长期利率是复苏的困境 - 彭博社

在这个经济环境中，强劲的增长和长期利率的下降就像丹·奎尔和墨菲·布朗一样不相容。事实上，从七月债券市场的大幅反弹来看，似乎只有疲弱的复苏才能使长期利率下降。

这是一个棘手的困境。复苏迫切需要较低的长期利率来振兴住房和其他对信贷敏感的行业，并让家庭修复其负债累累的资产负债表。但固定收益证券的投资者担心，强劲复苏中埋下了未来通货膨胀的种子，特别是在需要融资的巨额联邦赤字面前。因此，他们通过在经济出现复苏迹象时要求更高的收益率来保护自己。

最近，这些迹象寥寥无几。事实上，复苏看起来如此脆弱，以至于消费者失去了信心。就业增长过于疲软，无法降低失业率。收入增长过于微薄，无法支持消费的强劲反弹。工厂经理们感到困惑，以至于他们对扩大产量、工资单和设施感到犹豫。

投资者心态的海洋变化

所有这些令人失望的消息并没有逃过债券市场的敏锐目光。7月29日，30年期国债的收益率跌破了1月份的五年低点7.39%（图表），最终收于7.45%。在过去一个月中，长期利率下降了半个百分点。

债券市场的反弹表明固定收益投资者的心理发生了海洋般的变化。他们现在似乎相信复苏过于疲弱，无法产生可能侵蚀收益率的价格压力。此外，这种通货膨胀预期的下调，加上增长疲软和财政部本季度低于预期的借款，可能会使长期利率在夏季进一步下滑。

经济的好消息是，长期利率的降低将使复苏在下半年继续进行，尽管速度缓慢。最重要的是，利率的急剧下降正在引发住房市场的另一次上升。

抵押贷款银行协会表示，七月份的购房抵押贷款申请已回到一月份的高水平。这令人鼓舞，因为第二季度的购房情况不佳。六月份现有房屋销售下降了2.9%，年销售率为336万套。这是连续第三个月的二手房销售下降。

不过，较低的抵押贷款利率并不能解决所有问题。消费者必须看到就业和收入的显著增长，才能在进行大多数家庭所做的最大购买时感到足够自信。然而，目前，这次复苏未能创造就业机会，导致消费者的不确定性增加。

夏季忧郁的解药？

事实上，美国的情绪在七月份明显转向低迷。会议委员会的消费者信心指数上个月下降了11.6点，降至61，这是自三月份以来的最低水平（图表）。

这一下降在几乎所有地区都很明显，反映出人们对当前商业状况和未来六个月经济前景的悲观情绪。信心指数的下降也呼应了密歇根大学消费者信心调查早期结果的三点下降。

消费者担心什么？就业前景。会议委员会报告称，感到工作难以获得的消费者比例从六月份的40.6%上升至44.1%。越来越多的人认为，六个月后可用的工作将更少。

会议委员会还指出，总统竞选“可能正在导致一些公众的不确定性和担忧。”这尤其真实，因为今年竞选的主要焦点是经济。委员会表示，约三分之一的七月回应是在民主党大会期间或之后完成的。

七月的表现反映了今年早些时候信心的骤降。但这些冬季的忧郁并没有阻止消费者在第一季度进行消费狂欢。至少有一份经济报告表明，消费者可能通过购物之旅治愈了他们的夏季忧郁。

由经纪公司Lynch, Jones & Ryan Inc.发布的约翰逊红皮书服务报告称，七月前两周百货商店和连锁店的购买量激增。炎热的天气刺激了夏季服装、空调和园艺设备的购买。约翰逊红皮书表示，七月的销售额比六月增长了4.7%。尽管一般商品销售仅占所有零售购买的约12%，但那里的消费回升表明整体需求更强劲。

红皮书还预测即将到来的圣诞购物季将是四年来最好的一年。报告预测，百货商店、折扣商和零售连锁店的综合销售额将在这个假日季比去年十一月和十二月增长6%，而去年销售额仅微增3.7%。

消费者可能能够在这个圣诞节更加自由地消费，因为较低的利率将有助于巩固他们的财务基础。一个例子是：较低的利率引发了第二波抵押贷款再融资，这将使房主口袋里有更多的钱。然而，从现在到年底的就业增长将是假日购物的关键决定因素。

工厂经理们也感到沮丧

然而，复苏的停滞性是企业在增加工资方面犹豫不决的主要原因。此外，疲软的需求使得削减成本的压力持续存在。例如，新订单的涓涓细流使制造商没有动力将产量提升到现有能力之上。

耐用消费品制造商在六月的订单增长了2.3%，但这仅仅抵消了五月的2.2%的下降。最近几个月的订单增长如此疲软，以至于预订量仍远低于出货量（图表）。结果是：未完成订单的积压，通常在复苏期间开始上升，目前仍在下降。六月下降了0.7%，这是连续第十次下降。积压的减少并没有为工厂提升产量或工资提供足够的未来信心。

因此，邓白氏公司最新的制造商调查显示，工厂在六月对未来三个月的行业状况的乐观程度下降也就不足为奇了。事实上，信心在连续第二个月下降，耐用消费品生产商的乐观情绪大幅下降。

但不仅仅是制造业面临压力。保持劳动力精简和降低成本的压力在大多数行业中普遍存在，这也是劳动成本增长速度持续放缓的主要原因。劳工部的就业成本指数，衡量工资和福利，第二季度仅上涨了0.8%。

在过去一年中，劳动成本上涨了3.4%。年增长速度急剧放缓，仅在两年内下降了两个百分点（图表）。工资增长仅为2.9%，现在是五年来的最低水平。而福利增长降至5.5%，已降至三年来的最低水平。

劳动成本的放缓，加上降低单位成本的生产率提升，是固定收益投资者对通货膨胀没有恐惧的主要原因，至少在明年之前也是如此。在劳动成本开始加速上升之前，没有理由担心工资-价格螺旋再次启动。相反，面对疲弱的复苏和削减成本的压力，劳动成本在1993年似乎更可能进一步放缓。

当然，任何迹象表明较低的利率正在引发强劲的增长，都将迅速恢复投资者的通货膨胀恐惧。但至少目前，持续低通货膨胀的论点似乎占了上风。而长期利率的下降应该为复苏在下半年继续缓慢前行提供足够的空间。