一个可能拯救底特律的交易 - 彭博社

几周前，美国汽车工人联合会主席罗恩·盖特尔芬格对竞标克莱斯勒集团的“剥离与翻转”私募股权投资者充满了蔑视。因此，大多数人都预计他会在塞尔伯斯资本管理公司于5月14日同意收购这家陷入困境的汽车制造商时出手反击。相反，盖特尔芬格却拥抱了克莱斯勒的新老板。“现状已经不再是选择，”他宣称。

如今，底特律的态度正在迅速演变，显然，来自塞尔伯斯的无所畏惧的金融奇才的到来只会加快城市的变革步伐。管理者和UAW领导人似乎都接受了一个清算时刻即将到来的事实。在展望今年夏天的标志性劳资谈判时，双方终于似乎准备好面对最棘手的问题：不可持续的高医疗成本。由于在1950年代企业慷慨时代所提供的奢华福利，三大汽车制造商预计将承担1200亿美元的长期医疗负债，这对他们来说是一个令人窒息的负担，使他们在与全球竞争对手的竞争中处于几乎无法克服的劣势。

但是通用汽车（GM）、福特汽车（F）和克莱斯勒的新老板塞尔伯斯相信，他们可能找到了底特律医疗保健问题的解决办法。他们的想法是：提议将公司的长期负债交给一个由UAW管理的独立基金，该基金将通过一次性的大额现金和股票注入来融资。工会工人可能会为自己的保险费用贡献更多，但将获得免于破产的保护。与此同时，汽车制造商将隔离一个令投资者感到恐惧的风险——并可能获得最后一次重新变得具有竞争力的机会。“我认为独立的医疗保健基金必须成立，”位于密歇根州安阿伯的汽车研究中心首席经济学家肖恩·麦卡林登说。“罗恩·盖特尔芬格甚至可能已经准备好这样做。”

这个激进的想法在底特律已经有了一些先例。2005年，通用汽车和美国汽车工人联合会（UAW）创建了一个所谓的自愿员工福利协会（VEBA）信托，用于公司退休员工医疗费用的一小部分。工会还同意为一些零部件供应商的个别工厂提供VEBA资金。在过去的几个月里，三家汽车制造商的管理层一直在密切研究美国钢铁工人联合会与固特异轮胎橡胶公司（GT）在12月达成的类似协议，该协议使轮胎制造商免除了大部分医疗义务，而没有让工会工人受到损害。

虽然三大汽车公司并没有大肆宣传VEBA信托计划，但预计在今年夏季的劳资谈判临近时会听到更多关于它的消息。创建这样一个“针对整个行业的信托[是]今年谈判的主要目标，”一位与底特律关系密切的投资银行家表示。“这显然是三大汽车公司想要的。”

要了解为什么底特律的高管们如此兴奋，可以看看通用汽车将如何从这样的信托中受益。根据摩根大通（JPMorgan Chase & Co.）分析师希曼舒·帕特尔（Himanshu Patel）的说法，该公司有520亿美元的UAW医疗责任，不包括180亿美元的白领员工责任。该公司的第一步将是通过要求现有和前员工为自己的医疗保险支付更多费用来减少其责任。然后，通用汽车将设立一个信托基金。由于该基金将被投资以实现长期增长，因此该基金的价值可能为责任的60%左右，约310亿美元。这对工会来说可能听起来风险很大，但双方都有风险。与养老金不同，退休医疗福利并不受法律保障，在破产时也不会受到保护，这对于陷入困境的美国汽车公司来说是一个很大的担忧。

通用汽车怎么会筹集到这么多钱？该公司可以从已经在一些现有信托中预留的150亿美元VEBA资金开始。帕特尔认为，通用汽车随后可以从其资金和一些资产的销售中再拿出82亿美元现金，注入一些股权，并借入约50亿美元。帕特尔认为，加起来，通用汽车可以资助其所有的工会医疗保健义务。

快速反弹

设立该基金将增加债务并消耗现金，但将立即带来巨大的好处。帕特尔估计，这样的交易将在第一年使税前利润增加9亿美元，并为通用汽车节省约7亿美元现金。考虑到通货膨胀，通用汽车的医疗保健支出将每年减少约2亿美元，现金流将每年改善4亿美元。福特的医疗保健支出在第一年将减少8亿美元，现金流将改善2亿美元。帕特尔认为，现金流的持续改善将帮助三大汽车制造商缩小与丰田（TM）在产品和研发支出上的差距。目前，丰田将近12%的收入用于资本支出和研发，而通用汽车仅花费8.4%的收入。

如果这一切听起来太美好以至于不真实，那可能确实如此。问题在于计划的无尽细节。首先，这些公司的能力在于资助一个大型信托，取决于UAW要求多少资金。如果工会寻求的资产总额达到负债的80%，那么通用汽车和福特可能无法承担。由于通用汽车在2003年已经借了180亿美元来支撑其养老金基金，而福特今年借了235亿美元用于重组，因此两者都不想承担更多的长期债务。两者的债务评级均为垃圾级，因此资金成本将非常高。

在某个时刻，法官也必须批准一个全球性的三大汽车信托，因为福特和通用汽车面临法律障碍。当工会去年在医疗保健方面给予他们让步时，提起了一项诉讼以冻结退休福利。法院支持了这一协议，但冻结了新的福利计划，直到2011年。通用汽车董事长兼首席执行官G. Richard Wagoner Jr.在12月的一次采访中表示，代表那些退休人员所做的进一步让步需要法院批准。福特也是如此——但克莱斯勒则不同，它从未获得与竞争对手相同的医疗保健让步。

新游戏规则

当然，法院命令并不妨碍这两家公司设立一个基金来覆盖新的退休人员。麦卡林登表示，34,000名在公司最近重组中退休的通用汽车工人，如果UAW领导人同意这样的协议，可以由一个新的独立VEBA覆盖。然后，通用汽车和福特可以设立一个基金，以覆盖2011年之后的其他退休人员。麦卡林登估计，80%的长期负债将在该日期之后产生。

三家公司之间法律和商业动态的差异使得建立一个覆盖每个公司的大信托变得困难。但UAW不太可能允许一两家公司建立一个独立信托来隔离医疗保健负债，尽管这种情况在理论上是可能的。这将违反工会长期以来的政策，即不允许三大汽车公司中的任何特定成员在成本上对其他两家公司有显著优势。

如果为所有汽车公司建立巨大的独立信托，这一举措的一个深远影响是UAW将成为一个庞大的医疗保健提供者。另一个影响是工会将被迫管理福利。这意味着如果成本上涨速度超过投资回报，工会可能不得不向自己的成员提供较弱的医疗福利。现在，如果医疗保健变得更加昂贵，通用汽车、福特和克莱斯勒只需支付更大金额的支票。但UAW在管理资金方面可能与这些公司一样出色。根据威尔希尔协会的数据，全国主要的工会运营的养老金计划去年获得了近14.6%的回报，约比大型企业运营的基金高出半个百分点。

所以有理由相信，尽管美国汽车工人联合会（UAW）肯定会进行积极的谈判，但他们可能愿意考虑VEBA信托的想法。尽管这个想法在2003年，即上一次工会合同重新谈判时是不可行的，但在过去几年中，情况发生了严重恶化。而Cerberus的到来可能会增加底特律在复杂金融工程方面的参与意愿。“你引入私募股权，游戏就变了，”汽车研究中心主席大卫·E·科尔说。

作者：大卫·韦尔奇和南妮特·伯恩斯，安东尼·比安科在纽约报道