一些不错的收益不会导致反弹 - 彭博社

在1600宾夕法尼亚大道的民主党意味着通货膨胀，对吧？这意味着利率飙升和债券市场的崩溃？好吧，传统的党派智慧可能不再有效，如果它曾经有效的话。可以肯定的是，最后一位民主党总统吉米“双位数”卡特遭遇了油价暴涨的不幸，这使得所有其他价格也随之上涨。但如果没有另一次油价冲击或其他不可控事件，克林顿政府在其第一年应该只会看到通货膨胀和利率的小幅上升。虽然这将排除债券市场反弹的机会，但投资者在1993年应该能找到很多固定收益的机会。

直到选举前不久，债券市场一直充满活力，这要归功于低通货膨胀和持续的经济低迷，这种低迷持续的时间远超任何人的预期。到十月，随着克林顿当选的可能性越来越大，市场变得紧张，确信大规模的联邦支出即将到来。然而，最近，债券交易员变得更加乐观，市场已经恢复了失去的地盘。这有两个直接原因：当选总统对其经济团队的主流选择，以及他的团队暗示可能不需要大规模的刺激计划，因为复苏似乎终于是真实的。

在1993年绘制市场走势的主要因素是通货膨胀预期。确实，经济复苏通常会推动消费者价格指数水平。然而，经济中的剩余闲置，加上房地产违约和国防工业萎缩等持续问题，应该确保任何上升都不会是大幅度的。许多经济学家预计1993年的通货膨胀将为3%或更低。

华尔街对CPI前景持乐观态度，认为其将足够温和，以防止厌恶通胀的联邦储备委员会很快提高短期利率。过去三年中，国家中央银行已将利率下调24次，以应对经济衰退。美联储深知这场衰退就像恐怖片中的疯狂杀手：每当你认为他死了，他又会重新站起来，手握屠刀。因此，美林证券高级经济学家马丁·J·毛罗预测，“下一次美联储收紧政策还需要一段时间。”

并不是说没有其他因素可能引发更高的利率。最显著的是，美国政府的借款需求依然旺盛。为融资超过3000亿美元的联邦预算赤字，可能需要当前的30年期国债利率至少比理想水平高出两到三个百分点。此外，国债收益率必须与更高的欧洲收益率竞争。

在这方面，主要罪魁祸首是德国，德国正在努力为与其曾经的共产主义地区合并支付费用，并对通胀感到偏执。许多其他欧洲国家的利率与德国的利率挂钩。德国三个月期国债的收益率为9%，几乎是可比国库券的三倍，比长期债券高出1.5个百分点。

短期快讯。尽管如此，美国的资金管理者预计，德国中央银行——德国联邦银行将在明年上半年某个时候降低利率，以应对那里的经济下滑。这至少应该减轻长期债券在今年前两个季度上涨的压力。奥本海默公司的副总裁兼共同基金投资组合经理亚瑟·J·斯坦梅茨表示：“当德国人降息时，国债将显得更具吸引力。”

综合考虑这些因素，似乎可以清楚地看出，1993年利率会有所上升，特别是在收益率曲线的短端（图表）。预计30年期国债在上半年的利率将保持在大约7.5%左右，然后开始接近8%。考虑到这正是1991年初长期债券的利率，前景并不糟糕。

在这种情况下，最佳的投资策略是什么？显然，当利率预计会上升时，资本利得的机会并不大。但从另一个角度来看，如果你手中持有一些旧的、高票息的债务，似乎是时候进行一些获利了结了。比如1989年初的9.1%债券。“那些对这一点保持耐心的债券持有者应该能够兑现收益，”第一阿尔巴尼公司的首席经济学家休·A·约翰逊说。

对于其他人来说，最明智的选择是保持在5到10年的中期到期债务中。例如，10年期国债的收益率为6.8%，与长期债券的距离并不大。此外，30年期国债对价格变化的敏感度几乎是其两倍。“长期债券并没有为这种风险提供补偿，”超越资本管理公司的总裁肯尼斯·C·韦斯说。当然，国债的最大优势在于它们得到了美国政府的全力信任和信用支持。另一个好处是它们不能被提前赎回，因此投资者选择的任何利率在债券的期限内都是锁定的。

美味的垃圾债券。对于公司债券来说，这些情况并不成立。1992年，投资级公司债券的发行激增，其中三分之二来自于公司赎回其旧的、更昂贵的债务并进行再融资。这一波似乎已经基本平息。剩下的投资级债券与国债之间的利差在许多人看来在拥有联邦债券的优势下显得不那么诱人。现在的利差平均为0.6个百分点。两年前，这一利差则更具吸引力，达到了1.6个百分点。

