德雷福斯：不再是丛林之王 - 彭博社

自从狮子在近35年前从华尔街地铁楼梯爬出来以来，德雷福斯公司一直是共同基金中最知名的品牌。德雷福斯是第一家在电视上做广告的共同基金公司，第一家提供市政债券基金的公司，以及第一家在一种新概念——货币市场基金中筹集到10亿美元的公司。

德雷福斯仍然是一股强大的力量。它管理的资产达到880亿美元（图表），是1988年的两倍多，拥有近200万个股东账户。但就在去年，富兰克林资源公司在按股票市场资本化计算时取代了德雷福斯，成为最大的基金公司。德雷福斯不再是丛林之王。

平淡无奇。尽管共同基金行业蓬勃发展，德雷福斯的利润和股价却在下滑。资产的大量积累让公司付出了沉重的代价。德雷福斯通过免除费用、吸收共同基金费用和大量花费在广告上筹集了数十亿美元。其资产的三分之二在货币市场基金中，而这些基金的利润微薄。随着短期利率持续下降，吸引新资金将变得更加困难和昂贵。让投资者将现金从货币基金转移到德雷福斯的股票基金——那些利润丰厚的基金——并不是一件容易的事。虽然其一些股票基金在某些时期表现强劲，但公司并没有培养出与富达的彼得·林奇或先锋的约翰·B·内夫相匹配的超级明星。

值得称赞的是，德雷福斯并没有追逐每一个新的投资潮流。当竞争对手在垃圾债券基金中赚取数十亿美元时，德雷福斯选择不参与——因此在垃圾市场崩溃时，它没有什么需要解释的。同样，德雷福斯也不销售行业基金、单一国家基金或投资于奇异抵押贷款支持证券的基金——这些都被德雷福斯的总裁兼首席运营官约瑟夫·S·迪马丁诺（49岁）认为“不是我们客户的最佳长期利益”。

尽管如此，华尔街上的许多人表示，德雷福斯的谨慎已经有些过头了——尤其是在股票基金方面。与大多数共同基金公司不同，德雷福斯的股票基金可以通过增加现金、使用期货和期权，甚至卖空来对冲股市下跌。“在德雷福斯的基金中，你不会遭受损失30%的灾难，”晨星共同基金的出版商唐·菲利普斯说。“但你可能会发现市场上涨了30%，而你的德雷福斯基金仅上涨了4%。”这在去年发生在5.4亿美元的德雷福斯资本价值基金上。

谨慎的投资方式是霍华德·斯坦的标志，他是董事长兼首席执行官，这位投资组合经理已经管理母公司近三十年。66岁的斯坦曾在年轻时训练成为一名音乐会小提琴家，被认为是共同基金领域的巨头。这正是为什么许多行业高管和证券分析师对他强调货币市场基金感到困惑的原因。斯坦拒绝接受本文章的采访。

让华尔街困惑的是，当短期利率上升时，货币市场基金是有意义的。事实上，资产大幅增加始于1989年，当时短期利率接近10%。但斯坦在利率暴跌时仍然积极推动货币基金——而大多数行业则全力以赴地推销股票和债券基金。“即使德雷福斯的股票基金表现良好，他们似乎也没有从中获益，”金融研究公司的尼尔·巴松说。

这一事实并没有被那些关注德雷福斯股票的人忽视，德雷福斯最近的表现不佳。自1988年初以来，德雷福斯的股票上涨了50%，而标准普尔500指数上涨了超过70%。与其竞争对手相比，德雷福斯的表现更糟：在同一时期，T. Rowe Price Associates Inc.的股票上涨了300%，而富兰克林资源的股票上涨了超过400%。因此，富兰克林的市场价值现在为25亿美元，而德雷福斯仅值14亿美元。

深口袋。如果德雷福斯在短期内为了追求其资产收集策略而遭受了损失，它可以承受这种痛苦。很少有公司比它更稳固——或更具流动性。该管理公司拥有6.88亿美元的现金、可交易证券，当然，还有德雷福斯基金。而且没有长期债务。观察人士表示，保守的管理风格一直是吸引储户远离银行和储蓄机构，以及通过银行销售他们自己产品——主要是单州市政债券基金的一个卖点。

