仅限会员：日本的承销圈 - 彭博社

谈到交易，摩根士丹利在东京掀起了风暴。摩根在东京市中心办公室的交易大厅装饰着一个引人注目的成功象征：一头公牛的填充头。这是来自凯文·E·帕克的礼物，他是摩根士丹利日本有限公司的董事总经理，在他于六月份离开时，通过股权衍生品交易为公司赚取了巨额财富。但在楼下的承销部门，你不会发现这样的兴奋。自1991年以来，除了为日本电信公司承销三笔债券发行的开创性交易外，摩根的承销部门迄今为止几乎没有什么成果。

承销在任何地方往往都是一个封闭的行业，但在日本却显得尤为封闭。摩根和其他美国经纪公司，从高盛（日本）公司到第一波士顿（日本）有限公司，已经证明他们可以在东京交易股票和债券。但在新发行的日益增长的市场中，美国公司几乎不显眼。

大多数日本的经纪公司仍在市场崩溃后的余震中挣扎，收入紧张，希望保持这种状态。到目前为止，他们已经成功了，但华盛顿可能会在九月份新一轮美日贸易谈判开始时加大压力。美国人说，这样的时机并不算太早。“我们多年来一直试图进入市场，但没有成功，”高盛国际有限公司副董事长罗伯特·霍尔马茨说。

美国财政部官员渴望一场斗争。他们表示，日本监管机构通过限制衍生品的创新使用，阻止美国公司在其最强项上发光发热，以满足发行人的需求。财政部国际事务副部长劳伦斯·H·萨默斯在7月21日告诉国会，美国在日本的经纪公司“被禁止发行可能与银行作为主要工业贷款人能力竞争的新型商业债券或其他工具。”

不公平的优势？日本券商反驳称，由于与发行人和承销商之间的密切关系，他们在美国无法建立市场份额。但在日本，美国券商远远落后于日本券商。根据证券数据公司，1992年，日本在美国管理了63个新的股票和债券发行。相比之下，1992年，美国券商在日本仅管理了一笔交易。而在中立的市场上，美国券商也保持着自己的地位。根据IFR证券数据，非日本券商——主要是美国券商——在欧元日元发行的管理中占有46%的市场份额，而日本公司占54%。

东京承销商表示，在日本，即使包括他们参与的小角色，非日本公司在1992年承销的所有债券中仅占2.6%，股票的比例更低。摩根士丹利资本市场副总裁海藤正雄表示：“市场是为了保护俱乐部成员而设计的。”他指出，摩根士丹利在债券场外交易中仅次于四大券商——野村、日兴、大和和山一，但在债券承销中排名第11。

企业债券市场正在发展一个关键的考验。除了公用事业债券外，这个市场几年前几乎不存在，但现在正在快速增长，因为日本公司被解除对谁可以发行债券以及发行多少的限制。1989年12月，日本的债券未偿还额仅为210亿美元（不包括电力公用事业），但到去年5月，未偿还债券超过2020亿美元。由于这是一个新市场，美国券商寄予厚望。确实，非日本券商在向小投资者销售方面无法与本土券商匹敌，但他们在机构客户中已经建立了立足点。

轮换计划。但到目前为止的迹象对美国公司并不乐观。东京的承销商表示，在非日本公司中，摩根士丹利占据了最大的市场份额，这一成就得益于在截至3月31日的财政年度中承销了微不足道的5亿美元日本债券。这仅占总额的1.3%，其中大部分来自NTT的三只债券之一。

电力公司仍然是最大的发行者，占所有债券的70%，但在这里，他们对美国公司的回报也微乎其微。例如，东京电力公司允许五家外国券商轮流承销其债券的一半或更少的0.5%——承销商表示，这不足以盈利。

东京电力正在考虑放宽承销轮换，一位官员表示。但首要任务似乎是将承销团开放给日本长期信用银行和日本工业银行的新券商子公司。允许更多外国参与将需要“一个将在最高层做出的政治决定，”一位美国承销商说，指的是国际贸易与工业部和财政部。

确实，美国公司在欧元日元市场的强势地位给了他们一些安慰。或者说并非如此？财政部希望鼓励日本发行者从欧元日元市场“回家”。这使得在即将到来的贸易谈判中，美国的强硬立场显得尤为重要。

克林顿政府官员对日本将让步持乐观态度，因为这是达成关税与贸易总协定所必须付出的代价。副国务卿萨默斯指出：“随着乌拉圭回合的GATT走向尾声，这将是与日本进行金融服务谈判的关键时刻。解决这个问题的动力很强。”但对于日本承销商的内圈来说，维持现状的动力更为强烈。