根据经济形势变化，适时适度进行预调和微调，稳中有为”的新说法。从近期出台的一系列政策来看，“稳增长”在下半年经济工作中的地位有所提升。在控制金融风险和促进结构转型的同时，政府可能陆续启动一些符合调结构方向的大型投资项目，以支撑经济增速。目前已出台了对光伏、保障房、信息产业和铁路建设等的支持方案，预计政府还有其他的政策预案，但是未必会集中推出，进一步推行稳增长政策的步伐和力度将视未来几个月经济形势的发展而定。

中金公司分析认为，最近的一些政策动向显示决策层希望维持一定速度的短期增长，为推进长期改革提供时间和空间，并非降低调结构的力度。短期或者下半年的改革将集中于扩大结构性减税、增加一般性转移支付、推动利率和汇率市场化等，同时着眼于控风险，预计房产税试点将扩大。而三中全会将为未来几年的更长期的结构改革提供方向，包括金融自由化、土地户籍制度改革、要素价格和税制改革、分配制度改革等领域。

总体看，近期宏观政策的微调有利于控制经济增长的下行空间，短期内经济硬着陆风险降低。但是未来几个季度增长能否明显反弹，以及可能的反弹力度多大，仍有待观察。

大规模刺激政策难现

“看起来政策面已经出现了调整。如果有更多的信号是扭转资金价格，我会变得很乐观。如果只是做一些小的减税，增加铁路建设是没有用的，必须在货币环境上做出调整，市场才有希望。”陈李表示。

7月30日央行以利率招标方式开展了逆回购操作，期限为7天，交易量170亿元，中标利率为4.40%。央行最近一次7天期逆回购操作出现在今年1月31日，发行量为1000亿元。本次逆回购为央行暂停6个月后首次重启7天期逆回购。分析人士称，在公开市场到期资金陡增至850亿元的背景下，央行依然启动逆回购投放货币，其信号意义尤为明显，反映出央行维稳利率、防止“钱荒”再现、避免流动性过紧给市场带来冲击的意图。

目前市场的分歧在于对未来的政策和经济走向的判断。有人认为，政府会再次大幅财政刺激，为经济托底。也有观点认为，新一届政府对于经济政策的把握，将在调结构、去杠杆、稳增长之间取得平衡。宏观政策或将把控制和化解可能出现的区域性、系统性风险放在突出位置，以保持经济运行基本稳定。因此，出台大规模经济刺激计划的可能性不大。

“尽管中国经济增速放缓，但高层认定目前还无需响应呼声，出台刺激措施，很大程度上是因为高层认为劳动力市场一直相当坚挺。”苏格兰皇家银行首席中国经济学家高路易认为，在中国这样的发展中国家，劳动力的疲软表现为农村剩余劳动力，而不是整体的失业率。因此，劳动力市场的主要表现在于城乡关系，而劳动力市场的疲软也体现在城乡关系指标中。

最近的劳动力市场指标显示，到今年第二季度，城市新增就业岗位依然强劲，尽管第二季度同比有所下降，供需比也依然保持健康，整体上，劳动力市场相当坚挺，城市新增就业保持稳健。部分指标显示城市新增就业有所放缓，与GDP增速下滑一致。

“展望未来，由于全球经济面临进一步的下行风险，并且中国信贷增速可能下降，中国GDP增速将在下半年进一步轻微下滑，全年增速将为7.5%。如果下行风险有可能导致经济增速猛降至7%以下，或者劳动力市场指标开始严重恶化，则市场对刺激经济增长的呼声将会更高，政府也将不得不响应和出手。”高路易表示。

8月先抑后扬 成长股仍有机会

在市场方面，从8月全月来看，中信证券预计随着管理层预期措施的逐步出台，A股将走出先抑后扬的走势。坚持低估值蓝筹和优质成长这两条配置主线。地产、建筑、铁路投资装备、金融、汽车等低估值板块将直接受益于“稳增长”，而节能环保、广谱的TMT等优质成长板块将中长期受益于中国经济的改革转型。短期可关注炎热天气叠加“节能领跑者计划”政策预期支撑的家电龙头的反弹行情，以及军工板块的主题投资机会。

海富通基金认为，目前从数据来看，成长股相对大盘股的估值溢价已经达到历史高点水平，预计8月份成长股将面临更大震荡、分化的局面。前期成长股普涨的行情也或将结束，但有业绩支撑、确定性高的成长股的表现可能依旧强劲，并成为下半年资金追逐重点。预计IPO重启后，如果初期发行量有限、新股基本面被认可、股价遭到市场爆炒，则成长股泡沫可能再度发酵;如果IPO大规模发行、定价偏低，则对于目前成长股的估值可能会构成压制作用。

天治基金首席宏观策略分析师寇文红认为，7月25日成长股的下跌，并不能说明成长股已经见顶。因为央行目前对货币市场利率上升比较敏感，不会听任6月20日那种“钱荒加心慌”的极端局面重演。预期央行会设法将货币市场利率维持在一定的幅度，因此对成长股的负面影响是短期的。另外，目前周期股尤其是投资产业链周期股依然没有参与的价值。客观地说，李克强总理讲话提到的刺激方案(铁路投资、棚户区改造、信息消费、4G)等都需要资金。在目前财政紧张的情况下，国务院希望通过投融资体制改革引进民间资本进行投资，这就意味着一两年内难以见效，对周期股利好非常有限。招行再融资等利空导致7月24~26日大盘连续下跌，表明市场并不认为这种“稳增长”的政策是多大的利好。因此短期流动性紧张局面过去之后，市场将继续青睐成长股，而不会转向周期股。建议从受到政策扶持的行业中寻找结构性机会，例如大气治污、信息消费、城市基础设施建设(包括城市排水防涝管网建设)等。但是要注意避开估值过高的成长股，挖掘新的投资标的。

陈李建议的配置基本是防御为主的。他看好消费、医药等行业。但是要应对可能的政策改变，建议至少要标配地产，实际最好是超配，至少要标配电力。陈李说，可以理直气壮炒新股。“我们不得不承认新股一定会被关注，炒新股也有一定道理，因为新公司利润增速很高。上市的小盘股盈利增速确实比大盘股好一些。除了一些基本面的因素，利润增速很大一部分是来自于财务费用的节约和财务收入。”（记者 张学庆）