香橼揭投资物业回报低问题：恒大项目多在二三线城市

[ 业内人士称，投资物业在中国普遍面临回报率低的问题，而恒大地产的项目多在二三线城市，商业物业过剩的情况在二三线城市更为突出 ]

“虽然Citron对恒大地产的指控缺少真凭实据，仅仅依靠财务分析进行推测，但不可否认的是，Citron抛出了许多值得讨论的问题。”一位不愿意透露姓名的业内人士对《第一财经日报》表示。

投资物业估值是否偏高，是此次Citron与恒大地产争议的焦点之一，而这一问题背后，反映出的则是商业物业回报率普遍偏低的行业问题。

根据恒大地产2011年年报，截至期末，恒大地产共拥有商铺、综合楼等投资物业约49万平方米，车位79818个，年内实现租金总收入仅8392万元，但投资物业期内贡献的利润却达到43.4亿元，当中就包括42.4亿元投资物业公平值增加。

Citron认为恒大地产是有意做高了投资物业的估值。

Citron做出此指控的依据是：2011年，恒大地产投资物业(即商铺、综合楼)期初账面净值为101亿元，期末账面净值为189亿元，均值为145亿元，期内实现的租金总收入为8392万元，租金回报率仅为0.58%，如此低的投资回报率不符合常理，并且恒大地产在年报中没有解释清楚估值方法。

按照恒大地产在年报中的说法，对投资物业估值采用了三种方法：一是采用能反映现时对现金流量金额及时间不确定因素的市场评估的贴现率，将来自现有租约的租金收入净额，连同物业可拨回收入潜力的拨备资本化；二是运用直接比较法，假设物业各按现状出售，并参考有关市场的可比较销售交易；三是在评估发展用地时一般采用的余值估价法，透过设立“犹如”竣工物业的市场价值，将产生的建筑成本、专业费用、利息款项及发展商利润作适当扣减。

而Citron指出这样的估值方法过于复杂。

对于投资物业租金回报率低的问题，恒大地产澄清的理由是：“部分投资物业现处于在建状态(约占总体投资物业的31%)，暂未产生租金收入。而部分已完工投资物业所处小区现时人口入住处于初始阶段，物业租金收入尚处于较低水平。随着该等小区逐步成熟，未来租金收入也预计会逐步提升。管理层在估算投资物业的公允价值时充分考虑了上述因素的影响，并参考了独立评估师进行的评估，符合香港财务报告准则的要求。”

不过Citron的报告同时还指控，恒大地产通过高估投资物业成本从而低估可售物业成本，理由是投资物业的成本达到7335元/平方米，而可售物业的成本仅4260元/平方米，两者差距过大。不过恒大地产对此也坚决否认。

盛富资本和协纵国际总裁黄立冲告诉《第一财经日报》：“恒大地产投资物业的租金回报率低，有两种可能，一种可能是真的把部分成本隐藏到资产当中，从而提高公司的利润率；另外一种解释是，转为投资性资产的物业确实是难以租出去的商业物业，其中包括回报极低的写字楼、酒店物业和商铺。”

业内人士告诉记者，由于近年政府所出售的土地都要求有相当部分的商业比例，往往高于市场能够消化承受的范畴，因此投资物业在中国普遍面临回报率低的问题，而恒大地产的项目多在二三线城市，商业物业过剩的情况在二三线城市更为突出。

“目前内地酒店租金回报在2%左右，高端住宅地产租金回报在2%~3%，写字楼扣除空置后在2%~3%，满租也只有3%~4%，而写字楼、酒店和商铺和商场需要有团队持续地进行管理和运营，这是住宅开发商普遍面临的短板。”黄立冲说。