不要因为更高的利率和更强的美元而失去太多睡眠 - 彭博社

住房和出口预计将在美国复苏中发挥重要作用。因此，人们越来越担心，利率上升和美元走强将在复苏尚未起航之前就扼杀其机会。这个论点看似合理，听起来也很有说服力，但可能是错误的。

当然，9%的抵押贷款利率下，购房数量会比8%时少。然而，推动住房反弹的真正动力是就业和收入的更好增长，这将使人们感到足够自信，愿意为如此重大的购买支付资金。在这方面，最新的家庭收入和消费者信心的读数看起来更强劲。

尽管2月份利率上升，但现有房屋的销售却大幅上升。该月销售增长了9.3%，年化率达到352万。这是九年来最大的月度增幅，追溯到1981-82年经济衰退复苏的早期几个月。销售激增使得转售量达到了三年来的最高水平。利率的上升甚至可能促进了这一增长，因为买家感觉到利率已经触底。更高的利率也推高了美元，这可能使美国商品在全球市场上变得更贵。然而，外国需求在复苏中始终远不如国内需求重要，后者的规模是前者的九倍。

此外，目前对美国出口的最大威胁并不是美元。最近几个月，贸易加权美元的上升微乎其微。真正的问题是我们工业贸易伙伴经济的疲软。但即便如此，发展中国家的需求激增正在弥补一些不足。

为什么信用市场不稳定

长期利率上升对国内的影响是更令人担忧的问题。它威胁到住房和其他对信贷敏感商品的进一步增长，并且减缓了负债累累的家庭和企业的资产负债表修复。在扣除通货膨胀后，实际利率的上升尤其令人不安（图表）。

到三月中旬，30年期国债的利率回升至8.1%，而仅在两个月前为7.4%。而30年期抵押贷款的平均利率在3月20日的一周达到了9.1%，高于1月中旬的17年低点8.3%。

不过，到目前为止，长期利率的上升与过去复苏初期通常发生的上升幅度并不相符。利率普遍回到了去年十月的水平，当时经济显示出再次陷入衰退的迹象。然而，去年的复苏停滞不前是因为就业和收入未能增长，而不是因为长期利率过高。

长期利率上升有两个原因。首先，在最近几周强劲的经济数据之后，信用市场尚未确信复苏将足够温和以抑制通货膨胀。此外，交易员们继续担心由于联邦预算赤字扩大，未来几个月将涌入市场的大量国债。

财政部在二月份的赤字为488亿美元，几乎是1991年二月份的两倍。到目前为止，1992财年（自十月开始）支出在增加，而收入未能增长（图表）。

1992年的赤字可能会低于行政管理与预算办公室预测的4000亿美元，但不会低太多。而新的政府预测显示赤字将持续到下一个千年。所有这些都给信用市场带来了潜在的通货膨胀压力，无法忽视政府政策的影响。

由于市场利率由实际利率加上预期通胀组成，因此从市场利率减去当前通胀的上升趋势来看，信贷市场尚未确信通胀会保持低位。30年期国债的利率减去核心通胀已攀升至三年来的最高点。核心通胀排除了能源和食品价格波动，已降至八年来最低的年度水平。

债券反弹可能正在酝酿

在短期内，通胀指标应保持有利。这意味着交易者可能会面临情绪的变化，这将使市场利率稍微回落，或至少停止上升。如果数据继续表明复苏将低于过去经济回升的标准，这一点尤其如此。

事实上，债券收益率已从3月中旬的高点回落，部分原因是最新的汽车销售和新工厂订单数据看起来乏善可陈。到3月25日，30年期国债的收益率已降至略高于7.9%。就在同一天，政府报告称，耐用品的新订单在2月份下降了0.1%，降至1205亿美元（图表）。不过，消息并非全是坏消息。排除军需订单的大幅下降，订单增长了1.3%，工厂出货量跃升了2.9%。

然而，未完成订单的积压在2月份下降，这表明工厂可能尚未有足够的工作来开始召回被裁员的员工。汽车行业的订单在2月份有所上升，但美国制造的汽车销售在3月中旬降至580万辆的年率，低于3月初的600万辆。

海外经济衰退可能影响国内

关于长期利率上升的另一个担忧是它们对美元施加的上行压力。但美元的变化并不是今年外贸前景不佳的唯一因素。疲软的外国经济将抑制出口增长，而美国的复苏意味着对进口的需求增加。

在一月份，商品贸易赤字下降，从十二月的60亿美元降至58亿美元。进口下降了1.4%，降至413亿美元，这可能反映了年末库存的积压，尤其是在零售行业。然而，现在消费者的购买有所回升，库存状况也有所改善，因此进口在未来几个月可能会反弹。

一月份出口也下降了1%。这是它们连续第三次下降，下降在主要出口类别中相当普遍。不过，这一下降反映了出口价格疲软，和数量下降（下降了0.5%）一样重要。问题是，最近美元价值的上涨是否会对美国出口商施加压力，迫使他们在国外提高价格。

然而，美元新强势背后并没有太多实力。确实，自1992年初以来，美元对美国主要贸易伙伴货币的外汇价值上升了约6%。但美元仅回到了十月份的水平。而且，美元距离1989年中期达到的最近高点还有很长的路要走（图表）。

在接下来的几周里，美国货币可能会进一步走强，特别是如果外国中央银行因各自国家的经济衰退而降低利率。事实上，其他经济体的放缓，尤其是日本和欧洲，对美国出口的担忧远大于美元的价值。

尽管拉丁美洲和太平洋沿岸等欠发达国家在过去一年中占据了所有出口增长，但美国的大部分商品仍然运往工业化国家。日本经济在第四季度的下滑以及欧洲失业率的持续上升，表明美国两个最大市场的需求将在今年减弱。

来自非传统市场的需求将帮助出口在今年增长，尽管增速相对温和。但随着美国经济的复苏，进口也将增加，此前在1991年下降了1.4%。出口和进口的上升趋势表明，今年贸易赤字几乎不会有所改善。

去年，如果外贸没有改善，实际国内生产总值将会下降，而不是小幅上升。但今年，贸易不会发挥如此关键的作用——无论美元如何上涨。此外，贸易前景疲软是复苏乏力的另一个原因，适度的回升将减轻对通货膨胀和利率的上行压力。