迪马丁诺指出，该公司今年可能会创下纪录收益：华尔街分析师预计每股收益为2.46美元。但这仅比1988年的水平高出约11%，并且是在经历了长期的利润下滑之后。下滑的原因是决定补贴费用并免除管理费。在过去三年中，补贴费用已花费3720万美元，而今年可能再花费600万美元。

事实上，收益之所以看起来如此好，仅仅是因为公司储备的收入。从1989年到1991年，德雷福斯的税前收入中有63%来自于股息、利息和证券的资本利得。即使在今年，一些分析师估计投资组合将至少贡献20%的底线。

德雷福斯的收益现在正在上升，因为它逐渐开始收取费用。10月1日，它将向65亿美元的德雷福斯全球美元基金增加额外的0.05个百分点的管理费。这将每年产生330万美元的额外收入。但德雷福斯仍然吸收费用，并对新启动的项目免除费用，例如三只新的德雷福斯BASIC货币市场基金，资产为5.42亿美元。这些补贴在当今收益稀缺的世界中可能是强大的。虽然平均应税货币基金的收益率仅为3%，但德雷福斯BASIC的收益率超过3.7%。流向基金投资者的额外收益来自于企业股东的口袋。

“我们所做的每一个决定都是为了公司的长期最佳利益，”迪马丁诺说。“如果短期收益受到影响，那就这样吧。”他说，高级管理人员在这种影响中损失很大，“因为我们大部分的薪酬是基于税前收入。”然而，他表示，执行薪酬的基础在战略规划中从来不是一个问题。他认为，全球美元基金是一个成功的案例：吸引的客户中有75%是首次接触德瑞富斯，50%从未投资过共同基金。

但尽管在资产建设上投入了大量资金，德瑞富斯在货币市场基金中并不是领导者。根据德瑞富斯的数据，它在该业务中占有9.25%的市场份额，较1989年的6.34%有所上升。但竞争对手也没有停滞不前。根据IBC的货币市场洞察，它仍然落后于富达、梅里尔林奇和雷曼兄弟。在固定收益和股票基金中，德瑞富斯排名第十，第二季度末市场份额为2.7%，根据金融研究的数据，其市场份额较一年前的近3%有所下降。

大漏洞。这对于一家根植于股市的公司来说是令人惊讶的。但其首个也是最大的股票基金，28亿美元的德瑞富斯基金，在过去十年中大多数时间表现平平，并且多年来遭受净赎回。该基金的产品线也存在一些大漏洞。全球投资是基金中增长最快的类别之一，风险可以分散到全球。然而，德瑞富斯只有一个全球股票基金，没有全球固定收益产品。

也有一些亮点。新生的德瑞富斯增长与收入基金正在快速增长（见框，114页），而德瑞富斯第三世纪基金，一个社会投资基金，在新的投资组合经理的领导下焕发了活力。该基金和德瑞富斯战略投资在1992年《商业周刊》共同基金评分中位于最高评级类别。

行业高管表示，如果德雷福斯希望在401(k)资产和其他确定缴款退休计划中取得成功，就需要更广泛的股票基金阵容。迪马丁诺表示，这也是公司聘请著名的企业和公共养老金计划经理法耶兹·萨罗菲姆来管理德雷福斯增值基金的原因之一。德雷福斯最近还宣布与养老金咨询公司威尔希尔协会共同推出一系列类似指数的基金。迪马丁诺表示，公司正在与一家英国投资经理进行洽谈，这可能会导致一些新的全球产品。

最终，德雷福斯的命运将取决于其货币市场基金的表现。如果经济持续低迷，利率将保持在低位，因此投资者将会避开货币基金。然而，如果经济增长加速，利率将反弹，投资者将开始涌入这些基金。如果那样的话，斯坦的保守策略将使德雷福斯再次成为大赢家。