同样，精明的投资者仍然可以找到一些提供良好利差的投资级别。Rodman & Renshaw Inc.的董事总经理Mark J. Grant喜欢联合航空公司的设备信托证书，这些证书的利差约为1.5个点，因为联合航空和其他航空公司一样，正遭受价格战和经济衰退的困扰。“寻找资产基础雄厚的强大航空公司，”Grant说。他相信联合航空目前的困境是暂时的：与其他两家领先的美国航空公司，达美航空公司和美国航空公司一起，它应该会在经济衰退中变得更强。

垃圾债券风险更高，但回报也更丰厚。它们的平均收益率为10.3%。评级最高的垃圾债券BB，收益率比国债高出三个百分点；而在进入潜在违约领域之前，评级最低的B，提供了五个百分点的诱人利差。经济的复苏应该会降低违约风险——这始终是考虑到的因素，因为这些公司通常是高度负债的垃圾债券发行者。1992年的违约额是1990年峰值285亿美元的三分之一。在1990年市场几乎崩溃后，垃圾债券在1991年中期重新流行，期待经济复苏。根据第一波士顿公司的数据，今年高收益债券的总回报（利息支付和价格变化）为13.6%，而10年期国债为4.6%，标准普尔500股票指数为2.9%。

尽管垃圾债券在1993年不太可能自我超越，但良好的机会依然存在，市场对最好的债券仍然充满热情。考虑一下评级为B+的克莱斯勒公司，其财务前景因成功推出新车型而改善。12月9日，它自1990年以来首次进入债券市场，计划出售2.5亿美元的七年期票据。需求如此强劲，以至于发行量扩大到4亿美元。事实上，许多资金经理预计1993年将有一批垃圾债券升级为投资级别，这将提升它们的价格。“他们中的许多人花时间偿还大量债务，”奥本海默的Steinmetz说，“这使他们看起来相当不错，适合升级。”

资产支持证券最近表现良好。它们是由信用卡应收款和其他贷款支持的纸质证券。进入衰退时的担忧是，这类证券会因消费者跳过贷款支付而受到影响。但事实证明这种担忧是没有根据的，因为对于大多数发行的证券，收入足以偿还债务，即使是由陷入困境的母公司发行的证券。当穆迪投资者服务公司下调西尔斯、罗巴克公司的评级时，该机构仍然保持了零售商资产支持证券的最高评级。

1993年固定收益市场的真正热门产品应该是市政债券。如果克林顿兑现他提高富人所得税税率的竞选承诺，将会推动大量投资流入这些免税证券。市政市场也应该受益于1993年计划发行的债券减少，这将限制供应并提升价格。

一个警告：市政债券也会违约。幸运的是，像垃圾债券一样，它们的违约率正在下降。许多发行者非常安全，不太可能崩溃。纽约的三州大桥和隧道管理局（评级：A+）最近发行了六年期债券，收益率为4.7%。这相当于6.8%的应税收益率，约比可比的国债高出0.5个百分点。

抵押贷款支持证券的前景也在好转。这些是由美国机构如政府国家抵押贷款协会担保或保险的个人抵押贷款池。它们与国债的0.8个百分点利差优于企业债券。另一个诱人的区别是，抵押贷款支持证券的风险低于企业债券。它们的主要脆弱性在于，基础抵押贷款可能会被急于以更低利率再融资的房主提前偿还。当这种情况发生时，投资者会比预期更早收回本金。但1992年是住房再融资的高峰期，这意味着抵押贷款支持证券的担忧已经过去。

理解。部分为了应对提前还款问题，一些抵押贷款支持证券被重新组合成称为抵押贷款债务工具（CMOs）的特殊形式——利率越高，提前还款风险越高。所谓的“伴随”CMOs提供比国债高出1.3个基点的利差。在风险较低的范围内，“计划摊销类别”CMOs提供更为平常的0.6个基点的利差。然而，普通投资者可能会很难解读CMOs的复杂语言，以辨别最合适的选择。寻求专业建议是明智的。

人们也可以考虑波洛纽斯的建议，这位《哈姆雷特》中的角色或许是他那个时代最为谨慎的金融思想家：“既不要借钱，也不要贷钱。”今天，首倡金融谨慎的那个人可能会对任何跳入债券市场的人投以怀疑的目光。这个市场长期以来一直在担心强劲的经济增长——以及其邪恶的双胞胎，通货膨胀。过去，经济复苏一直很强劲。

即使是缓慢的经济复苏，伴随着相对较低的利率和低通胀，对于许多长期固定收益投资者来说，这种前景也难以理解。但在进入非常规领域方面，确实有很多好钱赚。新的一年可能正是这样的时机。