相互确保的混乱 - 彭博社

在6月26日，瑞士信贷（CS ）的另类投资集团经理向投资者发送了一封电子邮件，向他们保证其投资组合“对次级抵押贷款的直接风险最小”，并且“没有任何直接风险”与上周几乎崩溃的两只贝尔斯登（BSC ）对冲基金相关。当这封邮件在网络中传播时，其他投资者则在悄悄尝试出售他们在充满次级证券的对冲基金中的股份。一些人指出，多伦多银行CIBC持有许多次级债券。巴黎银行BNP Paribas（BNPQY ）则在应对关于其在损失最严重的贝尔基金投资的问题时显得有些不知所措。

华尔街的紧张时刻来临，各公司试图防止次级危机蔓延。对冲基金的爆炸性事件突然将世界上最大的金融机构卷入了一场边缘博弈，这场博弈将以三种方式之一结束：次级抵押贷款市场的快速、残酷崩溃，可能还会波及更广泛的企业债券市场；一个或两个市场的缓慢、痛苦的崩溃，持续数月；或者是一个短期的波动，随着时间的推移，条件恢复正常后将被遗忘。

到目前为止，灾难已被避免。但来自各方的压力依然存在。华尔街的银行家、对冲基金经理和债券评级机构在接下来的几周内所做的决定将决定游戏的走向。任何一个人的紧张举动都可能导致相互确保的毁灭。

肘深

起初，次贷危机看起来或多或少像是贝尔斯登的问题。当其基金陷入困境时，是贝尔提供了惊人的16亿美元贷款来止血。贝尔的股票在所有经纪公司中遭受了最大的打击，一天内下跌了约3.2%。正如《商业周刊》在6月25日报道的那样，贝尔还引起了证券交易委员会的关注，该委员会已对由首席执行官詹姆斯·E·凯恩领导的这家已有84年历史的公司内部发生了什么展开了初步调查。

通常，如果贝尔斯登遭遇困境，竞争对手不会流泪——他们会抓住这个弱点。但华尔街的许多人都深陷于同样的麻烦证券中，这些证券都是在抵押贷款繁荣的高峰期创造的，现在正回过头来咬贝尔。去年，华尔街生产了约5500亿美元的所谓担保债务义务（CDOs）：这些复杂的债券通常由次贷贷款支持，在经济良好时支付高收益，但在市场动荡时（如现在）则非常危险。“这不仅仅是贝尔斯登的问题，”德雷克塞尔大学勒博商学院的金融副教授约瑟夫·R·梅森说。

十二项调查

在波动的市场中，CDOs尤其麻烦，因为它们流动性差——不仅难以出售，甚至难以估值。直到现在，会计规则允许公司将其CDOs的估值大致固定在他们购买时的价格。但如果市场设定了新价格，其他公司就必须使用这些价格来评估其持有的资产。让华尔街夜不能寐的是，贝尔斯登的挣扎对冲基金曾控制着160亿美元的资产，可能会被其债权人清算。对表现不佳的证券进行的抛售将为华尔街提供一个真实的价格来评估下滑的资产。“没有人想正式承认这些产品的无价值，”位于康涅狄格州达里恩的欧太平洋资本公司的总裁彼得·希夫说。实际上，证券交易委员会主席克里斯托弗·考克斯在6月26日的国会听证会上透露，监管机构已对次贷市场和CDO定价问题展开了十二项独立调查，此外还有对贝尔的调查。

如果熊的持有资产以每美元60美分的价格拍卖，其他公司相应地降低他们的CDO（担保债务凭证）价值，损失将会蔓延。公司将开始抛售他们的CDO，以获取他们能得到的价值。这样，一场快速而残酷的崩溃将开始。

这就是为什么华尔街的公司，如美林证券（MER ）、摩根大通（JPM ）、高盛（GS ）和德意志银行（DB ）等，最初为这些基金提供融资的公司，并不急于清算它们的原因之一。清算将会伤害到每一个人。

还有另一个压力影响着CDO持有者：信用评级机构，如穆迪投资者服务（MCO ）和标准普尔，像商业周刊一样，都是麦格劳-希尔公司（MHP ）的一个单位。如果评级机构降低CDO的评级，将迫使持有者相应地降低其价值，可能引发同样的灾难场景。这种情况尚未发生。“我们的监测涉及大量的测试和分析，我们的长期记录非常优秀，”标准普尔的一位发言人说。穆迪全球CDO评级负责人诺埃尔·基尔农表示，该公司有一个严格的CDO监测流程，并补充说，基础资产的恶化“没有超过预期。”

不确定因素是机构投资者，如养老基金、大学捐赠基金和外国政府。如果他们对所投资的对冲基金感到更加紧张，他们可能会开始寻求兑现——一些人已经这样做了。如果他们急于撤离，对冲基金将感受到压力，可能会促使他们退出CDO，从而引发下行螺旋。

更广泛的住房市场也带来了潜在威胁。根据Foreclosure.com的数据，在包括凤凰城的亚利桑那州马里科帕县，房屋进入止赎的速度超过每天50套，比去年增长了60%，因为近期买家受到高额付款和下降的资产净值的影响。止赎的速度越快，CDO所持贷款出现问题的可能性就越明显，CDO降级的风险也越大。

在这个高风险的游戏中，对其他业务线的风险是巨大的。已经有越来越多的担忧认为，贝尔的情况可能会蔓延到垃圾债券和杠杆贷款——这两个火热的市场一直推动着杠杆收购的繁荣，并为大型银行带来了丰厚的利润。在过去两周，杠杆贷款指数下降了2%。垃圾债券也在下跌。标准普尔LCD的董事总经理史蒂文·C·米勒表示，投资银行家们首次在两年内不得不为杠杆收购发行“桥接”或备用融资，因为在出售垃圾债券以资助交易时遇到了困难。杠杆收购公司正在回过头来，向投资者提供更高的收益率和更好的保护，以筹集资金进行待定的收购，例如零售商ServiceMaster Co.（SVM），Terminix和Merry Maids的所有者。“目前，杠杆融资市场的看法更加严肃，”米勒说。

尽管对CDO施加了所有压力，但危机尚未爆发。一些观察人士正在淡化对贝尔斯登底线的对冲基金爆炸事件的重要性。雷曼兄弟公司的分析师罗杰·弗里曼在6月26日的研究报告中表示，这一事件不会对贝尔的收益产生“重大影响”。同样，标准普尔LCD的米勒预测，尽管对贝尔的担忧，杠杆收购的步伐只会放缓，而不会停止。与此同时，加拿大帝国商业银行拒绝了其可能成为下一个倒下公司的建议。银行发言人斯蒂芬·福布斯表示，关于其次贷风险的假设“根本不真实”。巴黎银行拒绝发表评论。

华尔街从这里的策略将是尽量维持现状，迅速扑灭新出现的火灾。“他们希望能为自己争取尽可能多的时间，”对冲基金Balestra Capital的创始人詹姆斯·梅尔彻说。“如果前十名公司联合起来维持市场，并逐渐让其降温，这个游戏可能会奏效。”

但崩溃的前景在每个人的心中。6月26日，瑞银（瑞银）分析师与资金经理举行了电话会议，回顾贝尔的情况。“正在进行一场寻找传染的搜索，”电话会议上的瑞银分析师道格拉斯·J·卢卡斯说。“我和来自澳大利亚的人交谈过。”每个人都在关注谁可能会先退缩。

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作者：马修·戈德斯坦、大卫·亨利和玛拉·德尔·霍瓦尼安，彼得·科伊在纽约，唐·科佩基在华盛顿