通货膨胀在这次复苏中可能不会出现 - 彭博社

由于四月份的通胀报告，债券市场开始意识到它对适度恢复没有什么可担心的。如果未来的价格数据继续强化这一教训，如今看来很可能，低通胀将为持久的经济回升奠定基础，从而减轻长期利率和失业率的上行压力。

最新的数据支持了这一观点。信贷市场对生产者价格指数（PPI）和消费者价格指数（CPI）在四月份分别小幅上涨0.2%做出了积极反应。30年期国债的利率在5月13日降至7.85%，这是在四月份就业人数大幅超出预期和零售销售健康增长的背景下发生的。就业和零售购买的数据是迄今为止最好的迹象，表明适度但可持续的复苏正在进行，而价格数据则显示通胀得到控制，并可能继续保持如此。

通过CPI和PPI测量的核心通胀率揭示了价格的基本低迷特征（图表）。排除能源和食品成本的波动，这些波动可能扭曲通胀的真实趋势，四月份CPI上涨了0.3%——比一年前仅上涨了3.9%。年度核心通胀已连续四个月低于4%——这是五年来首次出现的情况。核心PPI的通胀率处于四年来的最低水平，生产早期阶段没有价格压力在积聚。

四月份的CPI报告看起来比三月份的要好得多，当时总CPI和核心通胀均上涨了0.5%。但上个月食品价格持平，此前三月份曾出现激增。而服装成本在四月份回落，继三月份的正常增幅之后。住房成本在四月份也有所缓和。这一点很重要，因为住房成本占整体CPI的40%以上。

工资和价格的压力较小

持续低通胀的论据强而有力且众多。最重要的一点是：在过去三年中，经济增长速度比其长期潜力（约2.5%）低了大约两个百分点。这个数字是劳动人口和生产率增长率的总和，也是经济在不引发通胀的情况下可以增长的速度。这种停滞几乎消除了经济的所有潜在价格压力，而温和的复苏需要很长时间才能在通胀下产生新的压力。

此外，工资-价格螺旋仍在解开。工资增长的速度处于四年来的最低点，在广泛的成本削减和企业重组的背景下，不太可能回升。工资增长缓慢与通常伴随复苏的生产率周期性回升的结合，将抑制单位劳动成本的增长。而单位成本影响价格。

此外，制造商仍有大量闲置产能，因此没有生产或分配瓶颈来提供价格上涨的环境。事实上，价格战仍在继续。最后但并非最不重要的是，联邦储备委员会致力于保持低通胀。

债券市场对通胀的预期是导致长期利率保持高位的一个因素。实际上，长期和短期利率之间的差距异常宽广。然而，市场的恐惧似乎没有根据。更多类似四月的数据将使通胀预期——以及长期利率——向下调整。

劳动市场看起来更强劲

对消费者来说，好消息是随着就业和收入开始回升，通货膨胀将保持低位，这将为消费者支出提供坚实的基础。

零售销售在四月份继续保持高位（图表）。它们上涨了0.9%，而三月份下降了1%。复活节的晚到使三月份的销售受到影响，但夸大了四月份的收入。尽管如此，零售商仍然维持着他们在二月份达到的高销售水平，当时购买量飙升了1.6%，而一月份则激增了2.1%。

即使在这些大幅增长之后，第一季度的零售销售以11.8%的年率提升，销售在第二季度开始时比第一季度水平高出3.1%。这一模式表明，消费者购买将继续为本季度的经济增长提供支持——但增速会更温和。

更好的就业增长将帮助消费者购买保持在正轨上。最新的就业报告是劳工部很长时间以来发布的较为积极的报告之一。可以肯定的是，工作增长并没有爆炸性增长，但劳动市场终于显示出更多的强劲。

在四月份，非农就业人数增加了126,000个职位——这是11个月以来的最高增幅。而劳工部对家庭的调查——询问的是工人，而不是雇主——显示四月份新增了327,000个新职位，三月份则增加了305,000个。在复苏的早期，家庭数据往往领先于就业人数，因此五月份的就业人数可能会有另一个健康的增长。

更多好消息：356个行业中有55.2%在上个月增加了员工（图表）。招聘是两年来最广泛的，这表明对劳动力的需求正在全经济范围内上升。实际上，上个月的失业率从三月份的7.3%降至7.2%。

兼职工作的趋势也表明劳动力需求上升。上个月只能找到兼职工作的人数减少了227,000，自一月份以来减少了519,000。这意味着公司正在延长工作时间以满足对其产品的增加需求。随着需求进一步上升，公司将会雇佣更多员工。

这一过程在制造业中似乎已经开始。自二月份以来，工厂的工作周保持在41.1小时，而在四月份，加班时间上升到每周四小时。这比三月份的3.7小时有所增加，也是三年来工厂加班时间的最高记录。

由于现有员工工作时间如此之长，工厂终于再次开始招聘，在四月份增加了8,000名员工。尽管这一增幅较小，但这是连续第三个月的增长。自1988年底以来，制造商已经连续三个月没有增加员工。

然而，职位增长并不显著

就业报告还突出了将限制复苏的一些障碍。最重要的是，今天的职位增长远远低于过去复苏的第一年，当时每月的工资单增加平均为190,000个职位，任何一个月的增加达到300,000个或更多是很常见的。为了保护他们的利润，公司在增加工资单方面将保持谨慎。

而且，招聘的增加并没有转化为非农工资的任何增长，四月份下降了1，平均每小时10.54美元。在过去一年中，时薪仅上涨了2.5%——这是近四年来最慢的工资增长。虽然这为抵制任何通货膨胀的上升提供了充分的理由，但缓慢的工资增长也将对消费者支出的快速增长产生制约。

此外，由于非农工作周减少了六分钟，降至34.4小时，平均周薪下降了0.4%，降至362.58美元。薪水缩水表明个人收入在四月份表现疲弱。

不过，家庭的财务状况现在比一年前要好。与一年前相比，周收入增长了3.7%，超过了整体CPI。此外，消费者改善了他们的资产负债表，要么通过再融资债务，尤其是房屋抵押贷款，要么通过将信用卡锁起来。

消费者在三月份减少了16亿美元的分期信贷水平（图表）。因此，三月份消费者可支配收入的信用占比降至16.6%——这是七年来的最低债务比例。更轻松的每月抵押贷款支付加上较低的债务水平是消费者能够在就业和收入增长缓慢的情况下引领经济复苏的原因。

当然，谨慎的消费者在这次复苏中不会过于奢侈。但这很好，因为对支出的克制将抑制任何由需求驱动的价格上涨。债券交易员对复苏中低通胀的前景仍持怀疑态度。但如果再出现几份温和的价格报告，他们甚至可能会成为信徒。