芝加哥的互换抽奖 - 彭博社

几个月来，芝加哥交易所和芝加哥期货交易所一直在暧昧地相互追求，试图将各自的清算所合并为一个巨大的交易匹配实体。然而，这段追求在5月底突然破裂，因为期货交易所宣布它已经吸引了另一个交易所——纽约商业交易所，建立合作关系以开发新的有限交易清算系统。期货交易所表示，CBT对此纽约交易所的交易早有警告，但受委屈的交易所主席帕特里克·阿博尔表示：“我们完全被蒙在鼓里。”

这只是两个芝加哥商品交易所之间的又一次争吵吗？当然不是。在最新的交易所混乱背后，有一个看不见的奖品：清算掉期交易的潜在巨大业务。清算所将为掉期交易的双方提供保护，以防他们可能无法收到约定的掉期付款，就像期货清算所保证小麦合同的双方将履行其义务一样。掉期清算所还可以降低金融系统的风险，并扩大掉期交易商的名单。“清算所是掉期市场演变的下一个合乎逻辑的步骤，”一位研究掉期引发的系统性风险的美联储官员表示。

量身定制。掉期——用于管理利率和货币风险的高金融合同——在短短几年内迅速增长，成为一个4.8万亿美元的市场。在典型的利率掉期中，一方同意向另一方支付可变利率，以换取固定利率的支付。例如，假设一家发行了1亿美元的10年期固定利率7%债券的公司认为利率将下降。它可以签订一个掉期合同，同意在10年内向另一方支付可变利率的利息，等于两年期国债利率4%上加三个百分点。作为交换，它将获得7%的固定支付——等于它支付给债券持有人的利息。如果利率下降，该公司的支付也会下降——尽管其债券持有人仍然收到7%。这笔交易的另一方，比如一家保险公司，可能已经发行了浮动利率票据，并希望保护自己免受利率上升的影响。创造、营销和经纪这些交易的掉期交易商——主要是银行——已经赚取了数十亿。

创建一个清算所到目前为止证明是艰难的。早在一年多前，纽约联邦储备银行的前主席杰拉尔德·科里根警告说，监管松散的掉期市场可能会给金融系统带来问题。联邦储备的统计数据显示，到1992年底，花旗集团单独的掉期信用风险敞口达到了266亿美元。但至今尚未采取实质性措施来解决与掉期相关的信用风险问题。主导国内掉期市场的大型纽约银行曾讨论成立一个清算所，但他们尚未采取行动。而行业的游说机构国际掉期交易商协会对此问题不表态。“这个想法以前也被提过，只是慢慢消亡了，”摩根大通证券衍生品创始与战略负责人弗雷德里克·J·查佩伊说。

为什么没有进展？清算所的支持者和反对者都同意消除系统性风险是一个值得赞扬的目标，但提出一个可行的系统来实现这一目标是困难的。一方面，清算在标准化合同上效果最好，例如小麦合同或IBM股票，而掉期是根据双方的具体要求量身定制的。

虽然清算会减少双方之间信用worthiness的重要性，但掉期交易商已经在调整缺乏清算所的情况下，在与信用较差的交易对手交易时要求提供担保。此外，客户不愿意为了减少对信用质量的担忧而放弃定制化。一些人担心使用清算所可能会增加使用掉期的成本。“每当你在链条中增加一个额外的环节时，你就增加了成本，”美德公司副财务主管基思·麦克布赖德说。

大型掉期交易商担心他们既定市场地位的威胁。集中清算将扩大掉期交易商之间的竞争——这对目前赚取巨额利润的交易商来说几乎不是一个受欢迎的概念。交易商现在根据对彼此信用worthiness的评估限制彼此之间的交易。清算所提供的安全性将使市场向新参与者开放，并扩大现有交易商的活动。

“社会利益。”一些交易商甚至认为对掉期的恐惧被夸大了。掉期市场的失败案例很少，而发生的那些案例并不足以证明金融停滞的末日景象。德克萨斯州伯纳姆·兰伯特公司和新英格兰银行都有相当大的掉期投资组合，与他们有掉期合同的公司在这些问题机构倒闭时非常紧张。但即使在这些极端情况下，市场也没有恐慌，因为公司的合同最终得以解决。

然而，其他人认识到监管机构仍然担心，并认为需要一个集中清算所以避免新的市场监管。RMJ期权交易公司，一家位于纽约的期权和证券公司，试图向交易商推销其自己的掉期清算计划。尽管大型纽约金融中心银行尚未达成任何协议，但摩根大通公司已与其他交易商讨论成立清算所的可能性，而银行信托公司目前正在制定一个计划，市场消息人士称。摩根大通的查佩表示，他的银行放弃了这个想法，因为它更喜欢与客户一对一交易。银行信托公司无法联系以发表评论。

但是尽管有争执，芝加哥的交易所仍可能是清算所的最佳归宿。CBT和Merc将在本月努力使他们的清算谈判恢复正轨。交易所的主要目标是统一期货和期权交易的清算。但清算掉期交易的前景也是存在的。“掉期清算的机会很大，”诺贝尔奖经济学家、Merc董事会成员梅顿·H·米勒说。“这将带来社会效益，同时也是一个成功的私人企业。”在两者中，CBT对清算掉期更感兴趣。其清算单位交易所清算公司被公认为世界上最重要的清算实体之一。尽管两年前在CBT的交易大厅推出掉期交易的努力失败，但该交易所仍希望为掉期交易商提供清算服务。“如果我们不采取行动，我们会发现其他银行财团——或者其他人——会跳出来做这件事，”阿博尔说。

CBT的消息人士认为，联合清算所的使用率将远高于仅由CBT运营的清算所，因为Merc与掉期交易商的联系更为紧密。这些交易商在Merc的欧元美元期货合约中产生了四分之一的交易量。但Merc在处理清算问题时非常谨慎。它害怕冒犯掉期交易商。“清算可以美化市场。但我们不想在掉期交易中竞争，”Merc主席约翰·F·桑德纳说。一位高层Merc官员表示，交易所领导层也认为Merc的成员会对掉期清算所的潜在成本感到担忧。这是因为每个掉期清算协会的成员都需要为每笔清算交易支付费用，并同意承担部分违约成本。“成员们想知道，为什么他们应该支付自己一生辛苦赚来的资本，因为掉期合约出现了违约，”这位官员说。

确实，各交易所有效地在华盛顿合作，游说反对更高的税收和更多的监管。但在日常商业问题上，他们很少达成一致。这种不信任在最近关于Merc的NYMEX提议的争执中加剧。如果芝加哥团队不同意在掉期清算上合作，他们可能会发现一个极其有利可图的业务就在他们眼前被抢走了。